融券T+1是从“量和质”上完善市场

◎郁慕湛

周一（8月3日）晚间，沪、深交易所对融资融券业务细则进行修订，明确融券操作实行T+1，以防止投资者变相进行日内回转交易（即T+0）。周二上午数家证券公司宣布即日起暂停融券交易。

在现行两融业务中，对融券标的证券，投资者可在同一交易日内，通过买入标的证券及融券卖出同一标证券，并使用当日买入的证券偿还当日融券，以较低成本变相实现日内多次回转交易。这种过于频繁的交易对当前疲弱市场会造成不利影响。

尽管监管层采取了多重措施，但目前A股市场还未完全回到正常轨道。两融业务超常规模地扩大，在A股此前快速上涨过程中起到了加杠杆的作用。而去杠杆是一个痛苦的过程，需要时间。

今年经济下行压力并未缓解，上市企业尤其是上市国企业绩普遍没得到改善。不过，市场对国企改革抱有很大希望，未来A股可能会是“慢牛”。

投资者一旦认定“慢牛”，谁还会安安静静地排队慢慢买？越多的投资者意识到“慢牛”，市场就会变得越疯狂。这就是市场的社会逆向心理和从众心理共同作用的结果。散户心理尤其如此，更何况目前中国股市还是散户占多数的市场。

在如此市场心理影响下，加之两融业务便捷的工具，去年最后两个月两融余额甚至连续突破9000亿元和1万亿元大关。到今年6月19日股市暴跌前，两融余额最高达2.27万亿元。

A股暴跌后，在各种政策干预下，加速去杠杆。截至7月31日，融资余额下降至13354.17亿元，创近4个半月以来新低。相比6月18日的历史峰值，融资余额已减少了9312亿元，降幅达41%，超过沪深指数跌幅。

尽管融资盘规模下降了不少，但其风险并未充分释放。横向对比，当前A股融资盘规模仍明显高于国际水平。

根据高盛最近的一份报告，合理、可持续的融资余额占比约为流通市值的5%，或总市值的2%。A股两融规模最高峰的时候大约接近2.3万亿元，相当于流通市值的8.8%。就是目前1.4万亿元的水平仍然太高，还要进一步压缩。

两融作为资本市场的一项创新业务，给市场带来更多交易方式和交易策略。投资者通过融资融券基本交易功能以及不同负债偿还方式组合，可以衍生出多样的交易策略。两融业务本来为大基金在资本市场提供了更多的安全选项，可以做空、做对冲，为大资本增添了保险系数。

现在看来，不仅多数散户在做单边市，不少机构也在做单边市。在市场期望“慢牛”时，他们利用两融争先恐后买多，致使行情演变成“疯牛”。在行情调整时，他们又利用两融卖空，加速股市下跌。

作为工具来说，融资融券本身是中性的，用得好，它是降低风险的工具，用得不好，就成为放大投机的利器。关键还要有成熟的资本市场和市场心理。现在，A股融券实行T+1，不是取消两融业务，而是适当限制两融业务，从数量上压缩规模，从质量上是让市场逐渐适应两融业务。

一句话，融券实行T+1还是为了稳定股市。或许有一天，中国资本市场足够成熟，也可能重新实行T+0。