每日经济新闻

    医药外包板块业绩起飞、股价下沉:戳破泡沫,行业高估值的支撑点在哪?

    每日经济新闻 2021-08-17 22:25

    ◎昭衍新药的内部人士回应记者称,板块股价下行可能受市场情绪影响,“他们可能觉得之前涨得太高了。”凯莱英方面则表示,CXO板块股价下跌也受到了大盘影响,短期股价涨跌并不能说明行业或公司有问题。

    ◎何山表示,从整个医药板块看,CXO是最后崩的板块,与新药、疫苗、消费医药品、连锁专科等相比,整体还算坚挺。而从中报业绩、逻辑、全年涨幅来看,CXO公司表现不错,本质上还是之前涨多了正常回调,和基本面关系不大。

    每经记者 金喆    每经实习记者 林姿辰    每经编辑 魏官红    

    业绩向上,股价向下,这是发生在CXO(医药外包公司)身上的“怪象”。

    8月17日,A股三大股指下跌,CXO板块也很快沦陷。其中,无论是生产外包巨头凯莱英(002821,SZ)、药明康德(603259,SH),还是研发外包巨头康龙化成(300759,SZ)、昭衍新药(603127,SH),都没能逃过股价下跌的命运。

    据《每日经济新闻》统计,目前已经发布2021年半年报的CXO公司业绩大多非常亮眼,其中,康龙化成曾预告上半年营业收入31.14亿元~33.34亿元,增速高达42%~52%,但最终股价惨遭跌停。而在8月16日,凯莱英也在发布半年报后跌停。

    实际上,自创新药替代仿制药成为药企追逐目标,市场对CXO公司的期望逐日累积,但当越来越多的资本涌入创新药赛道,不止创新药企,CXO公司的发展逻辑也受到更多审视。

    半年报捷报频传 股价涨跌不一

    过去几年,创新药板块爆发“淘金”热,“卖铲人”CXO公司的日子也过得很滋润。其中,帮药企进行临床前或临床试验研发的CRO(研发外包)公司、进行生产定制的CMO公司或定制生产的CDMO公司,被投资机构视为具有极大的发展空间,企业估值也日益攀升。

    但进入2021年半年报披露季,业绩高歌猛进、股价接连下挫的“怪象”在行业内连日上演,CDMO龙头凯莱英就是其中的典型代表。

    根据半年报,凯莱英2021年上半年营业收入约17.6亿元,同比增加39.04%;归属于上市公司股东的净利润约4.29亿元,同比增加36.03%。不仅营收和净利润保持了同比增长态势,在手订单也相当充裕,截至2022年底,未完成订单为6.72亿美元。

    但是,市场却并不买账。8月16日,凯莱英放量跌停,收于375.30元/股;17日,股价继续下挫6.74%,收于350元/股,收盘后市值较历史最高点缩水211.77亿元。

    这或许与机构频繁减持公司股票有关。其中,单第二季度,高瓴资本就对凯莱英斩仓高达50%,对市场造成一定影响。

    此外,受汇率影响,凯莱英的毛利率同比下降;商业化阶段CDMO产品营收7.87亿元,同比增长仅6.88%,被认为不及市场预期。

    但是,不及预期并不能解释所有的股价下跌——同为CDMO巨头的药明康德的业绩延续了一季度的强势增长劲头,同样遭遇股价滑铁卢。根据2021年半年报,药明康德在今年上半年实现营业收入约105.37亿元,同比增长45.70%;归属净利润约26.75亿元,同比增长55.79%。业绩延续一季度的强劲增长势头,但股价却一路下挫,同样遭到机构抛售。

    不过,也有例外。作为专注生物医药临床前综合研发服务的CRO公司,美迪西(688202,SH)2021年上半年实现营业收入4.85亿元,净利润1.13亿元。虽然和凯莱英、药明康德这样的巨头相比存在差距,但营收、净利润分别为86.26%和142.29%的同比增长率,以及高速增长的新签订单都助推其股价在年报发出后攀升至666元/股,成为CXO公司中的“新贵”,可它也没能逃过17日的板块下跌。

    截至发稿,已经披露或预披露半年报成绩的CXO头部公司还有康龙化成、昭衍新药、药石科技(300725,SZ)、博腾股份(300363,SZ),透过半年报不难发现,它们的业绩都保持了同步上升,但17日股价均出现一定跌幅。

    而泰格医药(300347,SZ)、皓元医药(688131,SH)、成都先导(688222,SH)等公司的半年报虽未公布,股价也一路下行。

    部分CXO公司半年报成绩  图片来源:记者根据公告整理

    对此,昭衍新药的内部人士回应记者称,板块股价下行可能受市场情绪影响,“他们可能觉得之前涨得太高了。”凯莱英方面则表示,CXO板块股价下跌也受到了大盘影响,短期股价涨跌并不能说明行业或公司有问题。

    大药企尝试摆脱依赖,CXO未来还香吗?

    其实,在此轮板块下跌前,已经有大药企开始自建研发团队,甚至把外包的项目逐渐拿回来。

    7月31日,百济神州(06160.HK)全球研发负责人汪来对《每日经济新闻》记者表示,他发现在国际多中心做临床试验的时候,自建团队比外包更有优势,所以过去一年,百济神州把很多启动时间不久的试验都拿回来自己做。

    “现在CRO的人员流动太厉害了。经常有医生和我抱怨说,从(临床)试验初到试验结束换了好几波人,因为这个行业太火了。”汪来说,对于CRO行业里的员工来说,就业机会很多,但对于CRO公司来说,比较难留住人才,很多人最后都愿意去主人翁感觉更为强烈的药厂,而如果人员流动厉害,质量一定会下来。

    汪来还提到,自建团队的员工更有主人翁意识,临床试验推进的速度也会快;在公司内部建团队,费用也可能会下降。

    而另一家创新药巨头恒瑞医药(600276,SH)也开始从外包转向自建团队。根据2020年年报,恒瑞医药表示要“加快推进海外临床,加快打造专业化、属地化的研发团队,同时推进国际国内市场的研发进程,推动更多产品进行国际多中心临床试验”。

    根据一份恒瑞医药2021股东大会投资者交流纪要,恒瑞医药“之前的国际化由海外CRO来做,总结过去10年经验觉得还是太慢,目前在海外建立自己的临床和商业化运营团队,已经转变为自建CRO(海外已经有了100多人的临床团队)和聘用外国人来做商务运营”。

    此外,恒瑞医药2020年度股东大会的资料显示,其今年在瑞士巴塞尔建立欧洲临床中心,进一步完善全球创新体系,加快推进包括癌症治疗在内的创新药物开发。

    不过森瑞投资研究总监何山认为,这并不会是一种长久趋势。“中国的大型药企,特别是传统仿药企转型而成的创新药企,还带有经营仿药的思维,(它们)对成本敏感并倾向于把控经营的各个环节,所以可能不喜欢使用CXO。但从另一个角度来说,随着创新深化,me-too药(派生药)减少而me-better,甚至first-in-class药(同类第一药)越来越多,大型药企未来也会面临如今的跨国大药企面临的问题,如研发投入回报比下降、全球化临床与申报等,到时它们就会更多地使用CXO,这也将是CXO企业的未来增量。”

    此外,昭衍新药的内部人士认为,自建团队的前期,设备人员和配备投入会相当大,外包的情况下投入可以少一点。而凯莱英的内部人士对记者表示,虽然有一些新药公司有自己的产能,但他们的研发生产也需要外包,而辉瑞、默沙东和阿斯利康这样的跨国药企反而更倾向于外包。

    创新药泡沫牵动CXO 需要冷静看待热行业

    湘财证券认为,由于药品研发周期长、投资成本高、研发成功率低,药企会将部分医药研发及生产工作交由CXO产业,行业存在刚需;而中国医药外包服务行业发展相比国外较晚,在承接境外产业转移及内需不断增长下,发展增速显著高于国外,未来市场空间广阔。

    根据头豹研究院数据,2013年~2017年,中国医药CXO行业年复合增长率为10.3%,2017年市场规模1041亿美元。2018年至2025年,年复合增长率11.3%,预计2025年市场规模2440亿美元。

    正是这样的高预期,让CXO公司估值日益攀升,根据Choice数据,2020年A股、港股和美股三大资本市场的CXO企业中,市值前十名中有5家来自中国,分别是药明康德、药明生物、泰格医药、康龙化成和凯莱英。

    不过,从前几年的仿制药、me-too药泛滥,再到研发靶点扎堆,我国创新药的成长难免受到创新含量不足的质疑,CXO的高估值也时常遭到审视。例如,在接受媒体采访时,免疫学家朱迅曾表示,CRO公司在创新药的创制中有很大的贡献,但也是整个创新药泡沫中最大的赢家。

    这决定了CXO对创新政策的高敏感度。今年7月,CDE发布4份征求意见稿,对新药上市申请药学相关的关键技术问题、抗肿瘤药物的研发理念和导向进行说明,引发了CXO板块股价大跳水,也是距离本轮CXO板块调整最近的一次跌价。

    那么,本次出现股价与业绩的反向变动是出于什么原因?

    何山表示,从整个医药板块看,CXO是最后崩的板块,与新药、疫苗、消费医药品、连锁专科等相比,整体还算坚挺。而从中报业绩、逻辑、全年涨幅来看,CXO公司表现不错,本质上还是之前涨多了正常回调,和基本面关系不大。

    “除了看到国内CXO公司股价回调,投资者也要注意到,三星生物、爱昆纬等海外CXO公司的股价正持续创出新高,这在一定程度上可以说明当前全球CXO行业均处于景气状态。”何山认为,全球产能转移与中国新药爆发的逻辑未变,中国CXO行业具备的优势仍在,未来该领域还值得被看好。

    不过,任何一个行业的发展都有一定的周期性。未来国内CXO市场的高景气能持续多久?空间容量能否如预期般增长?产能扩张是合理的还是激进的?这些问题还需要时间解答,而当热市场突然冷下来的时候,投资者也需要冷静一下了。

    封面图片来源:摄图网

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