浙商证券:信用债违约的原因、演进及影响?

    李超 王杨 梁凤洁 2020-11-16 23:42

    地方国企违约,市场高度关注

    本次永煤集团违约引发市场高度关注。但目前处理进程已取得积极进展,考虑到河南省经济发展水平较好,预计本次事件对于该省其他存量城投债影响不大,但后续煤炭企业的相关信用债信用利差存在一定走阔的风险。

    历史违约梳理,探寻背后原因

    分为三阶段看:

    (1)2014年,打破刚性兑付,违约尚属个案;

    (2)2015-2016:经济增速下滑,过剩产能违约;

    (3)2018-2019:非标融资收缩,民营企业违约。

    信用扩张末期,暂无系统风险

    当前仍处于社融扩张的尾声,仍处于扩信用状态中,因此近期的信用风险事件目前尚不能判断为系统性风险,仅为单体风险的叠加。我们判断明年年初货币政策将进入紧信用状态,而彼时才是关注系统性信用收缩风险之时。

    固收:风雨总会过去,前路依旧光明

    我们判断:

    (1)利率债短期或有冲击,长期整体利好;

    (2)后续信用债入库标准提高,利差将走高回落;

    (3)资金面短期较为紧张,长期将会向下回归;

    (4)当前处在信用扩张末期,央行流动性调控后市场预计将不会出现系统风险。当前个体违约风险较为可预期,短期关注的核心风险点不在于违约是否继续增加,而更需关注新券发行是否明显受阻

    权益:逻辑链条长,整体影响小

    权益方面,信用违约对权益的影响,逻辑链条较长,影响相对间接,按照当前的进展推演,永煤债违约整体上对A股影响有限。

    从短期来看,流动性传导概率小,扩信用节奏影响弱;从中期来看,在经济发展从投资驱动逐步转为消费驱动的背景下,融资体系从间接融资向直接融资倾斜是大势所趋。

    银行:情绪短期扰动,看多逻辑不变

    银行方面,信用债违约短期来看对银行板块形成情绪扰动,但宏观经济修复逻辑没有破坏,在此基础上银行利润增速拐点也没有改变。

    风险提示:

    1、信用债风险敞口进一步扩大;

    2、货币政策出现边际变化。

    (摘自浙商证券研报)

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