代建“独角兽”绿城管理赴港IPO 毛利率超TOP50房企平均线

新冠肺炎疫情并没有打乱房企上市的节奏。

2月28日晚间，绿城中国(03900，HK)发布公告称，建议分拆集团的代建业务并于联交所主板独立上市。当日，绿城管理控股有限公司（以下简称绿城管理）已正式向香港联交所递交了招股说明书。

据招股书披露，绿城管理作为中国首家轻资产业务模式的代建公司，管理总建筑面积达到6850万平方米。“由于项目拥有人主要负责土地收购成本及物业建造成本，无需为项目投入大量财务资源”。也正是这样的轻资产业务模式，绿城管理认为，“在降低风险的同时，推动业务快速增长及盈利能力”，这是绿城管理敢于杀入资本市场的一大原因。

《每日经济新闻》记者注意到，当前物业股在资本市场表现抢眼，尤其在疫情下股价也普遍飘红。那么，同样以“轻资产+高利润”为特色的代建行业能否得到资本市场的青睐？

占代建行业超四成份额

因业务模式开发的程度、业务量级等诸多指标处于行业领先，绿城管理被视为代建行业的“独角兽”。

招股书显示，绿城赴港上市主体为绿城管理控股有限公司，公司董事会将由8名成员组成，其中执行董事2名，分别为行政总裁李军、林三九；非执行董事3名，分别为董事会主席郭佳峰、张亚东、刘文生；3位独董为林治洪、丁祖昱、陈仁君。

就“轻资产”的业务模式而言，绿城管理和物业企业的不同之处在于，不光输出服务，还重点输出系列管理解决方案。

具体来说，绿城管理的代建模式为委托方按需定制，通过政府代建、商业代建及提供和代建相关的设计及开发咨询服务，帮助房地产行业的投资人与合作伙伴在房地产开发中获得收益。

也正是这种“轻”造就了代建商业模式的两个核心逻辑，一是通过自身品牌和产品的溢价能力赋予委托方市场竞争力；二是给为委托方提供信用背书，给委托方提供安全上岸的“兜底”策略。

先进的模式带动了业务规模的领先。招股书显示，目前，绿城管理业务范围涵盖中国25个省、直辖市及自治区的84座城市及东南亚的柬埔寨，共计拥有262个代建项目，管理总建筑面积6850万平方米。

近年来，包括万科、建业、绿地、金地等越来越多的房企开始涉足代建行业，但该行业的集中度仍然很高。据中指院数据，2018年绿城管理新订项目约106个，新订总建筑面积约2240万平方米，占据中国代建市场41.1%的份额。

商业代建收入占70%多

从收入看，绿城管理2017年、2018年、截至2018年及2019年9月30日的9个月，收入分别为10.16亿元、14.81亿元、11.28亿元及15.13亿元。

由招股书可知，绿城管理的业务收入主要来源有三部分：商业代建、政府代建、以及提供和代建相关的设计及开发咨询服务。

其中，商业代建业务是绿城管理收入占比最大的部分，占总收入的70%以上。2017年、2018年及2019年前9月，绿城管理商业代建分别产生收入8.07亿元、11.46亿元和10.98亿元，占公司总收入的79.4%、77.3%和72.6%。

招股书显示，截至2019年9月30日，绿城管理拥有商业代建项目141个，管理总建筑面积为3820万平方米；政府代建项目（包括规划设计、项目时程管理、工程管理、成本控制、竣工验收及交付管理）121个，管理总建筑面积达3030万平方米，大部分项目是公共基础设施，包括学校、博物馆及体育设施。

此外，设计开发咨询服务是绿城管理在与业务伙伴合作经营项目的同时，介入到物业开发的整个过程中提包括前期管理、规划设计、工程管理、成本控制、营销、销售服务、交付管理及售后服务。

亿翰智库指出，随着近几年保障房建设及城市更新兴起，越来越多政府部门与房企签订合作协议，委托代建。绿城管理正是把握住了这个时机，通过代建持续品牌输出、品质经营，在行业中保持领先地位。

毛利率超TOP50平均线

此前，绿城管理执行董事兼行政总裁李军曾告诉《每日经济新闻》记者，无论是电器产业进化中的苹果，还是房地产进化中的凯德，无不诠释了产业“由重到轻”的发展规律。

在如今的行业背景下，“由重到轻”也成为多数房企的一致诉求，而其中的最大驱动力就是持续利润。就绿城管理来看，公司一般收取商业代建项目总管理费的20%至30%、政府代建项目收取总管理费的7%至12%，而所有成本及开支均由业务伙伴承担。

反映在收入上，招股书显示，绿城管理于2017年、2018年、截至2018及2019年9月30日9个月，持续经营业务所得利润分别为2.57亿元、3.6亿元、2.37亿元及2.96亿元。仅2017~2018年，绿城管理的利润涨幅就达41.9%（由2.57亿元增至3.6亿元）。

上述4个统计期内，绿城管理的净利率分别达到25.2%、24.5%、21.0%及19 .6%；毛利率分别为56.8%、50.2%、53.8%及44.9%；毛利分别为5.77亿元、7.44亿元、6.07亿元及6.79亿元，值得注意的是，2019年前9个月，绿城管理44.9%的毛利率和19.6%的净利率，高于2018年TOP50房企的平均毛利率（34%）和净利润率（16%）水平。

亿翰智库认为，未来随着房地产行业日趋成熟，投资与开发逐步分离，代建业务的发展空间也会越来越大，这是绿城持续增长的预期机会。

此外，绿城中国公告称，建议分拆完成后，现时预期绿城管理将继续为公司的附属公司，且公司将继续将绿城管理的所有资产、负债和收益表项目合并入账。