盘中最低触及0.7% DR001和超额准备金利率出现倒挂

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利率最低0.70%，还能有比这更低的吗？真的找不到了，史上第一！7月2日银行间市场隔夜质押式回购利率（DR001）盘中最低触及0.7000%，创下新的历史记录。

目前商业银行存款超额准备金利率为0.72%，存款法定准备金利率为1.62%。商业银行存款超额准备金利率，按照经验来说就是各类利率中最低的了，但是，现在的市场利率已经打破市场经验认知。

市场究竟为何？

长端资金利率下行相对缓慢

从央行公开市场操作投放来看，即便以天为单位观察，净投放量在最近一个多月以来也并不突出，其中5月29日公开市场操作净投放量2500亿元，此后多个交易日也出现过净回笼，但即便如此，市场流动性充裕。

中信证券明明研究团队指出，从理论上来讲，超额存款准备金利率（IOER）应为市场利率的下限，这是因为如果超额存款准备金利率更高，银行间市场上资金出借方的收益将低于将资金存在央行所获得的收益，那么银行就没有动力在市场上出借资金。

以6月单月的维度为基准，中信证券明明研究团队分析，从回购利率来看，DR001利率、DR007利率在6月全月分别下行了110bp、52bp。从债券收益率看，短期限国债下行幅度明显高于长期限国债，3个月国债收益率下行19bp，而10年期国债到期收益率仅小幅下行了5bp。整体来看，6月单月内长端利率的下行略有坎坷，一定程度上反映出本轮宽松中资金价格向长端传导并不顺畅，一大原因可能在于当前货币政策传导机制受阻，数量型调控（降准、公开市场操作等政策）的效果也因此受限。

流动性分层局面并未完全缓解

银行破刚兑之后，市场对流动性分层的影响高度关注。中金公司固收团队称，破刚兑所引发出来的市场影响与其他的宏观变量影响不同；无论是贸易摩擦升级还是房地产调控，这些宏观变量的影响都是线性的，而破刚兑事件的影响不是线性的。因为所有金融机构几乎都在短短的一两周内提升了风控标准。从0到1，1到100，100到10000的变化是很迅速的。这就使得事件本身的负面影响不可低估。首先的变化体现在风险偏好全面下降，中小银行的存单难以发行。

从统计数据来看，破刚兑事件后的一个多月，中低评级的存单发行困难，净增量有所下降。如果分银行类型来看，城商行的存单余额萎缩最为明显。对于线下业务，同样的影响的也是存在的。这意味着对于一些中小银行而言，负债端的压力是全方位的，包括线上和线下的同业负债以及存款都有所减少。

鉴于城商行在负债端面临收缩压力，资产端也存在抛售压力。从6月份的债券托管数据来看，中金公司固收团队分析，城商行减持了大量的利率债来应对负债端收缩，减持规模接近2000亿。因为利率债流动性较好，是优先可以抛售的资产。此外，一些中小银行6月份也赎回了货基和债基来应对流动性压力。投资者担心如果城商行的资产负债表继续收缩，那么抛压可能持续。

如此情形下，债券利率下行会不断受到掣肘。利率债面临抛售，长端利率欲下又止，同业存单发行受阻，资金市场的资金便难以流出。这种奇特的现象也就制造出了奇特的结果，货币政策依然稳健，流动性却已泛滥。

中信证券明明团队称，流动性分层的局面并未完全缓解，中小机构融资仍有一定难度，后续流动性大幅收紧的可能性相对较小。

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