新三板公司募资事件（下）丨疑点重重，裕源大通事件揭开新三板企业不规范募资冰山一角

每经记者 李蕾  每经编辑 肖鴻月

从一开始的募集资金推动公司业务发展、让员工分享公司发展红利，到后来外部投资者欲与之对簿公堂、内部员工退出无门，北京裕源大通科技股份有限公司（以下简称裕源大通）在2015年进行的几场募资就像一个黑洞，把参与的各方都越拖越深。

在本次采访中，多位受访人不约而同地向《每日经济新闻》记者表示，当初裕源大通在向员工募资的时候“初衷是好的，甚至是当作一项员工福利，只是谁也没有料到，最后事情会发展成现在这样”，语气中颇有遗憾之意。

而从我们与多位受访律师的交流来看，这样的结果似乎也在情理之中。夸张的预期收益率、含糊不清的协议、完全失效的信披、形同虚设的风控，再加上投资者不足的风险意识，共同造就了现在的混乱局面。或许正如上海汉联律师事务所合伙人宋一欣告诉记者的，投资风险和违法风险要做区分，“机构违法肯定要受到追究，但投资人就完全不承受投资风险了吗？这肯定也不对。不是所有的产品都适合普通投资者去参与，毕竟欺诈风险也是风险的一种，归根结底要对自己的投资负责任。”

事实上，不仅是裕源大通，据记者了解，市面上还有一部分新三板公司也采取了类似的不规范做法来进行募资。这并不是个例，值得市场和投资者警惕。

动作“走形”全过程：从积极推荐到无法兑现

一名裕源大通离职员工在回顾2015年这场内部募资时不无感慨地表示，公司“出发点是好的”。他透露，2014年该公司曾经也出现过现金流紧张的情况，但“整个管理层都挺过来了，大家对公司有信心，后来也没有出现过类似中断”。

事实上，度过了这段创业的艰难期之后，不仅没有出现类似的紧张，裕源大通经营情况还呈现明显上升势头。其挂牌之初的财务报表及审计报告显示，裕源大通2013年度、2014年度和2015年1～8月的营业收入，分别为1.19亿元、1.78亿元和2.31亿元，净利润则为-1034.15万元、788.54万元和1485.6万元，成功扭亏为盈。上述员工还透露，2015年该公司的订单总金额超过10亿元，所以“当时经营的情况正是往上走，公司是出于好的考虑，想让大家享受到增长红利，让这些老员工也能参与进来”。

裕源大通也确实是这么做的。在内部邮件中，该公司号召内部员工认购中恒昆泰基金（后来的合同及补充协议证明中恒昆泰只是执行事务合伙人），原话是“积极参与、踊跃认购”，与后期无法兑现时的惨淡形成鲜明对比。

故事是从哪里开始急转直下的呢？或许2016年裕源大通内部出现动荡、高管团队集体出走是一个重要的转折点。用另一位离职员工的话来说，彼时“整个公司闹得不可开交，整个管理全都混乱了”。

一家新三板挂牌公司的内部经营，孰是孰非《每日经济新闻》记者自然不便评价，但相关数字能说明很多问题。裕源大通2016年年报显示，其营收为1.84亿元，与上年同期相比骤降34.38%；归属于挂牌公司股东的净利润更是大幅下滑60.75%。

那么这个时候，该公司从内部员工和外部投资者处募集来的钱，又去了哪儿？

面对这样的问题，裕源大通前董事长孙玉静在与投资者沟通的时候也多次提到“这个钱我们认”，但如何认、从哪里拿钱给投资者兑付，却没有了下文。

一位前裕源大通员工的话可能代表了很大一部分投资者的心声，“当时签的协议没有细则，话语权完全在基金公司。最让大家接受不了的还是，公司没有一个明确的态度，怎么给我们解决，一说就让你排队等，也不公布钱的去向。有些员工，辛辛苦苦工作好几年的积蓄都拿出来了，现在不说打水漂吧，也差不多了。谁能想到，最后被自家公司给坑了呢？”他苦笑着说道。

律师看法：尚存四大疑点

在多位接受《每日经济新闻》记者采访的律师看来，裕源大通的这场募资“闹剧”，公司自然有着不可推卸的责任，但不管是内部员工还是外部人士，作为投资者本身依然有值得反思的地方。在整个过程中还有四大关键点，或者可以称之为“疑点”尚待解决。

疑点一：畸高的收益率

2017年底的资管新规明确规定，资管产品不得承诺保本保收益。而早在2014年，监管机构就规定了私募基金不得承诺保本及最低收益。也正因如此，我们很少在资产管理合同中看到与收益相关的条款出现。

不过投资者提供的霍尔果斯市鸿源创盈股权投资管理合伙企业（有限合伙，以下简称鸿源投资）和霍尔果斯市鸿基投资股权投资管理合伙企业（有限合伙，以下简称鸿基投资）有关协议都显示，其预期收益率≥100%。

且不说年化收益超过20%的产品都值得高度警惕，股权投资这种高风险高收益的投资方式更是“凶险”。此前也有第三方财富管理公司的高管告诉记者，一些比较成功的股权投资项目收益可达8、9倍乃至10几倍，但周期也会长达7、8年甚至更长时间，并且“回报这么高的项目只是少数，风险非常大，普通投资者还是少参与”。

那么对于一个一年半运作、半年退出的股权投资项目，直接向普通投资者宣称预期收益率大于等于100%是否合适？答案或许是否定的。

疑点二：含混不清的退出方式

在鸿源投资和鸿基投资的相关合同和补充协议里，对于职工离职时，公司如何回购其持有的股份有着非常明确的规定。但对那些顺利持有到期的员工，如何退出却并无细则，仅有“主要合伙企业退出期内由执行事务合伙人自行决定退出时间和退出方式”这样模糊的表述。

也正因如此，这部分投资者在基金到期、面临退出时才会陷入非常被动的境地。换言之，这份协议本身就存在含糊不清的问题，但不论内部员工还是外部投资者，都选择性地忽视了这一点。他们的理由也很相似，“信任公司”或“信任公司高管”，但这显然不能作为是否参与一项股权投资的决定因素。

疑点三：形同虚设的信披

很多资产管理项目最后爆出问题，很重要的原因之一就是，在项目运行过程中完全没有对投资者进行信披、后者也完全不了解项目的经营情况，最终导致积重难返。裕源大通此次的募资项目也不例外。

多位投资人证实，其投资的合伙企业和基金管理人，均未向自己发送过定期报告等财务报告。对此，宋一欣表示，完全没有信披的做法表明基金管理人并未尽到勤勉义务。

疑点四：中恒昆泰与裕源大通之间扑朔迷离的关系

在发给内部员工的邮件中，裕源大通公司称“经管理层研究决定，设立中恒昆泰基金”，令人对二者的关系产生了诸多联想。

采访中多位投资者对《每日经济新闻》记者表示，中恒昆泰事实上是受裕源大通控制。鸿基投资代理人、北京策略律师事务所律师韩帅直接指出，中恒昆泰作为鸿基投资的执行事务合伙人，实际被孙玉静控制，“该公司早已无实际经营地址，投资人既联系不到其运营管理人员，也无法查阅鸿基投资的财务资料”。

但根据记者查询的工商信息，无法证明中恒昆泰与裕源大通之间存在直接关联，而这也使得二者关系更加扑朔迷离。就像一位接近裕源大通主办券商中信建投证券的人士向我们分析的，“即便真的闹上法庭，第一被告仍然是中恒昆泰，无法把裕源大通带进来。”

那么这两家企业背后真正的关系又是什么呢？上面提到的这些问题，当事公司或许还欠投资者和社会公众一个解释。