每经专访交银国际董事总经理、研究部主管洪灏：2020年，股市底部的抬升是一个较大概率事件

11月8日上午，由每日经济新闻主办的“2019第八届中国上市公司高峰论坛”在成都开幕。交银国际董事总经理、研究部主管洪灏在题为《周期之末》的演讲中分享了他所观察到的经济周期运行规律：每一个经济短周期大约是3~3.5年，而每2~3个3.5年的周期，也就是7~11年，形成一个中周期。

这位擅于用数据对宏观经济和市场作出精准预测的“中国最精准的策略师”，在这轮周期之末，看到了另一个周期的开始。而在此前，他曾准确预测了2013年流动性紧张之后市场的下跌和反弹、2014年中至2016年中A股泡沫的始末。

继《2018年展望：无限风光》《2019年展望：峰回路转》的宏观策略报告之后，市场很快将迎来洪灏对于2020年的最新展望。演讲结束后，洪灏在接受每日经济新闻（以下简称NBD）记者的专访时表达了对于明年市场的信心。“2018年12月份和2019年1月份阶段的2450点基本上是一个非常坚固的市场底部，运行到2020年的时候，底部的抬升是一个比较大概率的事件。”

同时他也在专访中提醒，尽管2019年中国经济短周期开始回暖后正处于一个继续修复的阶段，但需注意，实体经济对它的反映很可能是滞后的。而据他观察，无论是中国还是美国，现在市场已经开始出现分化，无论在哪个行业，都能看到行业整合、集中度增加的现象，这样的“龙头效应”很可能会越来越明显。

明年房地产投资增速可能放缓

NBD：您经常提到，宏观经济和股票市场的运行都存在周期轮回。如果确实这样，我们知道了周期长度，也就能够预测未来了。对于经济和市场周期，您能否展开来谈谈？

洪灏：在展开来讲之前，我们要注意，周期它不是闹钟。中国的短周期3年左右，欧美短周期3.5年左右，我不会太纠结这半年的差距，因为我觉得3和3.5年长度基本上是一致的，这是第一点。

第二点，周期运行的时候，你会看到，大量的宏观变量是同时有规律地向同一个方向运行。周期的运行导致了这些宏观变量同时地、有规律地波动，只是它们的发生有先后，比如说，货币增量的波动先于投资的波动，投资的波动先于增长的波动，再到收益的波动等等，它们之间有一个先后的顺序。但是，当把时间差取消了之后，就是把这个领先和滞后的关系捋清楚了之后，它们就是一个非常完美的周期波动的线条。

所以我觉得，在做投资的时候，有句最危险的话是“这次不一样”，其实都是一样的，只是表现的形式可能不同。

NBD：从2017年起，您对中国经济周期的研究逐步形成较为系统的论述，这也受到众多投资者持续关注。您能否进一步谈一谈，中国的经济和市场存在怎样的周期？

洪灏：在中国，周期的运行在历史上主要还是受到房地产周期的启动以及消退影响，现在房地产行业仍然是中国最重要的行业之一，但这个重要性在降低，因为我们中国开始进入一个消费的社会了。

中国的周期大概为3年。2017年11月份展望2018年的时候，我们的标题叫做《无限风光》，其实后面还有一个隐藏的括号——（在险峰）。我们在2018年11月的第二个星期展望2019年的时候，用的标题是《峰回路转》。然后可以看到，2018年，是一个触顶然后快速回落的一年；2019年，是在经历了2018年的洗礼之后开始转暖的一年。

因此，我们从其他方面看中国经济现状，身边的人也好，自己也好，消费习惯并没有发生改变，甚至2019年由于税收制度的改革，让很多人在年初的时候可支配收入是增加的。这就是我们在2019年所看到的表现形式不太一样的周期。

今年我们看到，房地产投资还是比较好的，大概在双位数以上的增长。但是从包括制造业的投资和基建的投资在内的其他的投资看，都受到一些因素影响，表现不强。所以，2019年来看，房地产投资增速到了2020年很有可能就会放缓，这样的话会看到我们的经济在投资的方面可能会比2019年要弱，但是其他的方面，比如外贸、消费等反而有可能比2019年强。

龙头效应很可能会越来越明显

NBD：那么按照周期理论，现在中国经济和股票市场是处于中周期的什么位置？

洪灏：我觉得，2019年中国经济短周期开始回暖之后，属于一个继续修复的阶段。值得一提，尽管2019年指标在修复，而且现在进入了一个高位，但是我们看到实体经济对它的反映很可能是滞后的。

现在回暖之后，市场已经开始出现了分化现象。无论是中国的经济还是美国的经济，出现了一个非常明显的头部效应。这是什么意思呢？也就是说，无论在哪个行业，都能看到出现行业整合、集中度增加的现象。尤其在消费、金融、科技、地产以及部分的制造业，都出现很明显的龙头的现象。

其实从2016年到现在，虽然小企业提供了很多就业机会，提供了很多的税收等等，但是在股票市场上表现出来的都是龙头企业的强势。你会发现，这些龙头的企业的凝聚力越来越强，龙头公司的投资回报率在回暖，同时大大地超过了非龙头企业，这个时候就造就了一波龙头企业恒强。这在美国也是一样，“龙头效应”很可能会越来越明显。

接下来这段时间，我们有可能会看到，一些名义的经济收入，比如工业的产出、消费以及上市公司利润的增长，这些很可能都会从非常低的一个水平开始回暖。尤其是当我们现在市场期望值这么低的时候，很可能这些名义数据会超出大家预期，这从情绪上对于股票市场也是有帮助的。

但是，由于2019年我们已经看到市场有一个非常大幅度的回暖，中国的股票市场主要指数涨了30%，很多接下来有可能超出市场悲观预期的改善已经部分地反映在市场价格里了。

NBD：在新一轮中周期里，A股的顶会落在哪个区间？

洪灏：过几天我们会发布新一年（2020年）的展望报告，可以比较有信心地说，2018年12月份和2019年1月份阶段的2450点，基本上是一个非常坚固的市场底部。运行到2020年的时候，由于上市公司应该仍处于盈利增长，所以我们觉得这个底部的抬升是一个比较大概率的事件。

对于高点的位置，现在大家关心的一个比较主要的变量就是通胀的前景，因为会影响到对货币政策的选择。

另外，高点的产生直接取决于市场流动性的变化。由于通胀的限制，央行不能够大规模以增加流动性的形式去支持经济和股市。而从外部看，美联储可能进入了一个减息周期的尾端。同时，我们股票市场放开又大量引入了外资，这一次MSCI宣布将所有中国大盘A股在其指数中的纳入因子从15%提高至20%，带来的增量资金对估值有帮助。

所以高点能够去到哪里？我觉得3200点仍然是一个非常显著的、主力的关口。我们谈到过一个850天周期的概念，也就是850个交易日，相当于一个3.5年。有意思的是，到了2010年之后，你会发现，这850天运行的均线，不像以前那样是一个上升的趋势线。从2010年到现在，即便是2015年A股一下飙涨到5000点，850天均线也从来没有突破3200点。所以，这一个均线的点位会成为一个非常明显的对短期股市有一定阻碍的点位。

但是，由于底部抬高以及对经济的展望，其实我觉得2019年也没有必要那么悲观。从投资者的角度来考虑，由于我们并不悲观，所以反而会选择那些在这波修复行情里的一些龙头企业。不管是什么类型的企业，可以是消费，可以是金融，可以是地产，可以是科技，可以是医疗保障。

NBD：在您看来，短周期的顶大概会在什么时候出现？

洪灏：跟2018年一样，到明年的四季度。

从今年看，大部分的股票其实都是涨的，那么到了2020年，其实就是一个分化的行情。同时，2020年也要注意一下美国的大选，历史上看，如果美国股市好、经济好，总统连任概率几乎是100%。但如果不是，那么美国的市场经济将很有可能出现剧烈的变化。