“三无公司”泽璟制药科创板过会 政策红利能吃多久？

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10月30日，上交所科创板上市动态显示，苏州泽璟生物制药股份有限公司（以下简称泽璟制药）通过上市委审核。作为第一家适用科创板第五套标准成功过会的生物药企，泽璟制药的估值潜力和科研实力不容小觑，它的成功也为其他同类企业提供了一个样本案例。

不过，这当然不是故事的结局，新的挑战随之而来：面对三年半时间亏损10亿元的现实，泽璟制药能否在上市后拥有正盈利、正资产，实现“自我造血”？尚处于临床前研究阶段的甲苯磺酸多纳非尼片等核心产品，能否如预期般“能打”？作为国内初代布局氘代药物的制药公司，泽璟制药能否应对未来原研药专利壁垒升级的挑战？

亏损或将扩大 股权激励曾引问询

泽璟制药成立于2009年，其实控人为美国迈阿密大学药理学专业博士、美籍华人ZELIN SHENG（盛泽林）和复旦大学分子遗传学硕士陆惠萍，是“一家专注于肿瘤、出血及血液疾病、肝胆疾病等多个治疗领域的创新驱动型新药研发企业”。

从泽璟制药宣布走上IPO之路开始，外界对其“无产品、无销售收入、无利润”的状态就相当关注。公司招股说明书（上会稿）（以下简称招股书）显示，2016年、2017年、2018年以及2019年1月~6月，公司归属净利润分别为-1.28亿元、-1.46亿元、-4.4亿元和-3.41亿元，合计亏损约10.55亿元；同期实现扣非净利润分别为-0.66亿元、-1.67亿元，-1.5亿元和-1.41亿元；同期实现营业收入分别为20.03万元、0元、131.12万元和0元。

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尽管外界对这组数据颇为关注，但对主打创新的初创生物医药公司来说，以上情况实属常态。且从其47.5亿元的估值可以看出，业内投资人士看重的是泽璟制药的科研实力和市场潜力。然而，因股份激励而产生的确认股份的支付费用是造成泽璟制药巨额亏损的原因之一，例如在2018年，公司对公司创始人盛泽林的妹妹盛泽琪确认股份支付费用3.09亿元。

这也曾引起上交所质疑，在对泽璟制药的第三轮问询中，上交所要求泽璟制药说明在盛泽琪签署的增资协议当年即确认3.09亿元的股权激励费用是否有客观依据且充分合理。对此，泽璟制药回复称，盛泽琪作为国际生物制药领域资深科学家，具有国际化的制药行业背景，盛泽琪以224.00万美元的对价获得发行人7.2%股权的价格系参考公司上一期（2018年6月30日）账面净资产，与发行人对其他员工的股权激励的定价依据相同，价格合理。

核心技术氘代新药有多厉害？

根据2019年1月国家癌症中心发布的全国癌症统计数据，肝癌粗发病率排第五位，死亡率排第二位。治疗肝癌晚期的靶向药在国内临床需求极其巨大。例如，索拉非尼2018年全球销售收入7.12亿美元，其中中国销售收入7.1亿元。仑伐替尼2018年全球销售收入4.7亿美元，其中中国销售收入1.0亿元，而仑伐替尼在中国于2018年第四季度才开始进行销售。

泽璟制药的首个核心产品是甲苯磺酸多纳非尼片（以下简称多纳非尼），在其招股书中，泽璟制药对多纳非尼的研发情况介绍为：多纳非尼是中国首个开展一线治疗晚期肝细胞癌III期临床试验的国产靶向新药，计划于2019年底或2020年初完成III期临床试验并于2020年一季度提交NDA。

也就是说，一旦完成临床试验，多纳非尼将成为国内第一个治疗晚期肝癌的国产一线靶向新药，也将成为除了索拉非尼和仑伐替尼外，全球第三个治疗晚期肝癌的一线靶向药物，市场需求潜力不言而喻。同时，泽璟制药研发管线较多，目前正在开发的主要创新药物达11个，除多纳非尼外，外用重组人凝血酶、盐酸杰克替尼片及奥卡替尼的多种适应症也已经分别处于II/III期临床试验阶段。

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那么，泽璟制药研发新药的核心技术是什么呢？泽璟制药表示，靶向新药多纳非尼、杰克替尼和奥卡替尼等的研发基于氘代技术。截至其招股说明书签署日，泽璟制药共获得61项专利授权，在21项境内授权专利中，有15项涉及氘代技术，40项境外授权专利均涉及氘代技术。作为泽璟制药的核心技术之一，氘代技术就是“通过将待研化合物分子特定代谢位点的氢-碳键改为氘-碳键，从而可能获得药效更优、药代性质更佳、不良反应发生率更低的专利新化合物，有效地保证新药开发的成功率”。也就是说，相较于从头开发一款新药，氘代药研制难度和风险都要更小。

“氘代药物就是把碳氢键的氢改为同位素氘，这种做法算是独辟蹊径，因为换成同位素以后就可以突破原研药专利保护了。”一位生物药企研发人员向《每日经济新闻》记者解释，“就相当于logo上面换掉了一些关键点。”同时，该研发人员表示，氘代技术门槛尤其在化学合成上相对较低，专利到期后，仿制药企业可以较快地跟上申请氘代专利，原研药企业也能够去申请相应的氘代药专利，不过，“目前来看，并没有原研药限制氘代药”。

对氘代技术的隐忧也被泽璟制药写在了招股书中，泽璟制药表示，随着氘代技术日益受到各方重视且其专利保护越发严格，部分药企已开始在新药发明专利中包含氘代衍生物的技术提示或专利中包含一些氘代药物的相关生物活性数据，研发氘代新药将面临较大挑战，未来存在无法获得除现有产品线以外的其它氘代新药专利的可能性。此外，泽璟制药还存在氘代药生产成本较高，以及除非开展新适应症的临床开发，否则将面临非氘代药专利到期后仿制药竞争等风险。

政策红利背后的警戒线

即使在盈利前景和研发等方面存在不确定风险，泽璟制药依旧凭借《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》第二十二条第二款第（五）项规定的上市标准过会，即预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验。与其他标准相比，标准五被看作是为扶持尚未有产品产出、尚未盈利的创新药企而定制的。

不过，《上海证券交易所科创板股票上市规则》中也写得很清楚，若公司自上市之日起第4个完整会计年度触发第12.4.2条的财务状况，即经审计扣除非经常性损益前后的净利润（含被追溯重述）为负且营业收入（含被追溯重述）低于1亿元，或经审计的净资产（含被追溯重述）为负，则可能导致公司触发退市条件。

此外，若上市后泽璟制药主要产品研发失败或者未能取得药品上市批准，且公司无其他业务或者产品符合《上海证券交易所科创板股票上市规则》第2.1.2条第五项规定要求，亦可能导致其触发退市条件。

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因具有多条研发管线、氘代药原料成本高等原因，泽璟制药在研发方面投入巨大。2016年、2017年、2018年及2019年1月~6月，公司的研发费用分别为0.61亿元、1.59亿元、1.37亿元及0.71亿元，而且“未来仍需持续较大规模的研发投入用于在研项目完成临床试验、药学研究、临床前研究及新药上市前准备等产品管线研发业务，并在可预见的未来因此产生大量且不断增加的经营亏损。”此外，相比贝达药业、百济神州、信达生物等同业上市公司，除了尚未有产品获批上市外，由于泽璟制药集中优势资源尽快推进晚期核心产品的开发，目前在临床Ⅰ期产品研发数量方面也低于平均水平。

泽璟制药招股书显示，除了研发，市场营销等经营业务也需要相当的成本，上市后未盈利状态预计持续存在，且累计未弥补亏损可能继续扩大。由此可见，泽璟制药未来在研发、临床、上市、推广等方面能否在3年内达到上交所制定的标准，仍有待观察。