新三板市场综合改革渐近 改革指向缓解流动性难题

无论是监管部门人士近期的公开表态，还是市场对新三板建设提速预期的迅速升温，都预示着以提升市场运行效率、更好满足中小微企业需求、综合缓解市场流动性难题为指向的新三板市场综合改革已渐行渐近。

上周末，有报道称全国股转公司、中国结算等单位，与包括各主办券商、托管行等在内的参测机构，就集合竞价业务和盘后协议转让业务进行了全网测试，这被市场解读为新三板集合竞价交易方式正式推出的“前奏”。

昨日，全国股转公司相关业务部门负责人在公开场合表示，新三板市场将以优化分层管理为主要抓手，统筹完善发行、交易、信息披露、投资者准入、自律监管等各项制度，完善市场功能、提升市场效率，更好服务于创新、创业、成长型中小微企业。

各方预期，渐行渐近的新三板市场综合改革，可能包括明确“三类股东”政策、优化市场分层管理机制、推出交易制度改革等。而综合改革的指向，则在于推动新三板市场在已实现量的积累的基础上，进一步实现质的提升，并在问题导向的原则下完善市场价格发现功能，提高市场运行效率，缓解流动性难题，使处于不同阶段、具备不同需求的中小微企业切实得到更具针对性的差异化资本市场服务。

来自全国股转公司的数据显示，截至昨日，新三板市场已有挂牌企业11634家，总股本6846.24亿股，总市值约5.14万亿元。与此对应的，今年以来挂牌公司股票累计成交额仅2055.39亿元，市场流动性成为制约新三板价格发现及资源配置功能的一个掣肘。同时，备受挂牌企业及市场投资者关注的“三类股东”问题，也使投融资双方因为对未来融资、退出渠道存在不确定性而心存疑虑。

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上海证券报今年下半年对全国范围内的部分新三板挂牌企业进行了深入调研。调研结果显示，“三类股东”问题待明确是多数企业提到的一个现实困境。“三类股东”是指以契约型私募基金、信托计划、资产管理计划方式持有挂牌企业股份的股东，在新三板和主板二级市场，“三类股东”均为适格投资者，但在IPO审核阶段却属于控制对象。

市场人士及业内人士认为，新三板市场应当在“三类股东”问题上给出明确预期，这有利于在多层次资本市场体系之中作出平衡、统一的制度安排，解决制度错位；也有利于鼓励机构投资者积极参与新三板市场，为后续改革打好投资者基础。

当前，通过新三板综合改革统筹解决“三类股东”问题已成为市场的共同诉求和预期。也有分析人士提出，在明确“三类股东”问题的同时，应加强对其监督管理，明确“三类股东”应具备合法合规设立，应是新三板挂牌企业的财务投资者，应杜绝利益输送等要求。

同样，以优化市场分层管理为抓手，统筹完善新三板市场的各项制度安排，也一直为业界期盼。

截至目前，新三板挂牌公司中，有创新层公司1361家，占全市场的11.7%。业内人士指出，由于现行的多元化分层条件之间存在一定程度的不匹配，例如，满足净利润指标而进入创新层的企业，可能在经营实际上同因营业收入指标进入创新层的企业存在较大差异；又如，部分公司虽然营收或者经营状况满足条件，但公众化程度不足，导致现行交易制度与其股份流通和融资需求不匹配。

在集合竞价业务和盘后协议转让业务进行全网测试的基础上，业内预期集合竞价交易制度和盘后大宗交易制度有望推出。而大宗交易平台可为大额交易提供渠道，降低对二级市场价格的影响、便利其他机构投资者“进场”，集合竞价交易有利于完善新三板市场的价格发现功能，并在一定程度上缓解市场流动性问题，也已在业界获得共识。

也有从业者提出，改革交易制度后，新三板不同市场层次的交易制度要有一定的差异化安排，同时，集合竞价也不能为了活跃交易量而活跃交易量，更要避免过度投机炒作和市场交易异化。

资深专家提出，经过近五年发展，新三板市场已经具备了尽快推出综合改革的基础。首先，市场基础性制度框架已经搭就，挂牌公司的规范治理程度极大提升；其次，主办券商合规意识不断增强，执业能力显著提高；再者，新三板市场投资者的投资理念与投资方式逐步发生转变，以机构为主体的投资者结构也使新三板市场投资者具备更强的风险识别与风险承受能力。

新三板市场是覆盖面广阔的海量市场，是多层次资本市场服务国家创新发展战略，服务中小微企业发展的重要平台。市场人士认为，在服务实体经济、提高直接融资比重、努力建成具有国际竞争力的多层次资本市场体系的新时期发展目标下，新三板市场综合改革应当加快推出步伐。从当前新三板运行实际来看，也是“市场条件已具备，只等政策东风来”。

上海证券报记者 马婧妤 编辑 浦泓毅