重组标的业绩补偿失诺溯源：山东地矿拐点豪赌 高估值借壳“埋雷”

每经记者 张怀水 每经编辑 姚治宇

作为国内“地矿第一股”的山东地矿，如今铁矿业务占公司营收比例不足一成。

2016年，山东地矿归属于上市公司股东的净利润为-1.94亿元，同比下降298.79%。面对公司接近2个亿的亏损，地矿方面给出的解释是：“公司旗下徐楼矿业以及娄烦矿业2016年度处于基建、停产检修状态，致使公司铁矿石产业仍然处于亏损状态。”

这与山东地矿5年前重金购矿的行为形成了鲜明的对比。2012年7月，山东地矿开启作价18.05亿元定增收购铁矿资产的重组借壳上市大戏，分别以约为账面价值7倍和4倍的评估值购买了徐楼矿业和娄烦矿业的采矿权。

重组标的2014年和2015年业绩均未达到盈利预期目标，并触发业绩补偿。事后来看，山东地矿5年前的那次高溢价收购和高额业绩对赌，为后来业绩补偿出现重重纠纷埋下了“地雷”。而高溢价埋下的隐患并不止于业绩补偿问题，资产减值也是山东地矿无法回避的问题。

行业拐点期高溢价入局

根据公告，山东地矿2012年重大资产重组包括两项内容，一是上市公司将其所持有的丰泰生物100%股权按评估价值出售给北京正润（发行股东之一），共计0.109亿元。北京正润同意以现金支付对价。

第二项内容是上市公司以发行股份的形式购买鲁地投资100%股权、淮北徐楼矿业49%股权及山西娄烦矿业40%股权。核心资产是徐楼矿业和娄烦矿业的采矿权，共计约3.01亿股，按照当时约定价格每股5.99元计算，约合18.05亿元人民币。

从两座铁矿的评估情况来看，均以2012年5月31日作为评估基准日，淮北徐楼铁矿的采矿权评估值为9.3亿元，较账面价值1.3亿元增值7.9亿元；娄烦地矿采矿权评估值为3.4亿元，较账面价值8293万元增值约2.5亿元。

山东地矿高溢价购矿，其信心又从何而来？

据中国钢铁工业协会的数据显示，2012年1~5月，中国铁矿石价格指数（CIOPI）呈现小幅波动、整体上扬趋势，但下半年开始出现下滑。从当年6月开始，价格指数整体呈现下滑趋势，6月份第二周已经跌到445.77，7月份更是一度跌破400点。

山东地矿重组启动时间是在2012年7月，中国钢铁工业协会的数据显示，2012年7月末，中国铁矿石价格指数为444.85点，环比下降6.97，降幅为1.54%。

从铁矿石价格曲线来看，2012年5月份以后，国产铁矿石与进口铁矿石价格出现两极分化的现象，国产铁矿石价格明显走低，而进口铁矿石价格出现走高。到了6月末，国产铁矿石价格从峰值1010元/吨跌到911.85元/吨。

有行业内人士接受《每日经济新闻》记者采访时表示，2012年上半年，国内铁矿石价格小幅波动，略有上扬；下半年则呈现明显下滑趋势。“从投资角度来看，此时购矿并非最佳时机。然而山东地矿不仅在价格曲线出现拐点时购矿，而且高溢价购矿。”

评估价高于同类交易

据评估报告显示，基于评估基准日（2012年5月31日），淮北徐楼铁矿的保有资源储量为2866万吨，可采储量为1808万吨，平均品位44.37%，产品为铁精粉。评估出的产品不含税销售价格为961.14元/吨，采矿权评估价值为9.7亿元。

同样，娄烦铁矿的保有资源储量为1870万吨，可采储量为1425万吨，矿石平均品位30.66%。产品不含税评估价格为867.18元/吨，采矿权评估值为3.4亿元。

西本新干线网的统计数据显示，2012年5月，辽宁省地区65%~66%铁精粉不含税出厂平均价格是810元/吨；河北地区65%~66%品位铁精粉不含税出厂价格在1150~1160元/吨；从各地成交量来看，河北地区铁精粉价格持稳，采购活跃。山东地区铁精粉呈现弱势下跌趋势。

仅从品位来看，山东地矿所持有的两座铁矿资源品位均低于45%，其中徐楼铁矿的平均品味为44.37%，娄烦铁矿的平均品味仅为30.66%。而铁精粉评估价格已经接近当年60%品位以上铁精粉市场销售价格。

矿权评估人士告诉记者，铁矿产品评估价格会影响到整个铁矿资源的价值评估。其基本含义是铁矿产品评估价格越高，铁矿资源价值越高。徐楼铁矿和娄烦铁矿的产品均为铁精粉，也就意味着，对于铁精粉未来市场价格的评估会影响到当前铁矿资源的价值评估。

《每日经济新闻》记者发现，几乎是在同一年，山东金鼎矿业有限责任公司2012年2月对王旺庄矿区采矿权评估书显示，王旺庄矿区评估基准日设为2011年6月30日，经评估公司评估，该矿区铁矿石资源储量5599.7万吨，平均品位51.88%，根据铁精矿五年期价格的比例来推算，最终评估出铁矿石产品不含税销售价格为425元/吨。

通过多轮对比不难发现，山东地矿对平均品位均低于45%的铁精粉评估价格，甚至超过了当年60%以上铁精粉市场销售价格。针对记者的疑问，山东地矿方面给予的回复是，未来铁矿石价格存在不确定性，没有预料到国内铁矿石价格出现“断崖式”下跌。

高估值埋下“地雷”

山东地矿分别以高溢价评估值购买徐楼铁矿和娄烦铁矿的采矿权，对于持有两座铁矿的股东们而言，相当于以高出账面价值好几倍的溢价卖出了资产，换得了股份。

另一方面，资产评估值越高，基于未来的盈利预测值就越高，对于上市公司和业绩承诺方而言，面临的实际盈利压力就越大。

从实际情况来看，山东地矿资产重组完成后不久，国内铁矿石价格不仅没有反弹，反而出现大幅下跌。而高溢价购矿留下的高业绩承诺，无异于雪上加霜。山东地矿三年盈利承诺期内，连续两年触发业绩补偿。

事后来看，山东地矿5年前的那次高额业绩对赌，为后来业绩补偿出现重重纠纷埋下了“地雷”。

高溢价埋下的隐患并不止于业绩补偿问题，上市公司还面临巨额铁矿资产减值的风险。中泰证券曾提示，铁矿石价格敏感性较大，价格下降，相应的矿业的评估值也会有较大变化。

铁矿石价格已经今非昔比，但在2015年山东地矿做出的减值测试中，重组注入的资产却并未减值。2016年，山东地矿对徐楼矿业做了0.147亿元的商誉减值准备。