新三板大咖自述Pre-IPO投资心得：市盈率过高不投 成立太短太长也不投

每经记者 张祎 每经实习编辑 曾艳艳

“今天你对我爱理不理，明天我让你高攀不起。”这句话用来形容当前正在忙着IPO的新三板企业再合适不过了。对于投资者来说，这是一片充满诱惑的价值洼地，企业一旦成功IPO，就能带来股东财富的迅速飞升。但是，也有不少IPO概念股在大幅炒作后，存在估值偏高甚至是虚高的风险。

如何分辨新三板IPO概念股的优劣？“押宝”这些看起来很美的新三板企业，到底是一块一本万利，还是一把悬在头顶的“达摩克利斯之剑”呢？《每日经济新闻》记者走访了几位新三板投资大咖，跟大家一起分享他们的经验和策略。

●无心插柳柳成荫

2015年投资海容冷链（830822，OC）和有友食品（831377，OC）时，简道众创投资股份有限公司董事长邹晓春还没有发展出清晰的新三板PreIPO策略，“因为当时IPO审批得很严，还暂停了一段时间，所以投资并没有奔着IPO去，就是冥冥之中感觉应该投这些企业。”

作为资深新三板二级市场投资者，南山投资创始合伙人周运南在2015年初买进百华悦邦（831008，OC）这支股票的时候，没想到这支股票会因半年后上市申请被受理而停牌，更没想到这支股票将来“转板”可能会给自己带来丰厚的收益。“那时二级市场投资者对新三板企业申请IPO还很陌生，更没有炒作概念，我可以说是半被动地参与了新三板IPO热潮。”

2015年下半年开始，进入IPO辅导期的公司明显增多，拟IPO概念板块悄然形成。到了2016年下半年，随着IPO审批速度加快，投资者疯狂收集和炒作IPO概念股的风潮汹涌而至。邹晓春猛然意识到，原来自己的投资策略已经提前扑捉到了市场风向。

与邹晓春有相同感受的，还有新鼎资本董事长张驰。2016年，在私募排排网上，新鼎资本旗下的两支基金产品“新鼎啃哥新三板基金18号”和“新鼎明湾啃哥新三板12号”，分别凭借59%和48.86%的年度收益，位列新三板事件驱动策略私募基金收益排行榜的第二位和第三位。“这两支基金当时各投资了一家企业，主要是从企业内在成长性去选择标的，现在这两家企业都准备去IPO了。”张驰对记者说到。

●投资要看硬指标

“所谓大道至简，我们在选标的的时候，其实比较简单。”邹晓春在分享投资经验时表示，简道众创主要采用五大指标来判断一家企业是否值得投资。

公司成立的时间是邹晓春首先强调的指标。“不要太长，也不要太短，大概是五到十年的历史。”邹晓春表示，如果成立时间太长，十年都没能“跑”出来，可能这个公司的“基因”就有问题。

其次，邹晓春通常会选择传统行业中营收和利润相对比较稳健的公司，“前期每年有个15度、20度的角度往上升，三五年以后呈30度、40度上涨。”而那些前期拼命烧钱，慢慢达到盈亏平衡点后迎来大爆发的互联网公司，较少会进入邹晓春的选择范围。

在利润规模方面，他一般会挑选年盈利在两三千万至一两个亿的公司，“通过一两年的发展，这种公司是能够去IPO的。盈利几个亿这种太大的企业，增长性通常有限，而且我们的投资规模也达不到那么大。”

邹晓春强调投资必须基于对企业的深刻理解，“现在的新兴行业很多，投资人要知道这家公司是干什么的、怎么挣钱的、将来业绩的增长点在哪。如果看不懂这些，这家公司可能就不能成为自己的目标。”

在合理估值下开价的好公司是投资机构的心头好，邹晓春表示，“我们要挑选那种本身值10元钱，但是可以用8元、9元甚至是10元拿到的公司。相反，如果一家公司只值10元钱，但融资时非要叫价12元、13元，即使这家公司很好，我们可能也会放弃。”

同样是私募机构，新鼎资本更关注价格合适、具备高成长性的细分行业龙头，尤其是医药类、消费品类，以及新能源类等行业中的优质企业。

张驰分析，新能源汽车是未来大趋势，医药大健康产业具备很强的增长潜力，消费品产业每年以20%、30%速度向上增长。“去A股排队的大部分新三板企业并没有摘牌，而是以停牌的方式暂时留在新三板上。我们选择的标的几乎都是位于创新层，企业本身很优质，哪怕未来IPO不成功，在新三板流动性改善的情况下，我们也能选择在二级市场退出，或者在企业进行下一轮融资的时候转让出去”。

二级市场的投资者同样热衷于IPO概念股。周运南告诉记者，他主要通过两种途径选择标的，一是通过朋友关系，投资自己熟悉或者朋友熟悉的新三板拟IPO公司，二是直接从二级市场买进或参与定增。周运南表示，投资熟悉的公司，信息比较真实全面，投资风险较小，陪企业成长、走到IPO的可能较大，投入的金额也相对较大。“二级市场投资者有个明显的投资策略，就是会设定一个资金总池，用广撒网的方式平均每家买点，以保证过会率，降低风险系数。”

●市盈率过高挤压盈利空间

“新三板上要去A股的公司有很多，看起来可选择的项目很多，但是真的要选择起来是有难度的。”让张驰感觉棘手的，除了真正的好项目永远是少数外，还有节节攀升的企业估值。“相对去年同期而言，一些拟IPO公司的股票贵了很多，动辄20倍、30倍市盈率，而且还是以2017年的利润来算的。”

近两年来，新三板企业估值随着市场行情起起落落。据邹晓春介绍，2015年上半年，符合简道众创投资标准的公司，其定增的市盈率普遍在15倍至20倍左右。股市大跌之后，到2016年上半年，这些公司估值下降到了10倍左右，“当时没人敢给出15倍以上，我们基本上开出的报价在10倍、9倍左右，甚至有时8倍就能拿到。”2016年下半年起，拟IPO公司的估值基本呈直线上升态势，“现在几乎又回到了20倍左右的市盈率，很少会有人开出15倍以下，一般是20倍上下开价。如果是从二级市场上买入，那就更高了”。

张驰也认为，现在IPO提速日趋明显，企业预期比较高，融资时要价都不低，一大批都是20倍、25倍以上的市盈率。用这样的市盈率去投一家还没有上市的企业，上市后盈利空间有多大，有很大的不确定性。

在上海银领资产管理有限公司新三板业务部总经理李高看来，如果一个拟上市的标的企业，基金投进去的时候是15倍市盈率，三五年后出来的时候，如果能达到30倍市盈率的话，已经算高的了，“靠这一倍的空间去支撑收益，平均复合下来每年的年化收益率不到20%，基本上是没法对投资人交代的”。

●规避IPO各种雷区

2016年，张驰共飞行了13万公里。“对每个拟投资的企业，我和团队都会到现场驻扎一周左右，进行详细尽调。”在张驰看来，投资的过程不但是一个分析判断的过程，也是一个收集各方信息避开雷区的过程，“有硬伤的企业我们肯定不敢投。”

“比如有些企业，确实有几千万的利润，也有IPO的计划，但是可能存在大客户高度依赖，或者股权结构不清晰，或者销售渠道单一等各种问题。”张驰指出，存在这些问题的企业可能就过不了会。

信达证券研报显示，自2014年IPO重启后，审核通过率达到90%。审核未通过的原因涉及财务会计核算、持续盈利能力、独立性缺失、募集资金运用、信息披露等方面，其中，对持续盈利力存疑的案例最多。

“通过一年来对‘集邮’的摸索和总结，投资者现在也有了自己的判断和标准，估值低的好标的重仓，一般估值的正常标的轻仓，差的、估值过高的就观望。”周运南表示，在选择个股时，他会从企业是否受过处罚、是否卷入官司、IPO工作推进的快慢、实控人的格局等多个角度考量。

目前，邹晓春围绕着IPO概念股还在融资、看项目、投资，新鼎资本也正在发行与拟IPO项目有关的基金，周运南继续在收集可能“转板”的企业，更多的新三板投资者也在捕捉新的Pre-IPO投资机会。“江山代有才人出，各领风骚数百年，好的投资标的肯定还在不断出现。”李高认为，2017年，会不会集中出现一大批优质标的，这个问题也很难说，但是“当下正是考验投资机构眼光的时候。”