管涛：均衡汇率水平谁都难以预测

每经记者 张寿林 每经编辑 姚茂敦

今年1月以来，人民币对美元汇率保持小幅升值，人民币贬值预期有所收敛。但依然有投资者在人民币汇率下行方向押注不少，甚至看空人民币。

不过，在中国金融四十人论坛高级研究员、国家外管局国际收支司原司长管涛看来，无论政府还是市场，都难以提前知道均衡汇率水平在哪里。

日前，在由鸿儒金融教育基金会等机构联合主办的五道口金融沙龙上，管涛告诉《每日经济新闻》记者，对均衡汇率的测算理论上是可能的，当经济对内对外同时达到均衡状态，汇率均衡水平存在某个理论值，但是现实中肯定不能给出一个具体的、精确的值。

均衡水平决定市场汇率

管涛认为，汇率市场化要遵循基本的市场经济规律，其中重要规律之一便是价值规律，即价值决定价格，价格围绕着价值上下波动。对于汇率，则均衡汇率决定市场汇率，市场汇率不可能偏离均衡汇率太远。从这个角度，没有只涨不跌也没有只跌不涨的汇率。

管涛强调，一个很大的问题就是，均衡汇率可能谁都难以进行预测，无论政府还是市场都没有这个信息优势提前知道均衡汇率在哪里。

“1994年汇率并轨经验表明，市场不知道均衡汇率在哪里。”管涛引用实例阐述这一观点。1994年起，中国将外汇公开牌价与调剂价格并轨，建立以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动管理制度。并轨时的汇率为8.7，其时市场普遍认为这一汇率水平难以稳住，预测汇率将跌至9甚至10以上。但事实是，当年人民币汇率不但未贬，反而升值，从8.7升到8.49，外汇储备也未减少，反而翻了一倍。1994年的汇率并轨经验表明，市场不知道均衡汇率在哪里。

2005年“7.21汇改”，人民币对美元汇率一次性升值2.1%。

“为什么是2.1%，据说有关部门测算，只要调整2.1%，中国的贸易顺差就会减少，贸易就会均衡，我们就没有那么大的人民币升值压力。”管涛指出，实际上，“7.21汇改”以来，截至到2014年6月底，人民币对美元汇率累积升值34%。“7.21汇改经验”说明，政府也不知道均衡汇率水平在哪里。

在他看来，均衡水平决定市场汇率，但市场汇率也不会自动稳定在均衡水平，必然围绕均衡汇率上下波动。它的规律是，当普遍看多时，市场便会选择将其逆转。

计量方法没有统一标准

前些年，对于如何解释汇率均衡水平，购买力平价理论较受关注。以国际货币基金组织发布的2014年美元兑人民币购买力平价3.517为例，近年来人民币对美元最高升至6.04，照此，市场认为人民币长期升值不可避免。这是2014年以前的市场主流观点，但很快这一预测被事实推翻。

现在大家转向资产组合理论，由此认为，“人民币不贬值都可以把美国都买下来了。”在管涛看来，当看空时，大家普遍选择性地相信坏消息。他认为，预测人民币汇率水平其实很难，特别是人民币汇率并非严格意义上的市场交易，所以它既没有主力位，也没有支撑位。“很多人去年下半年预测说人民币在6.8到6.84就是底，结果轻松就破了。这个没有用，因为（这个值）不是市场交易出来的。”

管涛认为，人民币汇率是一个博弈问题。政府在试探市场的底，而市场也在试探政府的底。过去20年有管理的浮动，中国的主要经验是应对资本流入，汇率升值的压力。这一经验不能简单套用在现在应对资本流出，汇率贬值压力的情境中。这种情形下，预测人民币汇率均衡水平很难。

他认为，均衡汇率的测算在理论上是可能的，当经济对内对外同时达到均衡状态，汇率均衡水平存在某个理论值，但是在计量方法上没有统一标准。

管涛告诉《每日经济新闻》记者，对于中国而言，在资产多元配置受鼓励，以及跨境资本流动受管制的背景下，资产组合理论可能对解释汇率变化有作用，但肯定不能预测出一个具体、精确的所谓均衡水平值。如果那么好算的话，政府知道要调到这一个值市场就稳住了，那就直接往这个值调。如果市场都知道往这个值调，谁还会等到那个水平才去买。所以这个预测是很难的。