李迅雷：2017年股市存在结构性投资机会

中泰证券首席经济学家李迅雷1月17日在上海证券报刊发署名文章指出，2017年还是一个结构性行情，但从资产配置的角度来看，即便是结构性行情也面临着资产配置结构调整的需要。 李迅雷表示，第一，要降低房地产的配置。第二，金融资产中的权益类资产，可能更加值得配置。第三，要寻找海外资产的替代品。 以下全文中的部分观点： 2017年中国应无通胀之忧 中国GDP增速去年为6.7%，目前大多数人预计今年的数据为6.5%。我可能会悲观一点，估计在6.3%左右。因为去年的基数较高，外加有居民加杠杆，而今年居民要去杠杆，在房地产上的投资会减少；基建投资尽管还会继续增加，但也因去年的基数较高，增幅有限；虽然低排量汽车的车辆购置税减半征收政策还会延续，但效果可能也是递减的。 此外，大家谈论较多的问题是担心今年会出现“通胀”。我对通胀倒不是特别担心。其实，每个人心中都有一杆自己的通胀权重之“秤”。比如，无房者可能担忧房租支出是不是过大了，在他们的心里房租的权重很高；拥有房产的人，可能旅游娱乐方面的花费较高，更关注此类价格的变化；而普通老百姓，可能感觉日常生活用品价格上涨对自己的影响很大。所以，通胀的影响和感受因人而异，若未能在不同的层面上考虑通胀，则意义不大。 那货币超发为什么没有导致通胀呢？过去，在货币规模非常小的时候，我们特别担心通胀，比如上世纪80年代末，大家讨论最多的问题是被称为“笼中虎”的2千亿元居民储蓄。当时，中国的M2规模是1万多亿元，大家非常担心“笼中虎”（居民储蓄）若是出来就会导致恶性通胀。现在，我国的M2接近160万亿元了，大家反而不担心通胀了，这是因为财富相对集中了，而有钱人的消费需求总是有限的，因此他们要全球配置资产，配置房地产、配置权益类资产等，财富管理的需求越来越多，理财产品的规模大幅增加，这是货币超发的结果。货币超发没有引发通胀，但它引发了非贸易品价格的大幅上涨。所谓非贸易品是指房子、一些服务产品，如保姆的用工费用等，此类价格的涨幅非常大。 我这里讲的通胀单纯指国家统计局的CPI，我认为今年还是很难起来。我研究过上世纪九十年代至今的通胀，发现仅在经济出现较大的上升、GDP超过10%的情况下才会有通胀；GDP不超过10%时，基本上没有特别高的通胀。我估计今年的CPI按照月度来看，最多上升到2.7%-2.8%，全年评估来看，估计还是在2.5%以下，这应该还是一个偏温和的通胀。 我用M2减去名义GDP的数值来做分析，发现了一个特点：当数值接近零或为负值的时候，通常会出现通胀。此外，即使用经济学理论来分析，通胀也是解释不通的：如果真的出现通胀，则表明中国的经济好了，那么就不需要“稳”增长了，因为CPI主要反映下游产业的价格上涨情况，PPI主要是反映上游价格的上涨情况，如果CPI涨起来了，说明下游产业好了，那中国经济不就起来了吗？我们何苦还要去产能去库存呢？用同样的逻辑不能去解释相反的现象。 股市存在结构性投资机会 对于股市的判断，首先还是要看基本面，基本面就是经济长期的走势。从这个基本面来看，我认为今年应该没有什么大行情。其次是看政治政策。第三是看人性，如投资者情绪。如果说整个政策是着眼于稳定，那么，在经济往下走的背景下，政策就会选择正向鼓励，以保持资本市场的稳定。因此，股市今年的变化主要是投资者心理层面的变化，因为前面两大因素的影响结果没有太大的悬念。 比如说，企业的盈利总体还是在往下走。当然，2016年三季度之后企业盈利的增长有所回升，但这个回升能否持续，取决于对经济大势的判断。如果你觉得经济见底了，那当然是个天大的好事。我认为经济还是在往下走，故企业盈利的回升只能算是短暂的反弹，不是一个趋势性的向上。这几年都是如此，包括房价也是一样。2010年之后这波房价的上涨，只是一个结构性行情，不是一个趋势性行情；而2010年以前的房价上涨就是一个趋势性行情，因为中国经济持续往上走。过去5年，国内100座大城市的加权平均房价也不过涨了28%，而同期GDP增长了近50%，M2增速接近100%。这样来看，则楼市的表现偏弱。 在经济减速的背景下，只有结构性机会，股市也是结构性行情。虽然，2015年上半年出现了一波牛市，但这波牛市很短暂，换来的是超过一年半的调整，到目前为止仍处于调整阶段。所以，这种脉冲式的上涨没有得到经济基本面的支持，结构性行情下创业板的表现较好，因为其盈利增长较快，主板的表现一般。 所以说，股市走势首先取决于基本面。基本面决定了市场的大方向、总趋势，其影响是长期的；其次，政策面将改变趋势的斜率。这属于中期的调整，不会扭转趋势。今年，最不确定性的事情就是特朗普新政会给中国带来多大的影响。但我认为特朗普不会扭转美国的命运，经济该怎样还是怎样；第三，是大家不可忽视却谈论较少的——情绪的影响，属于短期影响因素。比如，特朗普大选获胜的当日，全球各大股市出现暴跌，黄金价格大幅上涨。之后，黄金价格回落，股市上涨。这种情况的出现就是受情绪的影响。 情绪对市场短期波动的影响权重非常大，一般在50%左右；只有在牛市的早期恢复阶段和牛市的中期，情绪的影响会小一些。所以，对于股市的波动可以看得淡一点：当大家都恐慌的时候可能就是一个机会；当大家都非常乐观的时候，可能蕴藏着风险。 （作者系中泰证券首席经济学家） 每经声明：每经网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。