康斯特转板获利超十倍 Pre-IPO成新三板暴利新模式

◎每经记者 杨敬尧 张昊

真正的金融大鳄从来不会专注于二级市场，无论是走上神坛的索罗斯、巴菲特，还是国内的王亚伟等，都会将触角伸至收益更高、也更稳定的一级市场。

每经投资宝（微信号：mjtzb2）注意到，曾经的公募一哥王亚伟，通过以千合投资旗下管理的瑞元千合清风专项资产管理计划，专门发力Pre-IPO、Pre-新三板领域的投资机会。

康斯特、双杰电气转板获利超十倍，抓到这样机会的投资者，估计睡着了都要笑醒。

Pre-IPO项目是指首次公开发行股票之前阶段的公司项目。由于公司IPO后基本面，尤其是价格水平会大幅提升，因此Pre-IPO项目也成为市场追捧的对象。

每日经济新闻联合百家专业机构，隆重推出首届“新三板未来之星总评榜”，旨在通过市场各方的专业视角，对新三板企业进行多维度评估考量，全力甄选出180家优秀公司。

过去，想要找寻即将IPO的公司很难，而当得知某家企业冲刺IPO后，由于股权结构不能发生改变又只能错失良机。不过，这一情况在新三板市场得以改变。据股转公司数据显示，近一个月内，有16家新三板挂牌企业选择接受上市辅导，这背后又蕴含着怎样的风险和机会呢？

●新三板的新诱惑：最佳Pre-IPO选股池

各大券商在新三板市场跑马圈地，在抢占市场份额的同时，也是为了IPO储备项目。券商如此，PE们同样热情高涨，疯狂下注，也只是为了在所投项目中可以跑出“IPO良驹”。

当前新三板市场的一大顽疾就是流动性缺乏，这就使得想抽身的机构在变现时遇到了难题，想在新三板市场完美地退出，最直接的办法就是投资标的IPO——一方面，解决流动性问题；另一方面，还可通过高估值获得高回报。截至2016年5月12日，Choice数据显示，创业板的平均市盈率达72.06倍；上证A股的平均市盈率仅为13.74倍；中小板为50.84倍；而新三板的市盈率高于A股，低于创业板和中小板，为33.35倍。

新三板多为新兴产业公司，登录资本市场大多选择创业板或中小板。一旦IPO成功，很明显估值会大幅提升。

就拿2015年成功转板的康斯特来说，其转板前在新三板的挂牌价为1.42元。转创业板后，发行价为18.12元，上市后股价最高涨至233.63元（不复权），最大涨幅达11.89倍。尽管后期受市场调整影响股价回调，但目前的价格仍旧高达41.05元；双杰电气2015年4月登陆A股市场，上市后不到30个交易日，股价最大涨幅超10倍；另一只来自新三板的合纵科技，上市以来的股价涨幅也已接近3倍。

首创证券投行部副总甘霖告诉每经投资宝（微信号：mjtzb2），与新三板相比，A股在估值、流动性和商誉方面更具优势。如果新三板市场不能从根本上解决其流动性顽疾，开启IPO进程转板的挂牌企业可能会越来越多。新三板市场作为PreIPO投资标的的公司也将会越来越多。

●部分挂牌企业“脚踩两条船”

近日，根力多、广厦环能相继发布接受上市辅导的提示性公告。根力多、广厦环能并不孤单。据股转公司数据显示，近一个月内，有16家新三板挂牌企业选择接受上市辅导。截至2016年5月12日，新三板一共有超过80家挂牌企业拟申请IPO辅导或已申请IPO辅导，在这份名单中出现了好买财富、天地壹号、康泽药业、凌志软件等知名新三板企业。

“新三板现在更像是幼升小的学前班，小升初的六年级一样。在资本市场上起到了极其重要的连接作用。”有机构人士这样告诉每经投资宝（微信号：mjtzb2），很多企业是因为倒在了冲刺创业板或主板的路上，从而选择了新三板。所以当这些公司条件恢复或者成功“补血”后，必然会选择再次冲击A股。

机构人士表示，总体来说，今年新三板和IPO的节奏应该和去年相差不大，但是新三板无论是分层制度，还是后期兑现的政策红利，都会使想要IPO的公司有所考虑。

有达到IPO标准的公司人士表示，如果进入创新层后能享受政策红利，他们也是可以待在新三板的，所以决定这些挂牌企业是否留在新三板的深层原因还是政策利好是否能落地。有券商人士称，如果政策没有预期那么好的话，新三板企业IPO的速度可能会加快。

●淘金Pre-IPO板块“入门术”

当前新三板挂牌企业数已超过7000家，由于挂牌要求宽松导致市场良莠不齐，那么如何发掘Pre-IPO的机会呢？

东兴证券场外市场部负责人汤荣春告诉每经投资宝（微信号：mjtzb2），无论新三板挂牌企业还是主板、创业板上市公司，都是作为公众公司存在于资本市场中的，因此如果单从公司治理、财务规范程度方面来看，转板的公司与未转板的公司并没有实质性差异。不过，新三板挂牌公司中能够实现IPO的企业一定具有高成长性特点。

甘霖则表示，Pre-IPO项目关键看企业规模与营收情况。在对Pre-IPO项目投资之前，投资人应对企业所处的行业、业务、财务状况、营收能力，以及公司的管理层进行详细的尽职调查，以确认其是否符合或者接近IPO要求。

例如想在创业板IPO，那么“最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元；或者最近一年盈利，最近一年净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十”等条件必须满足。

值得注意的是，有Pre-IPO项目预期的新三板挂牌企业，不管是规模，还是盈利水平，多在新三板排名靠前。这些挂牌企业大部分已渡过发展早期，经营风险较小，部分公司的盈利能力不亚于诸多创业板公司。

国泰君安的一位分析师认为，流动性较好的拟IPO公司具有较大的投资机会。由于目前较多拟IPO的新三板挂牌企业处于停牌或无交易状态，而整体流动性较差，因此流动性较好的Pre-IPO项目就更具有投资价值了。

至于是选择已完全成熟的Pre-IPO项目，还是选择高成长、具有潜质的公司，广证恒生首席分析师袁季对每经投资宝（微信号：mjtzb2）表示，较成熟的挂牌企业在估值方面一般略高于市场上的同行业公司，而如果选择成长过程中的公司，虽然收益更大，但同时也会面临更大的风险。

●变现路径：三步走后锁定一年

仅从财务数据看，符合创业板上市标准的新三板挂牌企业就近1000家。不过，截至2016年5月12日，成功转战A股的新三板企业仅11家。这些企业主要是通过摘牌后再IPO，所需时间在2~3年。

下面就新三板的转板步骤进行详解。

第一步：IPO辅导。

企业要IPO，首先得经历IPO辅导阶段。根据现行标准，不再强制要求IPO辅导时间超过一年。由于新三板挂牌企业已经完成了股改等规范性的资本操作，成为公众公司，因此有利于这些企业快速通过辅导阶段。

比如，2015年4月8日，海容冷链开始进入IPO上市辅导期，同年11月4日海容冷链向证监会提交了上市申请。其完成辅导上市工作耗费的时间约为半年。

机构人士告诉每经投资宝（微信号：mjtzb2），如果企业进入辅导上市，首先要向证监会申报辅导备案，而期间这些股票若无重大事项，则仍处于可交易状态，而这也为投资者提供了进入的机会。

第二步：证监会受理后停牌。

如果说企业宣布IPO辅导无法证明其决心，那么当证监会受理其文件后，这一切就更明朗了，依据《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》4.4.1条规定，企业随后须在新三板停止转让。

2015年11月4日海容冷链向证监会提交了首次公开发行A股股票并上市的申请，并于2015年11月6日领取了《中国证监会行政许可申请受理通知书》，自2015年11月9日起，其在全国中小企业股份转让系统暂停转让至今。

第三步：取得上市批文摘牌。根据相关规定，在新三板二级市场参与进去的投资者，当标的IPO后，这些投资者还面临着一年的锁定期。

考虑到一年的锁定期，投资者即使没有在股价最高点退出，相信随着时间的推移，Pre-IPO标的上市后，其估值终将向A股的同行业平均估值修复。从现有的平均估值水平来看，作为稳健的价值投资。在几年间获得两倍甚至数倍的收益，相信也远远跑赢市场平均水平了。

搞清楚变现路径后，面对可观的预期收益率，投资者该什么时候下手呢？

机构人士表示，当投资者看到新三板挂牌企业的做市商选择退出，而这家企业又已经接受完IPO辅导。此时或许是最佳的进入时机。至于投资标的的选择，最重要的还是行业，应该选择行业估值相对A股具有较大折价的，并且不是处于行业景气周期顶端的公司。

除开户资金达到500万元准入门槛的新三板合格投资者外，其他投资者是否有机会参与？除去垫资开户，此前市场有消息称Pre-IPO的企业股东中有契约型私募基金、资产管理计划和信托计划，其持有拟上市公司股票必须在申报前清理。中介机构人士告诉每经投资宝（微信号：mjtzb2），虽说没有正式文件，但最好还是避免以这样的方式进入。

但其同时向每经投资宝（微信号：mjtzb2）提示，如果想要避开，或许可以通过将契约型基金等嵌套到有限合伙基金中去，来避免成为上述三类股东，但不知最后是否会被穿透，目前市场也没有具体实例，这只是业内的一些看法。

延伸阅读

新三板Pre-IPO套利风险大起底

伴随着机会的往往是风险，高风险永远伴随着高收益。投资极具诱惑力的Pre-IPO项目，又将伴随怎样的风险呢？

排队路漫漫

截至目前，已有超过100家新三板挂牌企业发布IPO辅导公告。其中，不乏好买财富、天地壹号、恒信玺利等新三板明星企业。

每经投资宝（微信号：mjtzb2）注意到，天地壹号和恒信玺利都曾经尝试过IPO，在IPO冲刺未果后选择了挂牌新三板。特别是恒信玺利，曾两次折戟IPO，2015年1月欲借壳宝光股份再次流产，如今算起来恒信玺利已是第四次启动上市进程。

一位国泰君安的分析师表示，“2015年9月以来，大量新三板企业拟申请或已接受IPO辅导，2016年一季度企业‘转板’意愿更为积极，每月新增超过20家。我们预计还有大量公司正在进行前期工作，未来新三板接受IPO辅导的公司数量还将加速增长。”

值得注意的是，截至2016年5月12日，在中国证监会已经受理的IPO申请企业中，超过700家企业在排队等待审核，其中近一半的企业准备登陆创业板。

以现有的发行速度来看，新三板因拟转板而接受辅导公司也加入IPO队列后，是否会对现在已经大量排队的企业造成压力还有待明确。

每经投资宝（微信号：mjtzb2）注意到，目前部分新三板挂牌企业虽然已经在接受辅导，但可能还没有准备好IPO，所以投资者需要仔细甄别。

流动性风险不能忽视

投资Pre-IPO项目，在相关挂牌标的未成功IPO前，新三板市场流动性缺乏是投资者必须面对的问题。

当前参与新三板市场投资主要有两种方式：其一是直接参与挂牌企业的定增；其二是直接从二级市场买入。由于定增主要面对的是机构投资者，因此对绝大多数个人投资者而言，主要还是通过二级市场买入。

据股转系统公开信息显示，今年5月3日~6日，新三板三天做市交易的总成交额为16.91亿元，尚不及创业板的很多个股。面对数千家公司，交易又不活跃，投资者该如何选择呢？

有机构人士告诉每经投资宝（微信号：mjtzb2），可选择具有较多做市商，以及具有较强资本运作能力的公司。假如一家挂牌企业虽然没有IPO，但仍有较强的被并购预期，那么券商也会有较强的接盘意愿。

投行人士则认为，对于新三板投资来说，无论是短期还是长期，流动性缺乏都是很大的隐患。对于Pre-IPO投资来说，由于投资周期较长。如果在启动上市前想要退出，流动性偏低会导致退出困难。

“流动性会导致新三板市场大量企业谋求IPO，这在一定程度上加大了优质项目的选择难度”。

上述人士表示，创新层的推出会在一定程度上缓解新三板的流动性问题。但是如果不降低门槛，流动性问题不会从根本性上得到解决。

时间风险难规避

首创证券投行部副总甘霖告诉每经投资宝（微信号：mjtzb2），新三板PreIPO项目主要的风险就是时间风险。首先，随着时间的推移，市场的不确定性导致企业的盈利能力发生变化，从而影响到IPO的核准；其次，上市后锁定期长。IPO后，之前已发行的股份，自公司股票在交易所上市之日起十二个月内不得转让。加上Pre-IPO项目的投资可能会高于其实际价值，若二级市场表现不佳，再加上可能面临的盈利能力下降，这些可能会造成解禁时获利不达预期，或退出的推迟。

合纵科技2007年挂牌新三板，2010年1月开启IPO上市之路，这一路饱经沧桑，两度被证监会否决，直到2015年6月才正式登陆创业板。整个IPO之路前前后后算起来有五年之久。而世纪瑞尔、北陆药业的IPO则经历了两到三年的等待。

当然，也可以通过其他的方式登录A股。九鼎投资于2014年4月在新三板挂牌，2015年5月收购中江集团100%股权，在主板市场上间接持有了72%的中江地产股权，之后再通过定增和收购，将PE业务注入上市公司中江地产，并在2015年底更名为九鼎投资，距离其新三板挂牌也不过一年多的时间。

业内人士认为，挂牌新三板后，IPO成功的几率远远大于过去的冲锋式排队IPO。在新三板市场来一次最后的“补血”，也可以让企业远比直接IPO走得更远。

除时间风险外，投资者可能还面临其他的风险。

东兴证券场外市场部负责人汤荣春对每经投资宝（微信号：mjtzb2）表示，为了实现从新三板到IPO的跨越，有些公司单方面追求短期内的高成长性，而过度消耗了未来的盈利能力，类似于杀鸡取卵；或为了短期内取得资金，而用较高估值融资，最后不能实现业绩承诺而导致投资者对公司丧失信心，进而影响公司市值表现；或在挂牌中不遵守监管规则，受到监管部门的处罚。

此外，对于一些在新三板表现不俗的挂牌企业来说，尤其是稀缺的行业龙头，转板意义可能并不大。未来随着新三板的政策红利逐步释放、交易方式逐步放开、投资者门槛逐步降低，大部分能够在主板、创业板实现的功能，在新三板也将逐步实现。