联讯证券研究总监付立春：“利率走廊”将至 银行定价能力迎挑战

每经记者 万敏

此前，央行论文明确提出探索建立“利率走廊”机制。2015年，已扩展至全国人行分支机构的常备借贷便利（Standing Lending Facility，SLF），则被认为是我国建立“利率走廊”的部分雏形。然而，就我国当前的实际情况来看，距离真正的“利率走廊”机制还有一段距离，仍有很多金融市场基础建设需要完善。

针对建立“利率走廊”以及我国未来货币政策的相关问题，《每日经济新闻》记者（以下简称NBD）对联讯证券研究总监付立春博士进行了专访。

建立“利率走廊”提上日程

NBD：央行已明确表示要探索建立“利率走廊”机制，并探索常备借贷便利利率发挥“利率走廊”上限的作用。这是否意味着我国“利率走廊”机制已初现雏形？

付立春：首先，我们要清楚“利率走廊”的定义和背景。实际上，央行计划采用一个更市场化的新基准利率取代当前起引导作用的利率，即一年期存款利率。为防止新基准利率出现过大波动，央行计划为这一新基准利率设定上限和下限。

长期以来，中国一直是通过设定利率上限和下限的方式来稳定金融系统，如今可能转而采用“利率走廊”的操作模式。这一新举措是政府提高金融系统市场化的最新努力之一。随着利率市场化的推进，“利率走廊”机制的建立也被提上日程。虽然SLF作为利率走廊上限在2013年已开始引入，但就目前的发展程度而言，说“利率走廊”机制已形成雏形还为时尚早。

NBD：SLF作为“利率走廊”上限的运作机制如何？央行如何控制数量？

付立春：实际上，SLF是全球大多数中央银行都设立的货币政策工具，美联储将其叫做贴现窗口。银行根据自身流动性需求申请SLF，与中央银行“一对一”交易，期限一般为1~3个月，以抵押方式发放。简单理解，SLF是央行对商业银行的短期抵押贷款，而SLF的利率水平也就构成了商业银行初始贷款利率。

在“利率走廊”机制下，银行可直接以上限利率从央行贷款。将SLF利率设定为利率走廊上限后，资金相对稀缺时商业银行向央行申请SFL，央行通过合理的贷款利率设定，提供更充足流动性；相反，流动性过高时，央行则以合理的利率提供SFL进一步影响市场的总体货币量。

NBD：在利率市场化初期，探索建立“利率走廊”机制对金融市场有何意义？结合当前国内外经济、金融形势来看，为什么在此时积极探索“利率走廊”机制？

付立春：“利率走廊”本身也是利率市场化的重要标志和环节。“利率走廊”操作系统在控制短期利率波动上具有优越性，可以起到“自动稳定器”的作用，降低中央银行的公开市场操作频率和幅度，有助于提高货币政策的透明度。此外，“利率走廊”还明显降低了短期利率的波动性，使商业银行更有意愿以短期利率作为定价的基础。“利率走廊”机制的完善，将会加速利率市场化的进程。

近年来，我国银行体系短期流动性供求的波动性有所加大，尤其是当多个因素相互叠加或市场预期发生变化时，有可能出现市场短期资金供求缺口难以通过货币市场融资及时解决的情形，不仅加大了金融机构流动性管理难度，也不利于中央银行调节流动性总量。在国内外经济金融风险加大的同时，中国的金融改革正在推进，这个时点积极探索“利率走廊”机制很有必要。

流动性恐慌概率将降低

NBD：打造“利率走廊”，对于改善货币政策对实体经济传导不畅有哪些帮助？

付立春：原有利率机制下，政府设定的利率和贷款额度将资金推入金融系统，金融系统按照规定利率将资金向实体经济发放和回收。非市场化的利率机制，导致存贷款资金定价机制扭曲，资金配置严重失衡。“利率走廊”机制则为资本成本设定了一个区间。这将让市场在决定利率处于区间中的哪个位置中发挥更大作用，降低不确定性，鼓励银行以更大的自主权根据市场实际情况配置资金。

NBD：我国“利率走廊”机制的建设，还有哪些基础设施建设工作需要完善？

付立春：一是完善市场政策利率形成机制。中央银行要确定合理的政策利率。我国央行应结合我国市场发育程度和利率走廊的上下限，合理选择用作政策利率的指标。

二是完善“利率走廊”的上下区间形成机制，进一步完善SFL作为利率走廊上限的机制，并在更大程度上进行推广，同时，应逐步构建利率走廊的下限。目前，我国央行对超额存款准备金支付的利率为0.72%，有学者提出以该利率为未来中国利率走廊的下限。但我国银行间同业市场隔夜拆借利率近两年波动较为频繁，通常保持在2%之上，这样实际市场利率与走廊下限之间的宽度过大，不利于约束市场利率的波动。我国央行可借鉴国际经验设立存款便利，打造利率走廊的下限。

NBD：利率市场化和“利率走廊”机制建设带来的货币政策操作上的变化，对市场流动性会带来怎样的影响？对商业银行的业务和经营方式会带来哪些改变？

付立春：相比目前单纯依赖一般公开市场操作的机制，“利率走廊”在稳定货币市场预期和降低短期波动性方面更有效。“利率走廊”构建的顶和底是基于银行和央行之间的拆借。理论上，触及利率顶部时，央行可以提供无限流动性来降低短端利率突破顶部的可能性。在我国当前经济“下台阶”的背景下，货币政策维持宽松是大概率事件。一定程度上，“利率走廊”的出现使得在存贷利率自由浮动的背景下，银行对于负债端的不稳定预期出现下降；银行对于融资成本的顶部有预期，对于资金可得性的预期就会稳定。利率市场化和“利率走廊”机制下，流动性出现“挤兑”甚至恐慌的概率有所降低。

“利率走廊”机制下，银行负债预期稳定，配置行为就趋于稳定，风险偏好也会有所下降，会在一定程度上缓解资金期限短期化对银行行为的影响，有利于银行对低收益资产的配置，提高银行对于长期限投资的偏好。利率市场化将对商业银行的业务模式产生重大影响。传统规定存贷款利差将不复存在，存贷款利率将根据不同的对象出现巨大的差异。这首先对银行的利率定价能力是个较大的挑战，还提出了风险管理的大课题。如何真正地从实体经济、从客户的实际出发，提供高品质的服务，成为商业银行的核心任务。不同银行在机制上的差异，会导致不同的发展路径，存贷款等传统业务的市场格局将会发生巨大改变。此外，商业银行也会积极拓展中间业务，发展混业经营，利用原有优势力争成为综合型的金融集团。