国开证券研究部副总经理杜征征：货币政策或宽松 传导效果待改善

每经记者 万敏

2015年，中国人民银行继续实行稳健的货币政策，分别进行了5次降息和5次降准。如今，我国实体经济面临下行压力，世界主要经济体经济、政治环境各种矛盾相互交织，2016年我国将迎来更为复杂的政策制定环境。

面对2016年，我国的货币政策将如何操作依然是投资者最为关心的问题之一。为此，《每日经济新闻》记者（以下简称NBD）专访了国开证券研究部副总经理、中国社会科学院经济学博士后、副研究员杜征征。

外汇占款将持续减少

NBD：您对2016年我国货币政策的整体预期是怎样的？

杜征征：2016年货币政策预计整体还是宽松基调，但央行的表述方式还是“稳健的货币政策”。我国货币政策的操作还是主要为对冲外汇占款的减少。

NBD：影响外汇占款增减的因素都有哪些？

杜征征：历史数据来看，美元在首次加息后的半年内会下跌，而加息前半年则为上涨。中期来看，美国经济好于欧洲、日本，所以美元还会走强，因此中国的外汇占款还会减少。若美国加息次数偏少，对全球经济都有利；但若加息次数较多，中国外汇占款的流出会较多。2016年下半年，如外汇占款持续下降，对中国货币政策的调整可能会有较大的影响。

NBD：多数观点认为，2016年全球主要经济体可能仍处在经济复苏的初期，这会对国内经济金融运行产生哪些影响？

杜征征：2016年上半年，在美元阶段性回落的状况下，大宗商品可能会有一定的反弹；但在全球经济仍处于弱复苏的格局下，整体上仍然很难看到新的经济增长点，或者说有效刺激点。

欧洲、日本的量宽还在继续，但效果并不理想，将来可能向结构性改革转变。日本经济结构性问题突出，已非货币和财政政策所能解决。即使欧洲、日本继续实行宽松，其结构改革也不是短时间内能完成的，因此我们对2016年主要经济体的增长预期偏谨慎。如果美元出现一定幅度的回落，大宗商品的反弹将会对经济有一定正面刺激作用。长期来看，如果大宗商品价格持续下跌，很多企业反而会减少投资，因为其对未来经济前景不看好。

2016年仍可能降准降息

NBD：从具体政策操作来看，您对2016年调降存款准备金率有何预期？

杜征征：现在看，降准的目的更多是为对冲外汇占款减少的影响；但从另一个角度来看，在美国可能实行两次以上加息的背景下，中国连续降准降息在某种程度上会加速资本外流。最后，还是要看资本外流的数量和降准降息给经济带来的提振作用，哪个更大一些；如果降准降息能够刺激更多的有效需求和经济增长的内在动力，则可能会降得更多。央行的意图可能仅仅是要保持经济增长适度的货币环境。尽管市场认为明年可能会有4~6次降准，现在还很难得出这样的结论。

NBD：存贷款基准利率已将至相对历史低点，2016年是否还有降息必要？

杜征征：我们判断，明年会有1~2次降息。目前来看，货币政策虽然对拉动实体经济的效果有限，但在维持银行间流动性、引导银行间资金价格下降，以及强化市场对流动性改善的预期等方面是有效果的。货币政策调控的方式一个是价格调控，一个是数量调控，虽然当前效果有限，但毕竟还是稳定了银行端的流动性预期；否则，资金成本居高不下，经济会下行得更快。此外，降息对降低实体企业的融资成本还是有帮助的。

NBD：2016年，央行会更频繁地使用公开市场操作、定向调节等工具吗？

杜征征：定向调控工具肯定会有，但这些都是短期流动性调节工具，在效果上不如降准来得快。降息会降低实体企业的融资成本，但效果会越来越低。此外，中国还没有必要实行零利率，因为我们还有其他货币手段可用，财政政策也有一定的腾挪空间；同时，地方债务置换也要靠降准来提供流动性，因此，预计2016年全面降准4次左右还是有很大可能的。

需理顺货币政策传导机制

NBD：近期，央行强调货币政策框架向价格工具调整，您认为有哪些因素驱动货币政策做这样的调整？

杜征征：货币政策对实体经济的传导效果不佳，主要体现在银行的钱不肯往实体投，银行惜贷情绪较重。央行持续引导资金价格下降，但现在金融机构对风险溢价的要求是提升的；因为实体经济下行，企业的坏账率上升，尤其是江浙沿海等地区。债券市场违约事件频繁发生，融资的风险溢价其实是提高的。这表现在，无风险利率在下降，但是风险溢价在上升。这两个因素综合来看，融资价格有下降，但不是特别明显，而且央行三季度货币政策执行报告中反映出来的，银行的实际贷款利率仍然是跟随性下降，一般贷款加权平均利率水平降幅没有基准利率大。

NBD：若货币政策框架向价格型工具调整，有哪些利率价格可作为参考？

杜征征：央行对“利率走廊”的打造还在逐步推进。现在的公开市场操作对银行间市场的流动性调控基本是在“松”和“略松”之间调整，Shibor和质押回购利率还只是反映金融市场的流动性，都不是实体层面流动性的体现。现在，货币政策最希望的是把实体层面的利率水平降下来，目前看最直接的方式还是靠降基准利率。

更关键的是，企业的风险溢价难以有效下降，货币政策传导机制不畅，所以央行祭出价格型工具在很大程度上对实体经济的拉动作用有限。对企业而言，能否贷到款和以什么价格贷到款最关键。一些本就很容易获得贷款的企业最希望银行调降贷款价格，但一些小微企业和流动性紧缺的企业能够获得贷款才更为重要。

精彩观点

2016年货币政策预计整体还是宽松基调，但央行的表述方式还是“稳健的货币政策”。我国货币政策的操作还是主要为对冲外汇占款的减少。

目前来看，货币政策虽然对拉动实体经济的效果有限，但在维持银行间流动性、引导银行间资金价格下降，以及强化市场对流动性改善的预期等方面是有效果的。