江勋：美联储加息的钝刀与中国治理市场的快刀

◎江勋

9月16日至17日美联储FOMC会议全球瞩目，但这个会议恐怕还不能对目前的市场风险结构作出方向性的改变，美联储将加息的动能往后压应该是大概率的事件。

目前全球金融市场对基本面事实上已经不大关心，基本面的钝化让它暂时失去了意义。现在影响最大的是两个因子，即东西半球两套宏观管理体系及其衍生的市场博弈结构。

说得简单一点，就是在加息问题上，西半球的美联储牛皮糖般的预期管理，属钝刀子割肉；而在东半球的中国资本市场，监管层强硬的市场治理政策，属快刀斩乱麻——二者之间就好像是锯与刀一般。

对美联储这把锯子，市场已经形成强大的抗药性，甚至已进化出新的病毒。当市场普遍认为美联储并不具备加息条件，那么它一定会并已在进行“自主加息”处理——大宗商品暴跌及非美国家货币集体大幅主动回撤，市场在一步步抽离美联储的主动权，而自我实现其预期。为了出清市场这一判断，市场就还会把这一行动进行到底，直到美联储妥协。

就目前来看，美联储与市场之间的博弈处于均衡（胶着）状态。如果以美国国债长短期收益率差来看的话，从2014年初开始，市场大体已经代替美联储加了两轮息，理论上美联储还有2~3次加息空间，但是加息是美联储自己来完成，还是市场帮助美联储完成？在多长时间内完成？这是目前金融市场演化的主线。

笔者个人认为，市场可能至少还要代替美联储加一次息，剩下的归美联储，而且这个加息过程可能会延长到2017年才能完成。因此，对全球来说，主流风险资产还没有到底。

年内市场再出现一次“自主加息”是大概率事件。一个结构性的原因是，全球令人担忧的通缩风险又在冒头。一方面中国在外汇管制框架下维稳汇率，导致中国在岸美元流动性拥挤而全球美元流动性减少；另一方面，由于次贷危机之后，全世界的“非对称宽松”（财政政策与货币政策不对称），导致现在日本欧洲等主要经济体都面临着优质抵押品不足的问题，想宽松都宽松不了。

接下来再看看中国。面对监管层强硬治理的“快刀”，市场感到有些手足无措，以至于前两天机构投资者哀鸿遍野。但我们也要撇开情绪化的因素，来观察背后的宏观因子。

我们可以认为，中国的宏观意图是在全球实质性的“自主加息”的大框架中，率先着陆、率先探底。

这种探底是主动的，如果汇率不能彻底，那么利率上就需要更彻底。刚兑要破，破股票刚兑显然已进行到后期，但离结束还差一步。创业板的股权质押后期可能还是要破，虽然看上去风险比较远，但应对大股东坐庄炒股的情况，没道理不破一破。

中国监管层治理市场下的决心之大、动作之快，已经大幅超出市场预期。对于当前中国宏观经济形势来说，就业没有大的问题，银行风险暂时可控，因此虽然出手有些快刀斩乱麻的意思，但只要简单有效就行。

笔者的判断是，全球市场后期有可能会更坏，但中国在未来的调整中应该不会与世界同步，而可能会在中期内率先企稳。

（作者为独立金融智库MFI首席经济学家）