养老金该如何投资股市

拥有庞大投资体量的养老金是股市中很重要的一股力量，其一举一动都影响到社会大众的投资思维和股市的走向。如果养老金能更多地采用长期被动式的指数投资方式，不计较短期的绩效波动，将可增加股市的稳定性。此外，若能再依据上市企业对实体经济贡献程度的基本面或对社会责任贡献大小进行相应的投资配比，那么，养老金投资除了能分享国家经济长期增长的果实之外，还能引导社会大众的投资思维，多关注企业的实质基本面的发展,回避投资那些人为夸大浮而不实的股票

⊙段嘉尚○编辑长弓

养老金的投资管理在我国尚属一个有挑战性的课题，而发达国家由于管理养老金历史较长且资产数额庞大，已经形成了相对比较成熟的投资管理经验，可以为我们提供较多的借鉴。以美、日为例,他们养老金资产总量都达到上兆亿美金的规模,其中美国养老金总量占该国GDP总量超过120%，日本也在60%左右，而这些养老金资产中，美国约有40%以上的资产投入股市，日本约有30%以上投资于股市。如此巨量的养老金资产入市,其交易方式必将对该国股市产生重大的影响，如何在促进养老金保值增值的同时又不会对二级市场造成巨大的波动，养老金的投资方式就显得尤为关键。

被动式投资

是养老金投资管理的有效工具之一

首先，从养老金投资管理的目的来看，被动式投资可以更好地实现其长期投资管理目的。养老金投资管理主要是为了其实现长期的保值和增值,但同时养老金也是股市中长期投资的重要稳定力量。养老金保值增值的来源主要是分享自己国家人口、经济的长期增长,透过企业的实质获利来推升股价以及定期分红带来的投资收益,而并非与股市散户博弈赚取一般大众股民的钱，被动式投资无疑可以达到这样的目的。因此，海外许多大型的养老金都采用被动式的指数投资方式来管理大部分的股票资产。例如全球第一大的养老金日本政府年金管理着约有1兆多亿美金,70%以上的资产是采用被动式的投资,再以美国前几大的养老金为例，如加州公务人员养老金、加州教师养老金和纽约州共同养老金等都管理着数千亿美金以上的资产,而他们的股票部位中有70%以上都是采用被动式投资。

第二，从养老金投资管理的手段来看，被动式投资更具有监管效率。由于养老金管理者多为政府行政组织,其人力、物力等资源相对有限，无法与专业的基金公司或资产管理公司相比,管理如此巨大的金融资产很难采用自行投资的方式来投资股市,并且对于外聘主动经理人的日常股票交易很难进行十分有效的监管,因此如果广为采用主动投资的方式，很容易孳生主动经理人的道德风险。这样的例子其实屡见不鲜，以中国台湾为例，近年来，陆续爆发退休金外聘经理人的弊案，台湾劳工、劳保退休金和公务人员退抚基金聘用的多位主动经理人透过交易小型股票，哄抬股价，以老鼠仓方式图利自己，最终导致劳退基金巨大亏损，这些都值得我们引以为鉴。采用被动的投资方式，经理人只能依据指数成份股的权重大小进行配置，如此将大大降低养老金的监管成本。

第三，被动式投资管理方式有助于发挥养老金稳定市场的功能。如果养老金大部分的资产都采用主动式投资的方式来投资股票，极容易对股市产生较大的波动。养老金对外聘的主动经理人往往存在每季度、每年的绩效评核，使得主动经理人彼此间存在着激烈的竞争关系，由于养老金的投资部位十分庞大，在市场波动剧烈时，主动经理人的彼此竞争，快速加减仓都会加大造成市场单边的波动,有着助涨助跌的情形。此外，透过被动式指数化的投资方式，养老金可以有效地将大部位的资金快速的投入股市，并且不易造成个股股价的波动。近期，日本政府年金大力度的加码投资股市，很大程度上是利用指数投资来达成快速投资于股市的目的。

综上所述，被动式投资是养老金投资管理的有效工具之一，发展至今，作为被动式投资的跟踪标的指数设计有了更加完善和多元化的选择。传统被动式投资的股票指数设计主要是采用市值加权设计，如标普500指数、摩根史坦利全球指数等，在这样的指数设计下，以公司的市值大小作为排序和加权的依据，因此市值愈大的公司所投资配置的比例越高。而由于市值等于股价乘以发行股数，因此市值大小主要是由股价来决定。在效率市场下，由于价格能充分反映公司基本面，采用市值指数将不失为一种良好的投资方法。海外成熟市场经验也证明，长期而言，大多数的主动经理人的绩效都不能战胜市值指数。此外,除了长期绩效的优势外，市值指数还具有投资容量高、指数编制方法透明、周转率低和交易成本低等众多优点，非常符合养老金投资管理的需求。

将公司实质基本面

作为投资依据可“名利兼收”

然而，值得一提得是,在A股市场中，股票价格的效率性并未如海外成熟市场般有效，股价往往会受到市场大众情绪的影响或是人为的刻意炒作，导致价格大幅偏离公司的基本面，有着暴起暴落的现象，这样的公司案例在A股中很多。事实上，A股价格整体波动的幅度也远大于海外的成熟市场。因此，在类似像A股这样的新兴市场中，若采用市值指数作为长期被动式投资跟踪标的，投资人往往会多投资在那些受到市场炒作但公司基本面不佳的高价股上，被动地参与到虚增的股价泡沫上，导致长期的投资绩效不佳。对于养老金投资而言，除了要注意长期绩效外，由于其资金主要是来自于社会大众，投资安全也非常重要，因此应该避免多配置到价格虚增的泡沫股票上。

对于养老金或是政府基金而言，除了应该要避免投资在那些股价虚增受到人为炒作无实体业绩支撑的股票上，从更积极的角度上，应该以资本的力量来帮助那些对国家经济GDP有高度贡献的或是那些对社会尽责任的企业。如果养老金能依据公司的实质基本面的产出大小(如营业额、现金流、总分红等)作为个股配置比例的投资依据，既可以避免投资到股价虚高的企业，从而长期分享到企业实体经济增长带来的资本获利，又可以鼓励那些对实体经济增长有高度贡献的企业，实在是“名利兼收”的好事。

其实，近年来，以这样的目的设计的指数投资成功案例也并不少见。中国台湾的就业99指数设计就是从企业社会责任的角度进行编制的。该指数主要选取了台湾前99家聘用员工人数最多的上市企业,并且以聘用员工人数的多寡作为个股加权的依据。在指数中,聘用员工人数越多的企业配置的投资比例越大。这个企业社会责任指数背后的意义在于，每个员工都肩负着一个家庭的生计,员工人数的多寡也可视为企业责任的主要代表之一,因此投资该指数也就是透过资本市场的力量来鼓励那些多雇用员工的企业。该指数在失业率居高不下的环境时,更能体现企业的社会责任。目前台湾劳工退休基金使用该指数的投资规模达到10亿美金，投资绩效也打败了相应的市值基准指数，这个投资案例受到了台湾社会的广泛赞誉。

养老金以其庞大投资部位成为股市中很重要的一股力量,其一举一动都影响到社会大众的思维和股市的走向,如果能更多地采用长期被动式的指数投资方式,不计较短期的绩效波动,将可增加股市的稳定性。此外,若能再依据上市企业对实体经济贡献程度的基本面或对社会责任贡献大小进行相应的投资配比，除了能分享长期国家经济增长的果实外,还能导引社会大众的投资思维,多关注企业的实质基本面的发展,投资在那些具有基本面作支撑的企业上,避免人为夸大浮而不实的股票,导正社会投资风气。如此更能有效的参与到国家改革、经济长期发展的红利!近期，国家的大批救市基金也可以参考这样的投资思路。即更多地扶持对国家和社会有贡献的企业同时也分享企业成长带来的资本利得，而不应该变成少数人投机的天堂或是与民争利的游戏。

(作者系锐联资产管理公司亚洲业务负责人、博士、副研究员)

原文链接：http://news.10jqka.com.cn/20150916/c581870229.shtml