周子勋：创业企业融资新政策补齐市场建设短板

◎周子勋

在大众创业、万众创新的背景下，中概股回归再次获得中央支持。6月初，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议提到，推动特殊股权结构类创业企业在境内上市。这无疑向市场释放了鼓励创新创业型企业积极融资的重要信号。

早期的互联网企业，因其商业模式、技术等方面的新颖性，获得的创业资金大多来自海外，同时受制于我国ICP牌照对外资准入、境外返程投资等方面的限制，一般采用VIE（协议控制）架构，这成为其登陆A股的最大障碍。

此外，缘于国内资本市场的制度设计问题，资本市场对新兴产业的包容性不强。因而，许多具有发展潜力的民营企业和高科技企业只得通过境外搭建“红筹+VIE”架构，筹集海外资金并在境外上市。

据统计，截至2014年底，已有超过300家来自中国的公司在美国纳斯达克上市。在美国上市的中国企业中，大约有近百家使用VIE架构。另有超过1200家中国企业通过红筹模式在境外上市，目前市值达到2.5万亿美元。规模如此巨大的上市资源流失，的确是中国资本市场之憾。

值得思考的是，当中国经济规模已达到全球第二，该怎样孕育并留住优质企业？这是政府和企业共同面对的问题。关键在于，中国市场制度的建设需要补齐“软实力”，包括金融市场、法律、反垄断、市场开放、透明度、知识产权保护等，只有构建起一整套鼓励创新、保护创新的市场体系，才能避免类似的资源外流。

此外，诸如阿里巴巴等企业赴美上市，今后美国的市场制度会对这些企业进行规范和制约，这是接纳这些企业的重要保障。

特殊股权结构类创业企业赴境外上市，实际上是严格管制下的一种自我创新行为，对中国市场的最大启示是到底能为新兴的创业企业做些什么。

中国经济转型升级需要越来越多的创业企业。如何利用市场的力量为创业企业的发展护航，将成为中国经济发展与改革最重要的命题。

从近年国内金融市场的发展来看，金融决策层对当前的中国金融市场渐渐表现出更为容忍的态度，认为金融创新需要有宽松的土壤，应该从发展的眼光来看，而不是动不动就管制、限制。

随着总理提出要制定“互联网+”行动计划，越来越多的传统行业积极拥抱互联网，更希望与移动互联网快速高度融合。监管层也加大了改革力度，提出推动亏损网企和高科技企业国内创业板上市的议题。

据悉，在前期多方摸底调研的基础上，已经着手研究尚未盈利的互联网和科技创新企业的上市问题，主要包括与现有创业板各项制度的衔接机制及差异化安排方面，包括投资者适当性制度、信息披露制度、退市制度、再融资以及转层次等方面。

业内专家也呼吁，相关配套政策宜尽快落地，让亏损互联网企业和高科技企业登陆国内资本市场尽快破题。如果亏损网企上市能够取得实质进展，其他改革像VIE架构企业回归、对赌协议合法化以及试点多重表决权等措施也有望迎来突破。

随着管理层对互联网的重视以及创业板的火爆，中概股回归呈现星火燎原之势。随着海外市场环境的转差，越来越多的中概股选择在美国私有化退市。

其中，标志事件是拆除了VIE结构的暴风影音（暴风科技）在国内创业板上市。分众传媒、天涯社区、百合网等一大波互联网企业正在回归的路上。另一家红筹公司六间房也成功实现了拆除VIE，并回归A股，此举将为更多有意回归的中概股探路。

上证所在注册制改革的背景下或将推出战略新兴板，这对于承接中概股回归将发挥重要作用。

目前中概股在回归的过程中还存在一些制度障碍，上证所希望通过战略新兴板的推出，以及其他创新制度安排，为中概股回归提供便利。

作为全新的独立板块，战略新兴板将根据市场化原则充分发挥先行先试的“试验田”作用。未来，随着战略新兴板、转板机制的推出，特殊股权结构类创业企业的上市问题将破题，此类企业的上市门槛或有所调整。

（作者为《中国经济时报》社评理论部评论员）