美元势如破竹 中企海外发债甜蜜后有苦涩

证券时报记者吴家明

欧洲央行的万亿量宽和希腊大选给外汇市场带来的冲击，让欧元、美元和人民币的关系变得更加微妙，特别是让美元指数继续在升值道路上大步前进。

美元指数开启了猛烈的上涨态势已经不是一天两天的事情，国内很多企业依然大肆举借美元债务。对于这些企业而言，如今的美元债务究竟是“廉价午餐”，还是在为自己打造枷锁？

廉价午餐的诱惑

金融危机以来，美国10年期基准国债的收益率从2.96%降至现在不到2%，低廉的借贷成本激发了全球投资者排队领取“廉价午餐”的冲动。据国际清算银行的数据显示，2008年以来，新兴市场借款人总共发行了约2.6万亿美元的国际债券，而其中大约四分之三是以美元计价。

中国企业发行美元债的历史并不长，最集中的发行出现在2012年之后，中国企业纷纷借入相对更便宜的美元债务。一开始，更多的是一些资金链紧张的房地产企业，2013年之后，国有企业发行人进入美元债市场，这些企业发债后的资金常被用来购买海外资产和进行企业并购。

以中石油此前发行的美元债券利率为例，2013年4月中石油发行20亿美元债券分别为3年期7.5亿美元、5年期5亿美元和10年期7.5亿美元。由于获得投资者追捧，其票面息率仅为1.45%、1.95%和3.4%。去年11月，阿里巴巴集团发售80亿美元的债券，其中发行22.5亿美元10年期固定利率债券，利率为3.6%，仅比美国同期国债利率高出95个基点。

在海外债券发行中，发行成本最高的主要是房地产企业。华南城控股有限公司曾发行1.25亿美元的3年期债券，票息达到13.5%。不过，国内房地产企业的信托融资成本，基本上都在15%以上。

债务大厦

到底有多高

尽管美元已经走在升值的道路上，但在“廉价午餐”的诱惑下，发债成本依然比国内低，中国企业赴海外发行美元债券的热情继续高涨。

根据数据提供商Dealogic的数据，在2008年以来所发行的1.3万亿美元的美元债务中，中国和巴西的企业占了大头，其中中国企业以2137亿美元位居首位，巴西企业以1880亿美元位居其次，排名第三的是俄罗斯企业，为1239亿美元。路透数据显示，即使在2014年美联储加息预期日益高涨之际，向亚洲企业（除日本以外）发放的贷款规模仍然增长13%，达到创纪录的5229亿美元，其中发放给中国企业的贷款占27%。

此外，据彭博社报道的数据，韩国在亚洲市场（日本除外）的美元债券占有率下跌至16%，而中国发行的美元债券市场占有率已经达到47%。

在巨大的发行额背后，离不开海外投资者对中企发行美元债券的热捧。由于信用评级机构的高信用评级，使得来自欧洲、美国和亚洲的投资者，以创纪录资金踊跃认购，阿里巴巴去年以80亿美元的债券发行规模，超过了中国银行的65亿美元，创造了有史以来中国公司乃至整个亚太地区企业发行美元债券最大规模。还是在去年，小米首次面向海外发行的10亿美元三年期债券受到29家银行的“疯抢”。

提前还债

甜蜜后的“苦涩”

与银行人民币贷款不同，美元债以美元为计价货币，企业的实际成本与汇率息息相关。对于许多企业来说，美元升值犹如一个越勒越紧的绳套，而这个绳套已经结结实实地套在了脖子上。美元重现强势意味着这些企业在归还美元债券时会支付更高的成本和更多的利息，曾经品尝了廉价美食的企业或许会因随后而来的偿债成本上升而再度体味苦涩。而这对于相对美元货币贬值幅度更大的经济体来说，或许就意味着另一场灾难的来临。

有投资者担心，随着美元不断升值，中国企业在发行美元债券的过程中可能会遭遇负债成本过高的问题，甚至可能会遭遇日本企业曾经遭遇的美元负债窘境，一些公司甚至可能面临违约风险。尽管没有人预测人民币兑美元汇率会出现比较大的波动，但相对于前几年每年4%至5%的速度升值，如今保持停顿甚至出现贬值，仍不是一个对发行人有利的情况。

这时，许多企业特别是房地产企业选择提前“还债”。恒大地产去年12月发布公告，拟于2014年12月18日，提前偿还今年到期的13.5亿美元优先票据。彭博数据显示，目前中国房地产商未偿美元债券约为500亿美元，其中72%是过去两年发行的，其还款期限集中于2015年和2017年。

对此，瑞银亚洲债务资本市场部联席主管及董事总经理刘北对证券时报记者表示，过去一两年里，中国企业发行海外债券的主力由传统的境外红筹公司、民营企业为主转到了国内大型央企、中资金融机构以及海外分支机构。对一些没有进行掉期保值来锁定风险的企业，而且没有具体美元投资和资金需求，美元升值会对企业的财务成本带来一些负面影响。对一些债券发行量较大的大型企业，这些企业所借美元债务与自身资产形成自然对冲，所以影响不是很大。

与在中国国内发债不同，发行美元债几乎都要获得美国评级公司的信用评级，评级直接影响融资的成本和投资者的信心。刘北表示，目前还没有相关评级机构对中国企业发出警告，评级机构对企业发债风险的评估是非常全面的，不会仅仅因为汇率调整而做出一个全局性的判断。刘北预计，未来美元会继续升值，但中国企业依然有发行美元债券的基本需求，而且此前发行的债券也逐渐进入偿付期，到时企业会采取借新还旧的方式回到市场。从总量上来讲，从金融危机以来，中国企业发行境外债券的规模逐年递增，今年中国企业的境外债券发行量依旧会维持在一个较高水平，但增幅与去年相比会有所回落。