网下打新获利岂能寄望“改规则”

在完善新股发行改革相关措施后，新一轮IPO启动伴随着发行价的理性回归。不过，网下打新的一些机构投资者发现，原先稳赚不赔的生意开始面临亏本的风险，并疾呼修改规则。这种网下打新必赚的思维惯性亟待抛弃。就当前的市况看，充分考虑对中小投资者利益的保护有利于新股发行体制改革的推进。而从长远看，应进一步提升机构的定价能力和更充分体现供需双方的博弈，压缩一级市场和二级市场之间的无风险套利空间。 网下打新沦为部分机构眼中的鸡肋，主要原因有两点：一是游戏规则发生变化，网下投资者报价应当包含每股价格和该价格对应的拟申购股数，且只能有一个报价。同时，承销商和发行人不得对投资者报价、发行价格提出建议或对二级市场交易价格做出预测。而超募受限，根据招股书就能够大致测算出发行价，结果是网下配售环节的报价趋于一致，入围者大增而获配比率大幅下降，不少公司的网下获配比率低于网上中签率；二是部分机构打新所使用的并非是自有资金，采用向券商融资、股票债券质押等高杠杆方式筹来的资金成本较高，获配比率低于临界点必然会亏本。相比之下，后一个原因更为直接，与其说机构打新亏钱不如说机构借钱打新亏钱。 呼吁修改规则、增加机构的获利空间，有开倒车之嫌，从来就没有人规定机构打新一定要赚钱。从历史上看，机构打新未必一定赚钱，比如金融危机后的IPO重启出现了一轮破发潮，一度让投资者深刻认识到打新的风险。假设本轮IPO启动没有修改规则，机构为了获取更多筹码仍然会盲目报高价，而随着新股陆续上市和供给增加，打新风险的暴露是早晚的事。 在当前市况下，新的规则充分考虑了对中小投资者的保护，其实有利于推进新股发行体制改革。为了给实体经济引入源头活水，IPO不得不启动，而考虑到市场的承受力，投融资均衡成为一个重要原则，具体表现为新股发行有节奏地进行、总量的明确，以及对于超募的严格监管等。 于是，机构盲目报高价的冲动受到遏制，新股发行价回归理性。网上中签率更高，其实是让中小投资者和机构共享一级市场和二级市场之间的无风险套利，机构不能因为这块蛋糕分割时的比例不如以前就开始喊冤，而相比于中小投资者，机构其实依然还享受很多便利。待大量借钱打新者退出之后，网下打新的配售比率自然会上升。 当然，新股发行改革不可能一步到位。从长远看，相关措施有待进一步完善，尤其是一级市场和二级市场之间的巨大利差需要进一步压缩。当前的新股定价可以根据招股书直接算出来，无需买方机构动太多脑筋，这不应是一种常态，除非是卖方机构能够较为精准地测算出市场各方基本认可且符合公司基本面的合理价位，但这又何其难也。 较为理想的状态是，由买方和卖方的充分博弈来决定新股的发行价。一是让买方有更多的选择，允许发行失败。当供给较为充分时，买方自然会对投资标的进行精挑细选和认真研判，而急于发行的公司自然不会把价格抬得太高。二是二级市场投资者可以较为自由地进入一级市场，当二级市场投资者认为一级市场更加有利可图时应给其进入一级市场提供可行的通道，在两个市场之间不宜设置太高的门槛。 当前，我国证券市场处在从核准制向注册制过渡的阶段，因此市场的游戏规则肯定还存在进一步优化的空间，但同时要看到市场各方利益诉求的差异性，以及改革的艰巨性和复杂性。规则的修改应朝着既定的正确方向进行，不能以改革的名义开倒车。