“沪港通”下地产变局：内房股也有春天？

4月10日，中国证监会与香港证券及期货事务监察委员会发布联合公告，批准上海证券交易所、香港联合交易所有限公司、中国证券登记结算有限责任公司、香港中央结算有限公司开展沪港股票市场交易互联互通机制试点(以下简称沪港通)。香港联合交易所恒生综合大型股指数、恒生综合中型股指数的成份股和同时在香港联合交易所、上海证券交易所上市的A+H股公司股票有望向内地的投资者销售。

在上述两个指数的成份股中，有一大堆内房企的名字——中国海外、世茂、碧桂园、恒大、龙湖、绿城、融创、方兴……几乎囊括房地产行业的龙头企业。上述房企此前或许从未想过，有一天他们的股票居然可以卖给内地的投资者。然而，该如何把股票推销给更了解自己、更熟悉自己的内地投资者，以获得比现在更高的市值呢？对于在港上市的内地房企来说，这无疑是“老革命”遇到的新问题。

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“沪港通”促内房企变革 开发商须提升品牌影响力

每经记者 区家彦 发自广州

虽然“沪港通”并不是一项针对房地产行业的政策，但内地在香港上市的房企无疑将是第一批受益者。香港联合交易所恒生综合大型股指数、恒生综合中型股指数的成份股的名单中，内地在香港上市的房地产企业占了20多席，既有中国海外、龙湖这样的龙头开发商，也有保利置业、恒盛地产这样的成长型公司。

香港内房股估值分化极为严重，中小房企估值普遍低于行业平均水平。睿信致成总经理薛炯文向《每日经济新闻》记者表示，随着两地资本市场连通，内房股未来不仅要获得国际投资者的青睐，更重要的是要赢得内地投资者的信心，内地在港上市房企有望获得过去六七年间都没有的较高市盈率。

但这种可能性实现的前提是，开发商必须改变长期以来对品牌工作的轻视，否则，即使“沪港通”落地，内房股可能仍然难以改变长期低迷的状态。

从受追捧到被冷落

香港资本市场已经成为内地房企最重要的融资场所，在香港上市的内房股锋芒也日渐盖过在A股上市的地产股。

在克而瑞发布的《2013年房企销售TOP20排行榜》中，《每日经济新闻》记者统计发现，在去年销售额全国排名前二十位的大型房企中，A股上市房企数量仅有7家，在港股上市的内房股数量达到11家 （统计包括在A股与H股同时上市的中国中铁），如果算上万科、绿地、金地、招商、万达等龙头企业以借壳方式登陆香港市场，全国TOP20房企在香港股市拥有上市地位的内地房企已经达到18家。

随着近年来A股IPO与再融资闸门对房地产企业紧闭，香港资本市场已成为内地房企上市以及境外发债的重要场所。2013年，共有金轮天地、五洲国际、时代地产等7家内地房企赴港上市，中原地产研究部统计数据显示，2013年知名房企海外融资总额高达552.24亿美元，折合人民币3369亿元，大部分均是通过香港资本市场完成募集。

辉立证券分析师陈耕向记者表示，虽然A股IPO已经开闸，但国内房地产调控转入常态化，大多数中小型内地房企不得不依赖香港资本市场实现融资。

长期关注港股市场的地产人士张映光说，港股市场经历过两个阶段，2007年以前，很多地产公司都能在香港以较高价格发行，最典型的莫过于碧桂园。但是在2007年之后，在香港上市的房地产企业需要较净资产大幅折让才能上市。

“虽然在最近一两年，香港投资者给予内房股的估值很低，很多内房股被称之为‘流血上市’，通过IPO募集的资金有限，但由于上市后公司可以通过发行优先票据等方式持续融资，在未来几年，香港资本市场对于内地房企仍有较大吸引力”，香港粤海证券投资银行董事黄立冲认为。

一家地产公司的上市公司掌门人说，港股市场给内房企较低的估值是必然的。首先，投资者对内地企业的运作模式并不熟悉；其次，不少公司的业绩不稳定，很难做到持续增长。

品牌战略需调整

以往，由于香港股市主要以海外资金以及香港本地投资者为主，内房股要赢得香港乃至国际投资者的青睐并不是一件容易的事，“海外投资者不懂中国房地产”成为很多内房企高层惯常的抱怨，也造成内房股长期陷入估值低迷的状态。

安信证券的研究报告显示，虽然由于会计准则的区别，香港内房股的EPS（每股收益）会略高于内地会计准则计量结果，但目前香港内房股平均静态市盈率仅为5.91倍，上证180中地产股静态市盈率高达16.72倍，香港内房股整体估值水平大幅低于A股地产股。

香港内房股估值分化极为严重，大企业享受估值溢价，中国海外、碧桂园大市值内房股平均静态市盈率均高于7倍，小房企估值普遍低于行业平均水平，雅居乐、富力地产等主流二线房企静态市盈率均低于4倍。A股的地产估值体系则与香港内房股完全相反，万科、保利地产等A股龙头地产企业估值水平低于行业均值，而中小地产企业则享受估值溢价。

随着沪港通出炉，在两地资本市场估值接轨下，A股与香港内房股的估值差异有望出现改变。安信证券认为，随着“沪港通”落地，少量A股龙头企业估值会稍有提升，但中小型地产商的估值存在大幅下降的可能，A股地产股整体估值有可能出现下降。

如果开发商不能改变过去十年品牌工作的传统思路，将依然难以改变股价贱卖的处境。

此前，内地开发商普遍不重视品牌的职能，认为只是营销的一个附庸。他们更多将品牌定位为房地产市场营销的一部分，从未想过资本市场也需要营销，也需要向投资者推荐。

这导致开发商虽然在销售市场有非常不错的业绩，但股价却普遍接近或者低于净资产。《每日经济新闻》记者发现，只有少部分大型内房股如恒大地产、碧桂园自上市以来在投资者维护与品牌宣传方面较好地兼顾了资本市场和房屋销售市场。

不仅如此，开发商对内地的投资者也比较冷漠，很少主动创造机会让内地投资者了解企业。

“在以往，大多数内房股在维护投资者关系时存在误区：他们往往只倾向于海外与香港投资者，内地买家在他们看来只不过是产品的消费者而受到忽视”，薛迥文告诉记者，随着香港与内地资本市场的连通，越来越多的内地客户将拥有“消费者”与“投资者”的双重身份，内房股管理层也会兼顾内地投资者。

薛迥文认为，市值管理的关键是通过与资本市场保持准确、及时的信息交互传导，维持各关联方之间关系的相对动态平衡，内房股未来如何及时向内地投资者传递公司信息，加强与内地基金经理、分析师以及财经媒体之间的有效沟通，通过加大投入提升上市公司品牌在内地投资者中的地位，最终获得内地投资者的广泛认同，将成为“沪港通”开通后内房股的一项新挑战。

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拓展低成本融资渠道 “沪港通”加速房企全球化布局

每经记者 尚希 发自北京

随着“沪港通”进行试点，AH股市场之间的联动将更为紧密，资金流动的壁垒也将部分消除。

“这对50多家在港上市的内房股来说肯定是利好，虽然不能在A股融资，但这是品牌化的契机。”兰德咨询总裁宋延庆在接受 《每日经济新闻》记者采访时表示。

房企国际化契机

“沪港通”被市场广泛认为是内地资本市场对外开放的又一个实质性步骤。

“对于一些绩优股价低的企业来说是利好，但这就要求其模式要独特且有竞争力、业绩优且稳健，波动性不能太大，债务风险要低。”在兰德咨询总裁宋延庆看来，在“沪港通”推进过程中，在A股上市的房地产企业面临诸多挑战。

内房企阳光壹佰刚刚完成在香港上市，其常务副总裁范小冲在接受 《每日经济新闻》记者采访时说道，“这肯定是一件好事，对于香港市场来说，引入了新的投资者；对于在港上市的内房企来说，未来内地媒体的报道会更多；对于A股市场来说，带来的则是成熟的机制以及对透明度更高的要求。”

莱坊董事兼大中华研究及咨询部主管林浩文对《每日经济新闻》记者表示，目前香港资本市场对于“沪港通”的反应略显保守，目前来看，“沪港通”对于房地产企业暂难有太大的影响。但他认为，“对投资者而言，‘沪港通’相当于多了一个平台，但对房地产企业而言，还是需要从自身的产品、项目出发，只要有好产品，做好了盈利，对于海外的投资者来说都是认可的。”

中投顾问产业与政策研究中心主任扈志亮在接受记者采访时也表示，“目前房地产市场较为低迷，在港上市的内地房地产公司，暂难引起投资者兴趣。”扈志亮说道，开发商应该重视企业文化建设，同时进行精准的市场定位，创新经营管理模式。

拓展融资新渠道

多位房企人士指出，“沪港通”对企业来说最大的利好，是可以开拓更多新的融资渠道。

德勤发布的2014年一季度内地及香港IPO市场报告显示，今年一季度在港IPO企业总数中，房地产行业占比同比下降，但融资金额却大幅提升。

德勤报告显示，在香港市场，今年一季度共有23家企业上市，融资金额达460亿港元。相比去年同期，IPO宗数增加11笔，融资金额增加318亿港元。

对于一直以来对港股市场兴趣十足的内房企来说，“沪港通”无疑为其注入了强心剂，有分析人士指出，这将刺激更多的内房企筹谋赴港融资，但对于内房企来说，需要面对的困难则是如何能够在香港市场培育投资者的信心，扩大影响力。

对于内地房企羡慕的较低成本的融资渠道，会不会因“沪港通”而打通，宋延庆对《每日经济新闻》记者表示，“如果想要获得较低的融资利率，需要标普、惠誉等国际评级机构给予较高的信用等级。”他说，不同企业的盈利能力、债务风险程度不同，信用评级高低相差较大，所以融资利率和资金成本相差很大。

宋延庆举例称，奥园于2019年到期的3亿美元优先票据利率是11.25%，五洲国际于2018年到期的1亿美元优先票据利率高达13.75%。龙湖地产去年1月发的10年期5亿美元优先票据，利率是6.75%；7月的4年期77亿港元银团贷款利率是3.1%+HIBOR。“原因是龙湖的信用评级在内地民营房企中是最高的，穆迪给予龙湖的信用评级是Ba1,标普给的是BB+。”宋延庆补充道。

资本市场

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“沪港通”带来更多融资方式商业地产证券化有望提速

每经记者 区家彦 发自广州

从2005年开始，商业地产的资产证券化，一直是业界讨论的热点，房地产行业就此有过很多尝试和考虑。

而在“沪港通”出炉之后，内地商业地产赴港拆分上市，完成资产证券化，将能够获得更为便捷的通道。商业地产融资方式的变革，也会改变未来的商业经营“生态”。

世邦魏理仕执行董事及中国区投资物业部联席主管钟德尧向《每日经济新闻》记者表示，未来商业地产融资方式将从传统融资方式（自有资金、银行贷款等）转向直接融资，出现更多的投资产品和融资渠道，REITs(房产信托基金）等房地产多元化融资模式在未来势必得到蓬勃的发展。

商业地产证券化“破冰”

位于北京与深圳的两栋中信证券大厦近日来受到业界高度关注。《每日经济新闻》记者获悉，证监会今年1月正式批复了中信证券通过旗下发起设立的非公募基金全资子公司，以不低于50.4亿元的价格接收持有北京、深圳两地中信证券大厦房地产产权的两家全资子公司的全部股权，并拟对此进行不动产证券化业务，中信金石基金作为管理人管理该基金，中信证券有望成内地首单REITs的发行商。

“从中信证券此次发起的不动产证券化计划来看，它还无法像真正的REITs那样在证券交易所自由流通，买家也受到限制，但它是内地第一单准确意义上的股权类REITs产品，可谓是内地资产证券化的破冰之作。”香港粤海证券投资银行董事黄立冲向记者表示。

“资产证券化发展停滞不前，已经成为内地商业地产发展的最大障碍之一。”新城控股高级副总裁欧阳捷表示，目前内地商业地产主要依赖于银行开发贷款以及抵押款，两者的利息成本都达到10%或以上，以目前的租金回报水平基本是“负回报”，因此内地大部分是散售型商业地产。

开发资金渠道日趋多元

“沪港通”的推出，让更多的内地商业地产开发商希望通过在香港上市，最终完成开发资金的退出。

钟德尧认为，随着大量“活水”更便捷地进入香港资本市场，除了REITs，内地优质商业物业未来有望获得新的融资渠道和退出机制。其中，赴港分拆上市成为大型房企的首选。方兴地产日前公告其分拆酒店业务在香港上市一事已获联交所确认，瑞安房地产仍在积极推进旗下的中国新天地分拆上市，世茂房地产也强调酒店业务分拆上市是公司的一个长远规划。

“目前商业物业的增值空间对投资者仍然有较佳的吸引力，加上高端商用物业能通过资产抵押获取贷款，只要是优质项目且定价较净资产有一定折让，分拆上市有望成为一些资本实力强劲的开发商重要的融资途径。”欧阳捷表示。

此外，钟德尧告诉记者，通过出让项目部份股权以引进境外机构投资者实现部分退出，但开发商仍保持操盘者角色的方式也将成为重要的融资模式。

随着两地资本市场“打通”，有望带来更顺畅的退出机制，外资基金整栋收购商业地产项目的情况也在增加。以上海为例，第一太平戴维斯的研究报告显示，2013年上海商业物业大宗交易共计18宗，总成交额264亿元，其中外资投资机构成交比例占86%。

散售时代或将终结

近几年，由于内地对住宅市场调控政策的实行，大量开发商被迫转型商业地产开发，通过小户型商业产品的散售实现其快速现金流收入成为大多数开发商的选择。但随着资产证券化提速，商业地产有望从散售进入自持时代。

黄立冲告诉记者，快进快出的商业地产开发模式有可能使得城市在快速建设发展过程中出现大量同质化定位的商业物业，加大了商业地产供应过剩的危机。钟德尧认为，要加快商业地产的资产证券化进程，提高租金回报是一个关键因素。

记者发现，部分龙头开发商尝试为其商业项目提供基于大数据的增值服务。在日前由保利地产与越秀地产联合举办的房展会上，保利地产广东公司董事长余英宣布与乐视网达成战略合作协议，双方将共同探索智能办公“云平台”，这也是提高商业物业运营和管理质量的一项尝试。

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“沪港通”的“副产品”：上海写字楼需求上升

每经记者 杨羚强 发自上海

在证监会公布开展沪港股票市场互联互动机制试点后，仲量联行华东区研究部高级经理姚耀先生认为，沪港通政策将中长期推动上海的办公楼需求，尤其是来自金融行业的需求。仲量联行报告认为，“在浦东中央商务区，来自内资企业的强劲需求持续吸纳可租赁面积，致使空置率降至3.5%，达到自2007年四季度以来的最低点，并推升了浦东中央商务区业主的议价能力。”

根据仲量联行此前的介绍，在浦东陆家嘴，部分最新成交的写字楼租赁价格已经达到20元/平方米/天左右，却仍然一房难求。其中一个重要原因，就是因为有大量的金融、矿产等行业机构进入该地区。在这样的背景下，沪港通带来的政策性利好，无疑会让上海的写字楼市场进一步升温。

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租赁价格上行遇阻

事实上，在今年一季度，上海的写字楼供应曾面临很大的去化压力。高纬环球商业部上海负责人司徒泰山指出，该季度中央商务区甲级写字楼的租金下降了2%~3%，报价范围在10~12元/平方米/天。实际上经过协商，业主一般都会提供二至四个月的免租期，因此基于建筑面积的成交价大致在9元/平方米/天。而浦西的写字楼空置率达到10%以上。

来自戴德梁行的数据则显示，2014年剩余三个季度全市预计有超过100万平方米的甲级写字楼入市，其中超过75%的供应位于非核心商务区。

由于供应量放大，浦西地区目前的写字楼空置率已经超过了10%，而去年底只有1%~2%。

虹桥商务区成为写字楼的主要供应来源。戴德梁行预计，当地所能供应给写字楼市场的面积，相当于过去十多年浦西写字楼的全部供应量。受虹桥地区巨大供应量的冲击，上海核心商务区写字楼的出租普遍遇到压力。

戴德梁行华东区写字楼部董事沈洁说，即使像南京西路、淮海中路的一些写字楼业主也开始担心，租期到期的租户会流向虹桥商务区。来自高玮环球的数据显示，甚至核心区域部分甲级写字楼的空置率也上升到了10%以上。

不仅是租赁市场，写字楼的销售市场也因为庞大的供应放慢了上涨的节奏。中房信的数据显示，上海过去一年的写字楼供应达到333多万平方米，但销售只有244万平方米。截至目前，上海写字楼的存量已经达到350万平方米，超过了过去一年的销售量，而去年是上海销售型写字楼卖得最多的一年。

受庞大供应量的影响，上海写字楼在过去几年中平均价格一直比较低，去年的平均成交价只有22528元/平方米，截至目前，上海写字楼的成交均价约20957元/平方米。

克而瑞研究总监薛建雄说，上海销售型写字楼严重供应过求，如果不是因为在写字楼的供应中，有一部分LOFT商住两用物业，写字楼的滞销现象将更为严重。

金融机构抢滩上海

然而，“沪港通”进行试点，带来了一系列利好政策，正在吸引金融机构抢滩上海，并使写字楼市场的需求量得以释放。

仲量联行人士表示，“沪港通”是中国推进金融改革的又一个信号，在上海打造全球金融中心的过程中，类似于“沪港通”的新政策将是可期的。同时，这些利好政策将有助于推动中长期上海的办公楼需求，尤其是来自于金融行业的需求。

来自第一太平戴维斯、仲量联行等机构的信息显示，上海写字楼最主要的租赁需求，正是来自于金融行业。

在“沪港通”的推动下，上海写字楼租赁市场的需求有望进一步得到提升。第一太平戴维斯中国区市场研究部负责人简·可说，尽管“沪港通”短期影响有限，但一系列的政策利好，有望令金融机构从战略层面考虑提前布局上海。

仲量联行的信息显示，金融、能源等部门正是推动陆家嘴地区写字楼需求的主要力量，陆家嘴地区部分写字楼最新成交价格已经达到20元/平方米/天，金融机构强大的租金承受能力可见一斑。

事实上，除了金融机构以外，受上海金融市场吸引，大批来自长三角的企业也在抢夺上海的写字楼资源。龙湖地产市场部的意向客户调研信息显示，业务范围面向长三角乃至全国的上海高端服务类企业、生产基地在长三角，已进入上海或想要进入上海的高端制造业，正在成为上海写字楼租赁和购买的主力。富力地产就在近期以22.24亿元总价,收购虹桥商务区核心区一期08号地块的子项目D13，成为当地最大的“地主”。