上市房企“高周转”的难点：利润增长需快于规模增速

每经记者 杨羚强 发自上海

自从房地产行业告别暴利之后，“高周转”模式就成为行业的主要发展模式。牺牲利润但提升周转速度，进而实现更高的净资产收益率的做法，被开发商和投资者广为接受。克而瑞信息集团副总裁于丹丹感叹道，现在没有公司不执行高周转的策略。

然而，《每日经济新闻》记者观察到这样一个趋势，在业绩会之后走出一轮股价上涨行情的世茂、富力、合景泰富等公司，几乎都是核心利润增长幅度超过销售规模增长。资本市场的偏好，一定程度为今年开发商的运营带来更大的挑战：如何在地价上涨、房价不涨的大背景下，既同时保证高周转，又能实现更高的项目毛利。

高周转、高增长

“我们内部去年开会就在讲，高周转现在变成一个基本能力，现在8个月、6个月开盘已经是基本能力，不是核心竞争力，反而是在能高周转的情况下根据这种周期节拍、运营节拍来精准控制，这是我们在做的精准运营。”旭辉集团董事长林中在接受 《每日经济新闻》记者采访时曾一再强调高周转和高增长的重要性。

这家去年香港内房股股价上涨幅度居第二的房企，一直是依靠高周转带来的持续销售规模和利润的增长赢得投资者的青睐。2013年，旭辉的销售额和核心利润增长幅度都超过了60%。按照林中的愿望，他希望每年都能保持这样一个均衡水平的增长速度。

事实上，在香港上市的开发商2013年的业绩发布会上，都无一例外强调公司将继续持续高周转的开发策略。同样，融创中国也在今年的业绩会上强调了高周转、高增长、高聚焦的三高策略。去年在股价上领跑内房股的世茂房地产，同样也是一家强调高周转策略、高增长的开发商。

不仅在港股市场，A股市场的地产公司同样也在强调 “高周转”。万科、阳光城、泰禾这些素来以“高周转”闻名的开发商自不待言，连招商地产、金地等原来有过高溢价、高端产品策略的地产公司在过去两年间也相继调整了既有策略。

投资者也很看好房企的高周转策略。部分投资者认为，房地产行业作为重资产行业，持续执行高周转的策略是十分必要的。

股价：利润要跑赢销售额的增长

然而，光是高周转和销售高增长，并不能让投资者满意。特别是在讲究实绩的港股市场，如果利润的增长，不能跑赢销售规模的增长，股价就可能出现下跌。

最有代表性的，莫过于碧桂园，因核心利润低于营业收入增长遭市场猜测，包括摩根大通在内的投资机构调低了其目标价。另一家上市公司绿城中国虽然在2013年度也取得了很好的业绩，但是因为核心利润增长幅度不超过1%，也在业绩会后的第二天出现了6%的股价下滑。

其他一些去年取得不错销售业绩的，如融创中国等在业绩会之后的股价表现也只是一般，并没有出现较大幅度的上涨。

观察世茂房地产、富力地产、合景泰富、旭辉控股等在业绩会后出现股价大幅上涨的地产商可以发现，上述公司的核心利润增长幅度超过营业收入的增长。以世茂房地产为例，营业收入增长幅度为44.9%，核心利润增长幅度却高达66.8%，高于行业平均毛利水平，令公司的股价在业绩公布的第二天大幅上涨9.62%，多家机构给出了推荐和增持的评级。

同样，旭辉之所以在业绩会后也出现了股价的大幅上涨，原因之一也是公司的核心利润增长幅度超过了营业收入的增长规模。这被投行看做是旭辉毛利触底反弹的信号，股价因此出现了一波上扬行情。

林中告诉 《每日经济新闻》记者，导致上述现象的原因是，港股市场的投资者不仅看重公司的周转率和规模增长速度，更看重利润率和负债率的数据。如果规模增长了，但是利润率下降了，负债率上升了，投资者将不认可这种发展模式，会认为是靠牺牲利润跟牺牲安全去换的规模。港股市场的逻辑是，规模增长了，利润率提高了，负债率降低了，那它的股价一定能保证增长。

正如林中所说，各大机构的券商研报也显示，毛利率指标为港股很多投资者所看重，投资者不仅需要更快的周转速度，同样需要更高的毛利率水平。

难点：高周转和高毛利的平衡

事实上，几乎所有港股地产上市公司对投资者的上述口味都心知肚明。融创中国首席财务官黄书平就向《每日经济新闻》记者强调，融创所强调的高周转，是在确保现金流和利润率的基础上。

林中也强调，企业在风险可控的情况下，用效率换来的增长率，那个才是有意义的。

然而，要同时实现高周转、高增长和高毛利，却几乎是不太可能实现的事，尤其是对今年的地产行业来说。

此前，香港投行机构的研判就显示，虽然一线城市过去一年房价有了大幅上涨，但地价也出现了大幅度的上涨，房地产行业的毛利率增长幅度将非常有限。

同时，房地产市场的成交压力也渐渐显现。克尔瑞研究机构发布的一季度各大城市的成交面积显示，仅兰州、南昌、贵阳等少数城市成交面积出现上涨，其他城市的成交面积均较前一年有两位数的下跌。其中，一线城市的北上广深更出现了超过三成的成交面积下滑。

在销售面积下降、土地成本上升的背景下，要实现高周转、高增长、高毛利的“三高”难度极大。

于丹丹建言地产商，今年不要拼销售指标，因为拼销售指标，可能会让开发商错过很多机会，其中也包括可能实现更高利润的机会。同样也不能拿地王、提高负债率，因为这些都会影响到公司在毛利率、负债率、周转率等方面的指标。

林中则指出，开发商判断两个点很重要：一是房价的出货高点，一是地价的买地低点。在市场销售的高点卖房，在市场销售的低点买地，几乎是所有地产商获取高毛利率的关键。他认为，今年可能会出现这样一个机会点。

世茂房地产董事局副主席许世坛则进一步介绍提升毛利水平的 “奥秘”——在控制土地和建房成本增幅的同时，开发商需要同时控制财务、营销、管理三项费用的支出，将这些支出控制在房价的5%以内。

事实上，开发商们大多都懂得上述这些道理，但作为周期性的行业，大多数地产商要令财报的重要指标能与资本市场的要求相匹配，往往需要很长的时间。对很多公司来说，即使他们今年通过调整，慢慢优化结构，但要使财报上有一个亮眼的指标，还需要两到三年时间，只是届时资本市场对明星地产股公司可能又会有不同的判断要求。