桂浩明：高利率产品冲击股市

◎桂浩明（申万证券研究所市场总监）

将余额宝称之为金融 “吸血鬼”、“寄生虫”，固然不足为训。不过，我们需要思考，这种高利率产品的出现，对股市来说，意味着什么？

实际上，市盈率和银行存款利率是倒数关系。也就是说，可以把存款利率的倒数视为其市盈率，以此作为测算收益水平的依据。举例来看，某股票市盈率是10倍，这就相当于在其收益水平不变的情况下，投资者要持股10年才能够使所持有股票的净资产翻番。与之形成对应的是，如果银行存款利率是10%，那么储户也只有存款10年才能够覆盖本金的投入。由此，也可以说这张储蓄单的“市盈率”（严格说是本益比）是10倍。

由此可以看出利率与股市的关系。假如市场利率低，那么，投资者对于股票市场的市盈率要求也会比较低。银行一年期利率是3%，换算成市盈率，大致是33.33倍。当然，股票的定价比较复杂，要参考多种因素，需要计算风险补偿，并且还要结合动态市盈率指标。但客观上，普通的静态市盈率依然是分析的基础。A股市场现在的平均市盈率只有十多倍，所以，也就有人据此认为股价便宜。但是，问题在于，3%并非一个真正意义上的市场化利率，资本市场上的无风险市盈率一般要在6%左右，甚至更高的水平。即便只是按照6%来计算，那么对应的市盈率就是16.66倍。显然，以这个标准衡量，现在沪深股市的股票不能算便宜。

可见，存款利率作为衡量股市的一个影子指标，它在悄悄地影响着股市。这也就是在市场资金收紧，无风险收益率大幅度上涨的情况下，股市必然会下跌的原因。当然，过去对于大多数投资者来说，恐怕是无缘享受这种很高的无风险收益。而余额宝的出现，恰恰改变了这一局面。人们不能不正视的现实是，在中小投资者能够很方便地通过余额宝获得6%乃至更高的收益时，的确会在一定程度上降低其投资股市的兴趣。换言之，此时如果投资者想要买股票，一定会要求股市提供更高的风险补偿，也就是要求股票价格更低，成长性更好。一些大蓝筹股，尽管效益不错，但是成长性一般，同时股息率也达不到6%，因此自然不容易被看好。

在某种程度上来看，余额宝之类的货币市场基金，客观上已经跨界成为蓝筹股的一个竞争对手。进一步说，高利率的存在，对股市的运行是有负面作用的。

但是，人们不能把这个责任归咎于余额宝，因为它只是高利率在市场上的表现形式，而它所具有的普惠金融色彩，更是让老百姓享受到了一个相对的高利率。如果没有市场上的高利率，余额宝哪有高利率呢？所以，认为余额宝推高了利率，这是本末倒置。试图封杀余额宝，将老百姓排除在享受高利率的队伍之外，这是典型的金融歧视。但是，人们也应该看到，高利率对于股市有不利的一面。如果大家都沉浸于高利率，回避风险投资，这就不仅仅是股市的不幸，必然还是国民经济的不幸。事实上，现在高利率对实体经济的打击已经很明显了。

如今世界上各大主要经济体中，中国不管是名义利率还是实际利率都相当高，这种状况并不利于经济的发展，这也是股市低迷的一个原因。因此，化解在货币大量投放背景下仍然出现的高利率问题，切实推进利率市场化，让利率能够自由反映市场供求关系，真正使得金融业能够有效支持实体经济发展，远比争议余额宝的存在是否合理要有价值得多。