股票市场“众叛亲离”

每经评论员 叶檀

多头不死，做空不止。股票市场正在展示与宏观经济的匹配，下行，但剧烈震荡。

股票市场经历短期反弹后，从2月24日开始进入急性下挫期，就像一个身板不结实的人又患上了急性炎症。

大趋势明确，从2007年最高位6124点下挫到1664点的低位后，沪综指月K线走出一条长长的匍匐在地的蛇行长尾，在狭窄的区间内费力前行，与中国的经济走势出奇地吻合。股市大盘与宏观经济趋势长期来看并不背离，短期背离是因为我们逐日盯盘，导致“云深不知处”。

高负债经济模式去杠杆化、产能过剩模式走向效率模式，上述改革需要付出代价，股票市场就是支付代价的主要市场之一。

继2月24日大跌之后，25日A股市场继续大幅下跌。创业板一度狂跌5%。沪指收跌2%，深成指跌3.16%，创下此轮调整以来新低。

一连串的打击使空方占据优势。

稳健的货币政策直接打击了高负债企业，央行毫无“注水”迹象。相反，银行间拆借利率的下降使央行有了稳健的底气。

2月25日，上海银行间同业拆借利率为1.7200，3个月以内同业拆借利率下降，春节以来银行间的一个月内的回购利率迅速下降。2月25日，7天回购利率为3.559，这说明银行现在日子比较好过，从银行理财产品收益率下降就可以看出，银行并不缺钱。

央行放心地进行了两步操作，第一步是正回购回笼资金。2月18日，央行重启正回购操作，交易量480亿元，20日增至600亿元，25日在公开市场继续开展正回购操作，期限14天，交易规模增至1000亿元。同步进行的是汇率操作，虽然没有证据显示最近人民币接连五天大幅下挫与央行相关，但截至2月24日，人民币汇率中间价连续五天下挫，2月25日即期早盘加速下行，盘中触及6.1250的6个月低点。

无论如何，由于银行手握重金，利率平稳可以保证银行资金成本不上升，汇率震荡足以吓退高成本套利套汇交易者。

稳健的货币政策对于惊弓之鸟的房地产企业不是好消息。目前国内又掀起一轮房地产市场是否到拐点的争论，温州、鄂尔多斯等地房产行情引发了市场对三、四线城市的严重担忧。

房价下行周期特有的砸售楼处现象在杭州上演，常州某些楼盘房价大幅下降，而一向作为新区典范的苏州，政府冻结了各商业楼盘30%的发售量，原因是商业物业下行出现了小开发商跑路、开发商售后包租承诺无法兑现等事件。虽然房地产市场总体而言远未崩溃，但恐慌情绪蔓延，对其打击是致命的，这也导致了地产股不振。

货币收缩对实体企业更是打击巨大，白重恩先生研究，企业资本回报率只有2.7%左右，传统实体企业负债率进一步上升、利润下滑是大概率事件。结论是明确的，目前看上去非常便宜的市盈率、市净率未必见得便宜。

包括市盈率、狭义货币在内的传统指标在根本性改革的经济周期不适用。

任若恩教授表示，狭义货币（M1）对市场具有指导作用，在1989年6月到1990年5月M1出现一段时期增长率低于10%的现象，这段时期众所周知是经济比较困难的时期。只要在M1同比低增长期买入，刺激经济货币超发时抛出，就能在指数上获得不菲的收益。

今年1月M1同比增速仅1.2%，低到极点，关键问题是，央行会进一步发货币刺激经济吗？如果答案是否定的，这一指标也就自动失效。

股票市场的分析框架，需要进行根本性调整，缘木求鱼、刻舟求剑，抱着市盈率不放，要出大问题。不要再看市场，发现垃圾里的个股黄金，才考验眼力。