主动量化基金业绩抢眼 难改非主流困局

每经记者 陆慧婧 发自上海

今年以来，公募量化产品中的主动投资量化基金业绩节节攀升，成立满一年的13只基金平均收益达13.9%，超额收益更是普遍超过5%，其中，华商动态阿尔法以61.727%的收益率名列同类基金之首，取得52.71%的超额收益。

从2004年易方达上证50指数增强基金提出数量化投资分析方法开始，量化投资在公募产品中依次布局，目前已形成一个重要分支。业内人士表示，量化基金自身分散投资，类指数化运作的特点，决定了它短期业绩不会特别明显。在当前公募基金重视短期排名的格局下，业绩向好难改其非主流地位。

基金量化投资兴起/

目前，公募基金在量化投资中的应用，主要集中于增强型指数基金及主动投资量化基金两类产品。

华安中国A股增强指数作为首只增强型指数基金，成立于2002年，由于其采用的是基于研究员和基金经理研究调查之后的基本面优化方式，量化投资在指数基金之中的运用并未同时起步。直到2004年，易方达发行上证50指数增强基金，首提数量化投资分析技术，开启量化投资的公募运作。

不过，之后量化投资作为增强手段，在增强型指数基金中，并未大规模使起，截至2010年，成立的14只指数增强基金中，也仅有半数采用量化投资增强方式。

2009年，富国发行沪深300指数增强基金，提出利用多因子alpha模型预测股票超额回报的理念。所谓多因子量化选股模型，是通过寻找对股票收益产生有效影响的因子，并根据这些因子进行选股构成投资组合，以期这些因子在投资期内对股票收益产生正面的影响，使投资组合获得超额收益。

多因子选股量化方法明确运用于公募基金始于富国沪深300，大规模采用还是在2013年。今年成立的8只增强型指数基金均采用多因子选股模型。而在此之前成立的19只运用量化模型的指数增强基金之中，采用多因子选股的仅有5只。

多因子选股作为目前公募基金里常用的量化选股方法。除了运用于增强型指数基金，还使用在主动投资量化基金中。

首只主动投资量化基金光大保德信，于2004年发行的大保德信量化股票基金采用多因素数量模型。发行数量则是从2009年起才出现加速现象。

主动投资量化基金中的多因子模型使用也有其自身的特点，有些基金仅把多因子选股作为量化策略中的一部分，例如嘉实量化阿尔法股票基金核心模型就包括嘉实行业选择模型、嘉实Alpha多因素模型以及嘉实组合优化器三种；另一些则强调多因子选股之后，用基本面分析二次确认这一过程。华商大盘量化表示，基金根据量化筛选出的个股，还需结合传统的价值投资、主题投资以及事件驱动投资等方法加以印证确认。

此外，中海量化策略股票还提出全程量化的理念，招募说明书显示，基金施行一级股票库初选、二级股票库精选以及投资组合行业权重配置的全程数量化。

量化投资在两者运用上的差异在于，增强型指数基金普遍有跟踪误差的限制，主动型产品则无此要求。

主动型量化基金业绩全面转好/

今年以来，主动型投资量化基金一改去年颓势，出现业绩全面转好的迹象。从净值增长率上看，成立满一年的13只基金中，今年前三季度平均涨幅13.9%，近半数净值涨超10%，其中，华商动态阿尔法混合更以61.727%排在同类基金第一位。而去年全年，上述基金平均收益率不及5%。

从超额收益看更为明显，除了交银阿尔法前三季度没有跑赢基准外，其余基金超额收益大多超过5%，其中，华商动态阿尔法取得52.71%的超额收益，大摩多因子、长信量化先锋、光大保德信量化超额收益均超10%。去年全年，除了华商动态阿尔法超额收益为5%之外，其他同类基金能跑赢基准仅有3只，上投摩根阿尔法股票落后基准幅度超过10%。

对于今年业绩向好的原因，大摩多因子基金经理归因于基准指数表现及模型的贡献。基金经理刘钊称，基金这3年都能够持续战胜业绩比较基准。事实上，量化产品的业绩受基准指数表现的影响很大，基金模型每年超越基准的超额收益都相对稳定，但如果某一年基准指数表现比较好，基金整体业绩就会更加理想。

事实上，尽管多数主动投资量化基金已表明量化选股只是投资流程中一部分，但业绩回暖背后还是引发了基金分类归属、投资操作及业绩比较的争议。

“按照目前业内普遍看法，量化基金持股总数应该在100只以上，每只个股持股比例不超4%。量化投资就是模型选股，而模型无法对个股做深度挖掘，若是其中某些个股权重较大，就意味着基金经理加入了自己的判断。”某位主动投资量化基金经理对《每日经济新闻》记者表示。

按照基金组合中的个股权重区分，华商动态阿尔法则为权重调整较为显著的一只基金。三季报显示，基金前十大重仓股有6只持股比例超过5%，其中第一大重仓股奥飞动漫占净值比例超过10%，第二、第三大重仓股持股比例也接近10%的上限。十大重仓股合计净值占比也高达67%。

不过，对于量化基金中个股权重设置，业内人士也提出的不同的看法。“根据金融投资里的组合投资理念设计量化模型，最终选出来的都是股票组合，不会只是一两只个股，因此量化投资具有持股分散的特点，最终持仓组合类似指数投资。判断基金是否采用量化投资，最重要的依据是持仓中的个股数量，至于个股权重，各个公司都有自己的操作特点，这一点上并没有过多的限制。”申银万国金融工程分析师邓虎指出。

上海另一位金融工程分析师也表达了类似的观点：模型输出的股票组合不仅包含个股名称数量也包含有权重，因此，权重的差异并没有严格的标准，只要基金投资中遵循量化投资理念，先做严格的历史回溯，模型的收益、波动、风险指标符合基金经理的投资预期，都属于量化投资的范畴。

“个股的权重差异有可能基金是按照模型选股，也有可能做主观调整，不过量化也只是基金投资中的一个工具，也不需要严格区分。”邓虎指出。

刘钊则从业绩比较上，对该类基金作出细分。“量化投资与主动投资并没有特别严格的区别，加入人为判断并非不可。就算主动投资方法运用比例更高，这类基金更多可以被看成主动投资基金。关于二者的业绩，主动投资成分更大的基金，量化模型对其而言只是一个工具，对它的业绩评价，就与市场上其他主动投资的权益类基金比排名；量化投资基金则看相对业绩基准的超额收益。”刘钊表示。

估值因子的失效/

作为以多因子选股为主要投资策略的量化基金，因子的表现无疑会对基金业绩造成较大影响。对于今年及2010年的市场风格转换拖累估值因子表现，在业内人士看来，也是造成基金业绩分化的重要原因。

“2010年采用多因子选股的量化基金发生过因子集体失效的事件，当时，量化基金使用的因子里面，最常用的就是估值因子失效。所谓的估值因子是帮助基金挑选出低估值股票，而2010年市场表现较好的都是小盘股，在这一情况下，当年发行的此类基金业绩表现不佳，对于公募量化基金，这个开局并不是太理想。”申银万国金融工程分析师邓虎对《每日经济新闻》记者表示。

“今年的市场环境与2010年很像，估值因子相对偏弱，一定程度上影响了估值因子权重较高的基金业绩。”邓虎表示。

申银万国研报也显示，2013年前7个月，因子表现风云突变，估值因子表现极差。“在这样市场环境下，典型的量化多头模型也遇到一定困境。所谓的典型量化多头模型构建的一般方式为：较严格地控制行业偏离和规模风格偏离，以估值、预期成长等长效因子为模型的核心，以获取超额收益。”申万研报指出。

“今年年初至7、8月份，低估值因子表现欠佳，确实给一些量化投资人士带来了很大的压力。因为按照历史回溯选股的方法，低估值个股历史表现较好，低估值因子也是很多多因子选股模型常用的指标。”上海某金融工程分析师亦表示。

“估值因子表现不佳，主要影响到的是以纯粹量化作为选股方法的基金，这类基金偏向采用行业中性方法，肯定会损失掉一些收益，比如富国沪深300基本上做行业中性，今年以来收益较为一般，但业绩也比较稳定；相反，一些在大小盘或者行业风格上配置偏离的基金收益会比较好。”另一位分析师表示。

另外，除富国旗下沪深300、中证500等基金连续两年取得较高超额收益外，其余指数增强基金业绩相对平淡。自2010年起，指数增强基金平均超额收益连续3年不足2%，2012年更是落后业绩基准0.37个百分点。

“申万研究表明，量化模型往往呈现这样一种特征：牛市中，量化模型能大幅跑赢基准指数，获取较高的超额收益，但在熊市里，拿到的超额收益相对较少。因此，在指数下行的两年里，量化基金能跑赢指数的比例非常少，这也使得量化基金在公募基金主动投资排名中，没有太多优势。”邓虎称。

量化基金之困/

尽管今年部分量化基金业绩向好，但业内人士普遍认为，量化基金自身的投资特点决定了其难以占据公募基金主流地位。

“量化基金具有分散投资，类指数化运作的特点，这决定了它长期累计收益可能较为出色，短期业绩却不会特别抢眼。而在当前公募基金格局中，投资者相对更为重视短期排名，量化基金并不太受到关注。”邓虎称，明星经理对其所在的基金公司规模增长贡献非常突出，而量化基金在这一点难以做到。

基金发行数据也能部分印证这一看法。截至目前，主动量化投资基金仅有15只，所有指数增强基金合计也不过33只。

华南某位主动投资量化基金经理称，尽管今年基金取得了较高的超额收益，但因为投资组合分散，从超额收益的幅度看，这类基金始终不能像主动投资基金那么抢眼，业绩好转反而还会引发散户赎回。

“吸引机构投资者注意，或是量化基金一条出路。获得稳定超额收益的基金产品，保险机构也有一定的兴趣”。邓虎指出。

大摩多因子基金经理刘钊也称，与散户相比，机构似乎更青睐这类产品。“比如，有机构会购买我们以沪深300为基准的大摩量配基金，再按照购买的规模配置股指期货空单，从而将我们模型超越沪深300的超额收益顺利转化成绝对收益。”