申万兼并宏源 巨无霸券商将主导“江湖”

每经记者 郑佩珊

证券行业又一巨型并购案现身。

宏源证券（000562，SZ）10月30日午间公告称，接获直接控股股东中国建银投资有限责任公司（以下简称建银投资）通知，拟披露重大事项，公司股票自2013年10月30日13：00起停牌。收盘之后，有消息传出申银万国有意兼并宏源证券。由于H股晚于A股收盘1小时，下午3点半之后，申银万国（00218，HK）突然发生异动，股价在尾盘直线拉升，收盘上涨5.31%。

随后，《每日经济新闻》记者看到有消息称，中国投资公司已于10月29日内部批复了宏源证券和申银万国的合并案。由于两家公司实际控制人均为汇金，有分析人士认为，这一合并将是汇金整合旗下证券公司股权的重要一步。早在今年8月份，是方正证券吸收合并民族证券，现在是申万合并宏源，以后将是巨无霸的券商“江湖”。

截至记者发稿，两家公司尚未对此事发布公告。

又一巨头诞生/

申银万国和宏源证券同属财政部全资公司中国投资公司门下，中央汇金投资公司是中国投资公司的全资子公司，持有申银万国55.38%的股份。建银投资是汇金公司控股的子公司，持有宏源证券60.02%的股份。

中国证券业协会发布的最新证券公司经营业绩排名显示，2012年我国114家证券公司中申银万国以491.76亿元的总资产排名第十，宏源证券以294.85亿元的总资产排名第十五；2012年申银万国的净资本为131亿元排名第九，宏源证券排名第十一，净资本为107亿；2012年申银万国以40.11亿元的营业收入排名第十，宏源证券的营业收入为30.6亿元排名第十一；净利润方面，申银万国以13.45亿元排名第九，宏源证券以8.04亿元排名第十二。

如果仅以“1+1=2”的逻辑推算，申银万国和宏源证券合并之后，无论是规模、营业收入还是净利润都可以在同行业中挤进前五。“合并之前申银万国和宏源证券仅仅只是第二梯队，合并之后就可以视为第一梯队的券商，就规模来说有望与中信证券相提并论。”一名北京的券商高管向《每日经济新闻》记者表示。

宏源证券是内地第一家上市的证券公司，此次宏源证券与申银万国的合并被市场解读为同一实际控制人旗下集团证券业务的整体上市。这对于IPO遥遥无期的申银万国而言无疑是重大利好。

上世纪最后一年，申银万国进行了重组后的第一次大规模股权转让，光大集团入主。2004年，财政部出台 《金融企业会计制度》，申万巨亏。2005年，汇金公司入主申万。2007年，申万首提上市计划，但由于“一参一控”限制，申银万国上市迟迟未果。

申银万国董事长丁国荣曾经在年会上表示，到2013年，申万的目标是要基本形成证券控股集团框架。到2015年，要完善证券控股集团组织架构，形成以资本市场为依托的金融产业链，核心业务力争进入证券业前三名。如今通过与宏源证券的合并这一愿景得以实现。

2011年，中央汇金公司与上海国际集团完成了关于申银万国与国泰君安股份的置换和转让。至此申万由上海地方企业转变为中央企业的控股子公司。

能否产生协同效应

在激烈竞争中，申万去年在传统业务上竞争力大幅提升。申万2012年经纪业务股票基金市场占有率为4.32%，行业排名从2011年第7位上升到第5位。而根据今年三季报，宏源证券总资产337亿元，业务蒸蒸日上，并以固定收益业务见长，在近年低迷股市中仍保持了高增长。三季度以来总资产增长了5.86%，营业收入增长了37.53%，净利润增长了41.18%。

分析师表示，从业绩和股价表现上看，在经济下行期，治理结构优异、明星业务突出、市场化彻底、成本费用控制出色的券商将脱颖而出。业务牌照全面、资本充实、融资渠道和融资能力强的券商更有望在行业整合过程中获得更高估值溢价。

但做大之后如何做强仍旧是核心问题。1+1<2的问题在多次合并中已经显现出来，“两家券商合并之后，唯一能在短期内迅速提升的就是市场占有率，合并之后经纪业务板块可以快速增加交易量。但投行业务、固定收益类业务是很难在并购中得到好处的。这些业务的拓展主要是依靠其核心团队，部门本身就较为独立，在合并中几乎很难获益。”上述北京券商高管如是说，“并购的效益至少需要2~3年时间才能真正体现，而申银万国和宏源证券在合并之后是否能跻身一类券商也是需要时间的考验。”

上海一名券商高管更是直言不讳，“按照以往国内大股东主导下的证券公司合并案例来看，几乎都是失败的，目前券商之间同质化极为严重，合并根本达不到1+1=2的效果。并购对投行、债券业务没有任何意义，而在此前并购中较为值钱的经纪业务板块合并即营业部的合并，现在来看，价值也在不断缩小。现在营业部的业务已经全面开放，在这个节点来说，是否合并对营业部的业绩提升起不到太大效果。”

此外他还透露，“我们可以将并购理解为大股东的资产证券化，换句话来说也就是实际控制人的套现行为。在我看来，这次并购弊大于利。”

行业整合势在必行？

证券行业整合并购已不是新鲜话题。但近期证券公司之间的合并逐渐增多。8月27日，方正证券发布了《重大资产重组停牌公告》，表示将与民族证券进行重大资产重组，此次重组已初步确定为方正证券通过发行股份的方式吸收合并民族证券。相关人士透露，“我们预估证券行业的整合潮势在必行，今年110多家证券公司中，规模超过100亿的只有47家，我们预期未来证券公司的数量可能只有现在的一半左右。”

上海师范大学金融学院经济学博士姚亚伟表示，除个别实力较强的证券公司在自营业务、投行业务和资产管理业务方面实现一定的多样化，大部分基本上靠经纪业务、自营业务来维持。在指令报价驱动的交易制度下，随着网络交易的便利，经纪业务依靠营业部网点的分布广泛，来吸引客户获取高额佣金的优势不再，而较小的公司规模和行业集中度较低，使得整个证券行业的资本、资产和资源等相对分散，创新动力难以整合和提升，整个行业抗风险能力相对较弱，甚至在一定程度上导致了金融资源的扭曲配置。

他指出，因规模偏小、业务同质性较高，效率较低，证券公司在与基金等机构投资者合作中处于劣势。融资融券业务推出后，对证券公司的现货和现金头寸的流动性管理能力提出了更高要求。这对证券公司而言又是一把双刃剑，一方面券商可借助转融通平台增加佣金，将融资融券的风险转移给其他金融机构，但同时也增加了券商与其他金融机构之间的风险关联性；另一方面可能会分流券商融资融券业务规模。随着融资融券规模的扩大，证券公司参与市场交易的深度增加，迫切需要证券公司提高自身的综合能力。