中国央行内外兼顾 调控步入精准化时代

深究：资金面缘何如此脆弱？

自6月底“钱荒”以来，货币市场利率一直较为脆弱，稍有风吹草动，资金价格波动就较为剧烈。继季末9月资金面紧张后，在10月流动性的良好预期中，10月23日左右，受财政缴款影响，资金价格突然跳涨，7天回购最高单日上涨70个基点。

表面上看，财政存款上缴和公开市场“零操作”是此轮资金面骤紧的主因，但实则，这些因素都为短期因素，尤其是财政存款上缴，更是可预期到，那么，流动性如此脆弱的根本原因何在？

有分析认为，除了目前地方政府借新还旧导致的刚性支付，令银行可用资金捉襟见肘等原因外，货币市场的预期管理体系也有待进一步完善。

兴业银行首席经济学家鲁政委昨日对上证报记者表示，目前流动性脆弱的一个关键原因在于，货币市场缺乏一个重要的“锚”，即缺乏一个央行对货币市场的政策指标利率，而这恰是央行预期管理的关键一环。

“当下，正值中国快速推进利率市场化的过程中，但当货币政策明显变化时，整个货币市场处于"无锚"状态，这令利率波动很大。”鲁政委指出，建议央行可以参考欧洲央行做法，如承诺一个7天正、逆回购利率，形成一个利率上下限“走廊”，当货币市场利率显著高于该利率时就“放水”，低于该利率时就“抽水”。

鲁政委表示，其意义不仅可以保持货币市场利率的稳定，同时可打破我国货币市场的寡头垄断的格局，令“一旦某大行流动性枯竭，其谨慎情绪就会迅速传导至整个市场，反而加剧市场的紧张”的局面大幅改观。

未来：操作周期趋短更灵活精细

事实上，从以往公开市场操作来看，正、逆回购操作通常交替开展，每轮周期也往往较长。从去年6月至今年2月，央行持续开展逆回购操作；而从今年2月至6月上旬，则开展了新一轮正回购，并适度发行3月央票；而从7月底至10月15日，则重启本轮逆回购，同时续作央票开展“锁长放短”操作。

本周，包括中信证券在内的多数市场人士预计，出于货币政策连续性的考虑，央行短期内重启逆回购的概率不高，但昨日逆回购时隔半月后重启，则超出市场预期，预示着未来公开市场的调控更加精准，周期也趋短。

“央行非常在意M2是否达标，我们预计10月份M2增速将比9月更高，达到14.7%，远远高于13%的目标，在经济复苏和通胀抬头形势下，要让M2增速回到目标水平，就要视外汇占款量来对冲。”鲁政委告诉记者，但外汇占款的流入时点不清楚，若对冲节奏把握不好，容易导致出现阶段性流动性紧张。

面对9月央行口径新增外汇占款达2682亿元，创下5个月来的新高，逆回购虽意外重启，但市场对未来公开市场的回笼预期并未减弱。

鲁政委表示，对于下一阶段，鉴于外汇占款整体为正，目前逆回购只为缓解波段性紧张，待紧张局势缓解后，有可能再转回到正回购周期，预计11-12月央行开展正回购可能性仍将很高。