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飞亚达A(000026)：名表结构调整持续，自有品牌增长强劲

名表结构调整持续，高端表周转进一步下滑

公司坚持“高端名表连锁+自有产品品牌”的发展战略，名表连锁为自有品牌提供高端销售渠道，助力自有品牌升级。去年以来瑞士名表需求由于经济下滑、严控三公消费受到明显抑制，我们预计今年1-3Q亨吉利(名表连锁)业务收入下滑5%以内，其中3万以上的高端产品销售放缓明显，名表存货周转率由去年的1.3下滑至1.1左右。放缓开店步伐、调整库存结构是今年亨吉利的经营主题，需求持续低迷、次新门店培育期拉长，年内亨吉利业务依然面临较大压力。

多渠道发力，自有品牌增长强劲

公司自有品牌飞亚达表延续了强劲的销售增长，我们预计年初至今收入增速30%以上。除直营外，公司积极推动加盟渠道开拓，年内门店数量将突破1900家，电商渠道收入贡献也持续提升。自有品牌带动下，公司毛利率保持了稳步上升的趋势，3Q累计综合毛利率较去年同期提升1.4个百分点至35.4%。

严格费用管控，单季营业利润率回升

3Q单季净利润增幅21%，单季营业利润率保持回升势头，同比、环比分别增0.58、0.44个百分点至5.53%。公司继续严格费用管控，单季管理/销售/财务费用率20.2%/5.3%/3.2%，期间费用率同比、环比下降0.8、1.3个百分点。受益于债券发行降低利息成本，前3Q累计财务费用率同比降0.84个百分点。

预计13-15年EPS=0.33/0.37/0.43元，维持“推荐”评级。

公司目前业绩和估值处于历史低点，随着自有品牌销售的快速增长、营业利润率的回升，公司估值弹性较大。我们预计公司13-15年实现收入32.1、34.9和38.6亿元，增速6.2%、8.8%、10.4%，EPS=0.33/0.37/0.43元，增速10.4%、13.9%、15.6%，对应PE=23.7X/20.8X/18X，维持“推荐”评级。平安证券