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丽江旅游(002033)：整体营销推升结构性增长，四季度利润率有改善空间

投资要点：

整体营销效果显著，大索道成为业绩增长主要动力。得益于玉龙雪山接待游客数量的增长、公司的整体营销战略及大索道提价，公司前三季度实现营收5.29亿元，同比+17%。我们推测，三条索道接待量有突破10%的增长，其中大索道接待量增速在20%以上。印象演出存在天花板，预计接待量增速相对较低，在8%左右。

英迪格酒店开业时间不长，预计酒店业务收入基本持平。

费用增长略超预期。第三季度营业成本+28.15%，主要由于随着索道和印象演出收入增加，相应的成本随之增加。管理费用+87.85%，主要是英迪格酒店和龙悦公司雪山游客服务中心项目开业，一次性摊销开办费所致。销售费用+12%。

四季度环比改善值得期待。预计公司四季度无开办费需摊销，现有业务净利率水平有望获得改善。玉龙雪山游客综合服务中心项目9月20日于开始试营业，英迪格酒店于9月27日开始营业，由于丽江四季接待游客量并无显著差别，新项目业绩仍值得期待。南门入口项目已开始有商家进驻，但装修期免租金，预计要到明年才能贡献业绩。

投资评级：非公开发行仍在审核，增发成功后公司募投项目将逐渐开工，短期内可能对业绩形成一定压力。维持公司“推荐”评级，目标价格21元。齐鲁证券