熊锦秋:上市公司并购重组既要放好也要管好

    2013-08-12 00:50

    ◎熊锦秋(资深经济研究工作者)

    最近,证监会通过系列调研,发现并购重组仍面临八大障碍,为此证监会正酝酿相关举措,包括“市场能自主决策的坚决要放”等等。笔者认为,这些清除并购重组障碍的思路,符合李克强总理提出的“该放的权坚决放开放到位,激发市场主体创造活力,增强经济发展内生动力”等精神,无疑是正确的。

    同时,我们也应清醒认识到,当前A股市场并购重组还存在诸多特色问题。在成熟市场,一家公司拥有一支高效率的治理队伍,其治理能力超过了公司日常治理的要求,自然就有收购另一家治理效率低的公司的能力和愿望;企业并购最直接的动因和目的,包括“扩大资产、抢占市场份额,取得廉价原料和劳动力、进行低成本竞争,通过收购转产、跨入新的行业”等。A股市场企业并购重组,抱着把上市公司做大做强的却不多,不少是为了制造题材概念炒作,或是为了上市公司保壳,甚至一谈到并购重组,人们就更多联想对应着借壳重组。

    A股市场的并购重组特点可简单归结为“四多”,即:短期投机性并购重组多,夹带内幕交易、市场操纵的并购重组多,三番五次屡屡重组的多,虚假重组和财务性重组多。A股市场并购重组结果往往是,企业重组并购成效不高,一些无效重组并购浪费社会资源,有的甚至会使被重组并购公司的质量进一步恶化,老问题没有解决,又添新问题。

    笔者认为,资本市场是法制市场,有一套相互衔接的法规制度配套支撑,要推动资本市场更好为企业并购服务,需要在资本市场政策大框架下来推动,资本市场有其整体利益,不能只为了让上市公司并购重组,就破坏市场最起码的游戏规则。可以说,优胜劣汰、优化资源配置,是资本市场最为核心的功能,上市公司并购重组,同样要围绕这个核心来展开。正如李克强总理所指出 “转变职能,放和管是两个轮子”,笔者建议,在清除并购重组障碍的同时,更需有针对性解决目前上市公司重组中存在的一些特色问题,并购重组既要放好、也要管好,否则可能走偏。

    首先,不能让并购重组破坏股市游戏规则。按《上市公司重大资产重组管理办法》,上市公司发行股份的价格不得低于公告日前20个交易日公司股票交易均价;这一条款证监会正酝酿调整。但对于一个苟延残喘维持上市地位的垃圾公司,如果市场足够成熟就理应对它零估值。事实上,目前垃圾股的市场价格,只能是反映将来可能进入资产的价格,根本不是公司目前的本身价格,这只能形成内幕定价。

    对于借壳上市等所有构成需证监会并购重组委审核的并购重组,笔者认为,这些偷梁换柱式重组引起上市公司基本面发生重大变化,由此破坏股市游戏规则,建议上市公司一旦进行此类重组、就先自动退市,要恢复上市资格需要走IPO审核通道,如此也更能确保真正高效治理队伍来管理上市企业。

    其次,关注并购重组中的国有资产流失。国有企业产权虚位,导致公司治理结果就是内部人控制,由此一些涉及国有企业的并购重组,极有可能产生公司高管道德风险,从而导致国有资产流失、内幕交易。证监会此次调研中发现并购重组的 “跨区域、跨所有制”所谓“双跨难题”,笔者认为,要解决“跨所有制”难题,轻言放松管制、审批是不行的,这方面有关部门的审批不仅不能削弱,而且要加强;当然为此应该提高审批效率,比如可以考虑将目前各有关部门串联审批方式,变为同时进行的并联审批。另外,也要加强对其中内幕交易等违法违规行为打击力度。

    其三,完善并购重组支付工具。为此证监会正在酝酿推进定向可转债、优先股制度。其实,并购企业的出资,不仅有现金,还有公司债券、可转换债券、股票(含优先股)、认股权证等多种形式,这些形式可以混合使用。此外还可考虑杠杆收购方式,收购者主要通过借债来取得所需并购资金,然后通过经营被收购企业取得的现金流量来偿还所借债务。

    其四,推动并购重组要与反垄断相结合。《反垄断法》早已发布实施,一些企业尤其是大型国有企业并购重组,导致经营者集中,由此更容易实施价格操纵。在提高产业集中度同时,也要防止垄断形成、要注意确保市场公平有效竞争。

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