疯狂“干散货”！解密*ST远洋的“BDI魔咒”

每经记者李卓发自北京 A股上市6年，3年戴帽“亏损王”。因2011、2012持续两年巨亏而已被*ST的*ST远洋（601919），无疑成为了诸多央企中，最受“口诛笔伐”的一个。 是什么原因导致*ST远洋业绩如“过山车”？诸多分析将*ST远洋的亏损归于集装箱航运的滑坡。然而，事情远没有这么简单！ *ST远洋A股6年，正是航运业经历前所未有的“繁荣”和“危机”的6年。 让人记忆犹新的是，2007回归A股当年，*ST远洋曾交出了一份惊艳的市场答卷：以190亿元的净利润跻身A股上市公司盈利排名第十位。2008年利润虽稍有下滑，但归属于母公司所有者的净利润仍高达108亿元，跻身A股上市公司盈利排名第十四位。 然而到了2009年，*ST远洋未能幸免世界金融危机的蔓延，报出其A股上市以来的首次巨亏——75.4亿元，首次问鼎A股“亏损王”。 但真正令市场意外的，是2011、2012持续两年，在其他航运巨头亏损并不如此惨烈下，*ST远洋分别以-104.5亿和-95亿元的亏损额两年蝉联A股“亏损王”。 一位资深航运界人士对《每日经济新闻》记者回忆称，事实上，*ST远洋在当年A股回归之初，吸引市场的并非其主营“集装箱”运输，而是基于集团将“干散货”资产注入上市平台的预期。而所谓成也萧何、败也萧何，*ST远洋A股市场的6年输赢，几乎全在“干散货”！ 曾经的“香饽饽”/ 该航运界人士的说法，得到记者采访的其他多数业内人士的认可。从*ST远洋年报数据中同样得到佐证。 年报显示，*ST远洋业绩最为辉煌的2007年，上市后注入的“干散货”航运业务单元，正是使营业毛利大幅增加124亿元，推动全年整体盈利大幅增长的主要原因。 但2008年，BDI（波罗的海干散货指数）突然上演“过山车”，“干散货”公司利润陡降，这也成为了*ST远洋当年利润下降的主要原因。 2009年，世界航运业普遍受金融危机蔓延和国际贸易量下滑拖累，就连国际巨头马士基同样出现了百年以来的首次亏损，*ST远洋集装箱运输在量价齐降的窘境下，发生58亿元的巨额亏损，“干散货”则勉强保持盈利。 急转直下的是，正是曾经的“香饽饽”——“干散货”，成为了拖垮*ST远洋2011、2012两年业绩的“罪魁祸首”。 由于受到航运市场普遍供需失衡、运价下跌、燃油成本支出持续上升等因素影响，2011年包括*ST远洋在内的多家航运公司，集装箱航运及干散货业务均出现较大幅度下滑。由于*ST远洋拥有世界最大的干散货船队，遭受的干散货的亏损重创远高于其他航运公司。 而在被中远高层强调“管理层已经尽力”的2012年，主要亏损依然在干散货业务，年报显示，经营“干散货”业务的全资子公司中散集团，实现归属于母公司所有者的净亏损就高达80.8亿元，占到总亏损的近80%。 “疯狂BDI”来了/ 被干散货“绑架”业绩的*ST远洋，实际遭遇的是疯狂BDI（波罗的海干散货指数）。 《每日经济新闻》记者经梳理发现，与*ST远洋2007年、2008两年业绩“鼎盛”期密切对应的是，BDI指数于2007年6月突破2004年12月创下的6208点历史纪录后，于10月一举突破10000点历史里程碑。而这种疯狂，在2008年上半年持续上演，并于2008年5月创下11793点的历史最高点。 不料到了2008年四季度，次贷危机引发全球金融危机爆发，国际干散货市场需求基本面发生根本性逆转，出现了恐慌性杀跌，BDI指数从2008年5月的历史最高点11793点跌至2008年12月5日的26年以来历史阶段性低点663点，跌幅达94.4%。 “自此，干散货航运市场结束了自2003年至2008年长达6年的繁荣期”，业内人士对《每日经济新闻》记者感叹。*ST远洋业绩也由此开始一蹶不振。 数据显示，由于欧债危机重磅打击全球经济，2011年BDI指数平均值1549点，比2010年下跌43.8%。而2012年BDI的全年平均值又仅为920点，较2011年平均值1549点继续下跌40.6%，成为BDI指数设立20多年来最为低迷的时期。 “BDI指数在20多年来，只有两年平均值下过1000点，一个是1998年的945点，一个就是2012年的920点。”*ST远洋董秘郭华伟在2012年年报出炉前的一次媒体沟通会上，对包括《每日经济新闻》记者在内的多家媒体如此感慨。也正因如此，在*ST远洋看来，2012年的航运状态比亚洲金融危机都要严重得多。 巨亏背后三大失误谁担责 “谁为中国远洋衍生品与主业投资‘亏损门’担责？”今年2月，一位*ST远洋小股东公开发起《倡议书》，建议股东提议召开股东会议，罢免*ST远洋董事长魏家福，引发*ST远洋“巨亏门”追责的激烈争执。 该小股东的依据在于，*ST远洋在2008年投资海外衍生品巨亏40多亿元，位列央企投资海外衍生品亏损前三甲。他认为公司2009、2011和2012年屡陷“亏损门”与魏家福有关，“如果有行之有效的决策机制，中国远洋不会因此犯经营中的错误。” “低迷的BDI，不能完全成为*ST远洋巨亏的挡箭牌，其中还包括管理层对市场趋势的误判，盲目扩张与管理不善种下的恶果。”一位航运界资深人士也对《每日经济新闻》记者指出。 风险估计不足/ 纵观中国远洋6年A股上市业绩，不亏则已，2009、2011、2012三年全部问鼎“亏损王”，如此大风险，尤其是干散货业绩的持续亏损，亦是*ST远洋回归A股时所料未及的。 *ST远洋是在2007年回归A股之后的当年年底，才正式宣告收购母公司中远集团旗下全部的“干散货”资产（透过中远散运、青岛远洋、香港航运以及深圳远洋经营干散货航运业务）。 记者注意到，在当年的收购公告中，中远管理层将此时最为棘手的“干散货”资产评价为——“优质”，当时管理层认为，收购以后，“有利于平衡各类航运资产的周期性变化，获得新的可持续发展的盈利增长点，并增强中国远洋盈利的稳定性。”中远集团“干散货”船队资产在2004年、2005年、2006年和2007年1至6月的毛利率，分别为27.3%、30.3%、25.9%和35.0%，的确呈逐年上升的向好状态（2006年毛利率之所以下滑是因为租金水平下降和燃油费大幅上升）。干散货对*ST远洋2007、2008两年业绩的突出贡献，也充分说明了这一点。 然而，意想不到的是，自“干散货”业务正式注入*ST远洋之后，毛利率在2007年~2012年6年间遭遇直线下降，分别为39.6%、32.4%、4.7%、16.9%、-11.7%、-27.9%。 “集团业务的低迷，缘于对外部市场环境变化事前‘估计不足’”,魏家福在2011年巨亏104亿时接受媒体采访亦曾如此坦言。 运力扩张失控/ “除了受航运周期性影响，*ST远洋自2008年对市场误判的大举扩张，就开始为此后的巨亏埋下隐患。”业内人士告诉《每日经济新闻》记者。 历经2007、2008两年航运鼎盛时期的*ST远洋，因充分尝到“干散货”业务甜头，在2007~2008年高价租入大量船只。 其2008年上半年年报亦显示，在航运市场处于高位的形势下，公司在自有干散货船舶204艘的基础上，租入船舶228艘，以扩充运力。这些租船协议分为3年期和5年期两种，前者的日租金为8万美元，后者为5.7万美元。 不过，2008年，BDI指数在5月创下11793点的高点后就开始一路狂泻，伴随市场走低，干散货日租金价格一度跌到1.8万美元，甚至只有几千美元的地板价。而按照协议，*ST远洋还得按数万美元的价码付账。 “这直接导致*ST远洋此后几年都不得不为自己战略上的错判买单，深陷亏损泥潭。”该业内人士表示。不过，该人士同时指出，2012年后，不少船舶的租约将陆续到期，*ST远洋也正在缩减其干散货船队规模，或将为其2013年干散货业绩减亏助力。 “公司本身缺乏类似马士基的油田、零售业务等的盈利支持，缺乏周期性的对冲行业来平衡业绩波动”，对于持续两年的巨亏，*ST远洋董秘郭华伟面对媒体也在反思，承认前几年公司的步子的确迈得大了一些，对市场的估计也乐观了一些。 辅业之殇/ 真正让*ST远洋巨亏招致“口诛笔伐”的，除了其在主营业务干散货方面的决策失误，还包括其他多个层面的投资失败。 早在2012年年报披露前（2012年2月），《每日经济新闻》记者就从接近中国远洋人士处得到爆料称，*ST远洋的全资子公司中国远洋物流有限公司（以下简称中远物流）2012年同样因“决策失误”，在上海钢材市场上亏损过亿。 随后，中国远洋2012年报披露，2012年12月，中国银行南通分行起诉供应链上海分公司作为监管方，对南通通逸实业有限公司的借款质押物钢材未按协议约定办理放货及未尽到保管责任，导致质物短少，要求对其损失承担赔偿责任6500万元。 类似钢贸市场等业务亏损和纠纷或许只是*ST远洋巨亏门背后的一个缩影。 上述爆料人士告诉《每日经济新闻》记者，在上述钢贸事件决策前，曾有中远内部人士提出反对并作出风险提示，但决策层最终坚持上马。在他看来，也正是因为诸多类似对市场的判断错误，没有重视在法律上的风险控制，才造成了中国远洋现如今这么大的亏损。 此外，2011年审计署曾在其官网发布一份“中国远洋运输（集团）总公司2009年度财务收支审计结果”，审计结果指出，中远集团存在部分经营决策不规范、内部管理不到位等问题。比如2003年至2010年1月，该公司所属广州远洋等2家企业违规使用福利费和工会经费1276.93万元，其中的1037.06万元用于发放职工奖金、补贴。 而在2007年至2009年，中远集团还在已知京华高尔夫球场项目用地是采取以租代征方式取得的情况下，投入11021.8万元收购并改建高尔夫球场，每年经营亏损约700万元。 显然，“巨亏门”背后，除了有决策层对市场判断的失误，其内部管理的失调，亦是其中不可回避的问题之一。 争议魏家福：“巨亏王”为何“最负责任” 尽管已经背负股民激烈非议，甚至被小股东公开发起《倡议书》建议罢免，魏家福经常挂在嘴边的仍然是，中远履行社会责任是为全人类做贡献，企业履行社会责任不能光看赚钱。 而最令投资者不解的是，2012年11月，中国社会科学院经济学部企业社会责任研究中心发布的《中国企业社会责任研究报告（2012）》结果显示，中国远洋得分为86.3，超过了国家电网公司、中国石油、华为等公司，居于2012中国企业社会责任发展指数前十的首位，成为“最负责任公司”。 此外，在巨亏的2011年，中国远洋亦获得“上市公司社会责任奖”、“最佳企业社会责任”奖、“中国企业社会责任100强排行榜”排名第一等殊荣。 不仅如此，魏家福还认为A股的ST制度存在缺陷。在魏家福看来，这极有可能给港股投资者传递错误的信息，那就是管理层经营不善，从而导致估值偏低。 在《每日经济新闻》记者采访的多位业内人士中，有坚决要求按照市场规则，包括退市规则来决定*ST远洋的A股命运的，但也不乏力保*ST远洋不被退市，甚至不惜呼吁政府层面给予*ST远洋“例外”的呼声。在后者看来，中国远洋关乎整个中国航运业以及国家战略。 巨亏的背后，容易被忽略又客观存在的另一个事实是，*ST远洋是国内唯一一家在“竞争性”行业成为国际龙头的中国国有企业，并且，就中国市场而言没有任何航运政策保护。 财经评论员水皮近期发表观点认为，魏家福的委屈是显而易见的，但这种委屈不是来自他个人，而是他所代表的央企、以及由此改制而上市的国有控股企业的尴尬。 从“巨亏王”到“最负责任公司”，央企承担的社会义务，所付出的成本代价又如何让投资者去理解消化？依然是当下待解的难题。 卖资产、调结构*ST远洋今年背水一战 已被戴帽的*ST远洋（601919）为避免连亏三年暂停上市，正在背水一战。显然，“干散货”业务能在多大程度减亏，成为2013年扭亏的关键。 严峻的是，据中国船东协会副会长张守国表示，BDI指数至少要达到2500点，航运业才有望盈利。而据券商分析预测，2013年BDI指数预计将呈现前低后高的走势，均值仍只在1000~1300点之间波动。 出售中远物流股权等可获数十亿元 在此背景下，随*ST远洋2012巨亏年报共同披露的是，公司向大股东中远集团出售中远物流100%股权，预计将实现一次性税前转让收益19.6亿元。同时，收回中远物流对以前年度实现利润的分红11.2亿元，并享有交易基准日至交易完成日期间中远物流业绩。该交易可回笼资金78.6亿元，专注于支持航运主业发展。 虽然2013年航运主业依然预计扭亏艰难，但因出售资产可带来超30亿的税前利润增厚，最终业绩被认为存在盈利可能。 不过，多位接受《每日经济新闻》记者采访的业内人士指出，中国远洋之所以连连巨亏、深陷BDI魔咒，最大的问题在于“业务结构”。 或瞄准“海工项目”对冲周期亏损 而要改变“靠天吃饭”的被动局面，“调结构”成为*ST远洋2013年扭亏及今后风险规避的关键。 据中国远洋此前给《每日经济新闻》记者发来对“调结构”的表述为：持续优化全球网络，布局新兴市场，增加延伸服务比重，淘汰老旧船舶。 此外，在与2012年报同时发布的《中国远洋2012年可持续发展报告》分析中，中国远洋坦陈目前的“劣势”主要在于复杂的市场形势，航运及相关产业的业绩波动、发展不平衡、船队结构不尽合理、管理水平和营销能力有待提高，未完全实现从周期性发展向可持续发展的根本性转变等。 值得借鉴的是，2011年，马士基的核心业务——集装箱业务受世界宏观经济影响，也出现亏损，由2010年的26亿美元赢利，跌至2011年6亿美元的亏损。但得益于石油等产业的利润补充，马士基集团2011年仍实现净利润34亿美元。 中远可持续发展面临的最大风险或挑战应该是如何建立一个不随市场剧烈波动而大幅波动，而实现稳定、可持续发展的经营模式问题。 此前，魏家福曾表示希望能像马士基集团一样，拥有石油能源业务，以此对冲航运周期的亏损。而在2012年业绩说明会上，中远副董事长马泽华则表示，痛定思痛，中远已经在研究寻求相关产业来克服航运周期性。马泽华同时首次透露，“海工项目”可能会是中远关注的一个方面，但仍需要经过很长时间的培育和发展。