叶檀：1950年的债券信用

每经评论员 叶檀

1950年发行的人民胜利折实公债显示，当时的信用控制能力远超我们的想象。折实公债信用为什么好于当下诸多债券？

为了弥补战争、投资、人员增加导致的财政赤字，为了推广人民币的信用范围，中华人民共和国首次发行公债。1949年12月，中央人民政府颁布《关于发行人民胜利折实公债的决定》和《一九五○年第一期人民胜利折实公债条例》，政务院颁布《关于发行第一期人民胜利折实公债的指示》，财政部制发《委托人民银行发行人民胜利折实公债通告》，规定于1950年发行人民胜利折实公债，第一期折实公债于1月5日起开始发行。

人民胜利折实公债是抵御通胀债券，公债募集及还本付息均以实物为计算标准，其单位定名为“分”：每分含实物为大米6市斤、面粉1.5市斤、白细布4市尺、煤炭16市斤。每分实物价格，以上海、天津、汉口、西安、广州、重庆六大城市批发价用加权平均法计算，上海45%、天津20%、汉口、广州、重庆各10%、西安5%。公债总额为2亿分，在1950年内分期发行，票面额分为一分、十分、一百分、五百分四种。从1951年起，分五年作五次偿还。每期自发行截止时起，每满一年抽签还本一次。照实物计算，每期于发行截止时起，每满一年付息一次。分五年偿还，年息五厘。自1950年1月5日起，开始发行第一期公债，总额1亿分。每分公债应折合金额由央行每旬公布一次。

从字面看，当年发行公债以四种生活必需品计价，偿还是实物计价加利息，相当于政府在1950年发行了可以抵御通货膨胀的债券，用今天的金融学术语说，相当于政府做了一笔实物ETF的质押式回购。金融学家周洛华对当时的金融创新能力深表钦佩，以中国六大城市基本生活用品价格作为基准，如果物价大幅上升，投资者不仅获得了相同实物购买力的补偿，还获得了5%的利率，稳定了城市经济，进而稳定了全国经济。实物加权后的平均市价，每十天公布一次，类似于今天的基金管理公司每天公布ETF净值。

人民胜利折实债券获得了极佳的口碑。1950年初，第一期人民胜利折实公债在全国顺利发行，1956年兑本付息结束。购买公债的人都及时兑回，财政赤字得到弥补，人民币的运用范围得以扩大，政府财政信用与人民币信用得到巩固。政府还获得了美钞与黄金等硬通货，公债实物被销毁。通过实物公债，抑制了通货膨胀。

全球抵御通胀的保值债券从1780年美国开始，为应对战争造成的通胀、维护债券投资者的利益。如今，通胀保值证券成为常用的抗通胀膨胀指数化的债券，通过本金和利息的支付，随着价格指数的相应调整，可以回避长期债券投资的购买力风险。20世纪50年代人民胜利折实债券发行之后，直到1989年，为了应对价格闯关造成的通胀不稳，财政部发行了保值债券，期限为3年，利率随中国人民银行规定的3年期定期储蓄存款利率浮动，加保值贴补率。很遗憾，这一广受欢迎的债券品种被取消，还因为国债期货内幕交易染上浓重的阴影。

至于ETF回购市场，今年5月27日，上证所才宣布，将进一步推进基金市场发展，构建大众市场和专业市场两大板块，适时推出ETF（交易所基金）回购市场，试点开发1天和7天两个回购品种，同时研究ETF延期交易和分期交易等创新产品。具体而言，卖出ETF金融产品，并附加条件，于一定时间后，以预定的价格和收益，由最初出售者买回债券。1天期和7天期品种，均属于回购交易中的短期产品。目前上证所已有的“回购交易”包括债券回购、股票质押式回购等，但有利于民的一揽子实物ETF回购以及股票ETF回购还未推出。

人民胜利折实债券的信用甚至在通胀保值债券之上，不仅保证了本金不受通胀影响，还有利率收益。真正要还利于民，让民众产生安全感，可以发行保值贴补债券，或者发行以实物计价债券。如果发行信用债券，请建立最严厉的信用体制，让信用评级与财报真正能够反映公司的价值。

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