突围一个月倒计时 新三板迎来新机遇

每经记者 魏玉卿 郑佩珊

在沪深A股相对低迷的背景下，新三板即将推出的消息被市场寄予厚望。新三板的设立，无疑进一步完善了多层次资本市场体系：既有主板、中小板，又有创业板，还有新三板。作为创新企业的又一“孵化器”，未来的新三板市场是否会有一场投资盛宴？

11月24日，由国信证券与《每日经济新闻》共同筹划推出的“新三板、新机遇”大型投资者交流活动，在北京首发出场。围绕做市商制度、退出机制、进入门槛等投资者关注话题，与会嘉宾各抒己见，分享了对新三板未来投资机会的详细解析和观点。

酝酿了7年之久的新三板，终于有望破壳而出，在A股疲软的情况下，被市场寄予了更多的期望。

实际上，早在今年上半年，二级市场上东湖高新、东北证券、紫光股份、苏州高新等新三板概念股就已掀起了一波涨势。

随着新三板的扩容、交易制度的完善，是否意味着又一个“创业板”即将诞生？

国信证券与 《每日经济新闻》筹划数月，在 “新三板”突围前夕，推出的“新三板、新机遇”大型投资者交流活动，已于11月24日（周六）正式拉开帷幕，并将在全国几大城市进行投资交流。

北京作为活动的首站，吸引了众多私募界的投资人士参加，通过调研新三板挂牌企业、投资交流，嘉宾为投资者分享了对新三板未来投资机遇的详细解析和观点。

交易制度变革

从明年1月1日起实施新的新三板制度体系意味着新三板真正由中关村园区的股份转让试点蜕变为全国性的场外市场。

“挂牌企业的质量如何？转板在政策上会有什么优惠？退出机制是什么？”在活动开始前，北京一家创投公司投资总监就早早抛出了他的疑问。

自今年9月7日新三板扩容以来，市场一直期待明年全新制度出台，国信证券场外市场部负责人鲁先德表示，“做市商制度的出台将成为新三板下一个关注的焦点。”

根据新三板现行的挂牌流程，申报材料报监管机构备案获准后，公司股份按规定通过深交所的报价转让系统进行股份转让。公司挂牌后，挂牌公司需要持续披露公司信息，可根据公司自身需求，通过主办券商进行私募融资。此前，新三板的制度设计中包括不允许竞价交易、交易起点为3万股、挂牌公司股东人数不得超过200人、不向普通自然人投资者开放等限制条件。由于申请公司的规模与性质要求，导致几乎没有交易，挂牌公司没有市场价格，新三板自然无法发挥融资功能。

活跃度极低成为新三板最令市场关注的问题，数据显示，“新三板”扩容的首批挂牌企业在第二个交易日便出现“零成交”。今年以来，挂牌的158家公司，共成交521笔，成交总金额仅4.45亿元。

鲁先德表示，在新三板平台上，交易不活跃是一个必经的过程。新三板更多的是给企业提供一个融资平台，既能帮助挂牌企业快速成长，投资者也能取得更高的投资回报。市场的流动性，不应该是投资机构或者企业现阶段迫切需要追求的。但他表示，新三板扩容的同时，仍需要落实相关制度提高交易活跃度。

在经过向社会公开征求意见之后，证监会已于10月11日正式发布《非上市公众公司监督管理办法》（以下简称《非公办法》），并将于2013年1月1日起实施。该办法突破了传统的股东人数200人之限，允许非上市公众公司股票公开转让和发行，规定除公司股东、高级管理人员与核心人员以外，特定对象的市场参与主体不局限为机构投资者，变为符合投资者适当性管理规定的自然人投资者、法人投资者及其他经济组织，允许非上市公众公司股票转让和发行向个人投资者开放。

目前新三板试点扩容方案及配套政策的框架已经悉数制订完毕，将实行主办券商的分类监管制度，并确定引入做市商制度及降低个人投资者入市交易门槛等措施，有关的信披及审核配套机制也已完善。新三板市场和主板、创业板、中小板都不一样，需要有机构在其中维护其流动性。

鲁先德在活动上表示，做市商制度将活跃新三板的交易，券商通过做市商的方式成为挂牌企业的股东。鲁先德还表示，“《非公办法》规定非上市公众公司进行公开转让，目前唯一的合法平台就是新三板，据此股东人数可以超过200人，允许合格的自然人进入。从第一批试点范围扩容低于市场预期中不难看出，监管层是报以审慎的态度来面对这个市场的，所以我们预计合格自然人投资者的门槛将会非常高。”

转板存捷径？

国信证券的数据显示，截至2012年10月底，新三板共有157家公司完成挂牌，其中大部分在中关村园区中，只有少量其他高新园区的新增企业。

157家挂牌的企业中，8家完成IPO过会，1家公司完成中小板上市，6家完成创业板上市，还有一家创业板过会等待发行，正在创业板IPO审核的4家，还有十几家正在筹备当中。

“新三板”曾被市场解读为疏解当前主板和创业板的上市压力的新市场，所以转板与融资成为企业和市场极为关心的问题。业内观点也指出，“新三板”对于拟挂牌公司的最大吸引力，就在于转板机制，如果不能提供直接转板的制度保证，新三板很可能将再度被边缘化并重归颓势。

关于转板的问题，鲁先德透露，“企业在新三板通过券商和相关中介机构的帮助，运作更加规范，公司治理趋于完善，信息公开披露。从这个意义上讲，证监会审核的时候应该有优惠政策，因为公司已是经过考验的。”

《非公办法》已经公布，明年1月1日开始所有新三板公司都会被赋予非上市公众公司的身份。鲁先德透露，“有了这样的身份，对新三板企业来说，可以在符合沪深两个交易所上市条件的情况下，直接向两个交易所申请上市。这就是我们经常讲的所谓转板。”

当新三板企业达到上市条件的时候，实现上市的路径至少有两条，第一是IPO，第二是转板，即直接向交易所申请上市。“这两者区别在于，IPO是融资的，转板是不融资的。IPO排队已经排得那么长，企业可以通过新三板优先取得上市公司的机会。”鲁先德表示。

就融资而言，新三板目前定位于私募市场，可以实施定向增资。今年新三板有17家挂牌企业进行了定向增资，融资额达51525.05万元，平均市盈率18.07倍。

“我们统计的截至2011年年底新三板定向增资的平均市盈率约为21倍，到今年年底这个数可能会降，一些公布了定向增资议案的公司，增资市盈率还在降，因为这和沪深交易所二级市场走势是密切相关的。”鲁先德透露，参与定向增资的人除了原有股东，还新增了53家机构投资者，其中有33家是VC和PE机构。定向增资估值和营业收入、净利润增长率、销售净利润率相关，公司越能挣钱，估值越高。营业收入规模对估值影响最大，投资人主要还是看企业的成熟度。

新三板门槛将提高

中国资本市场一直缺少一个“纳斯达克”，此前创业板曾被市场寄予希望，但创业板出现的业绩下滑、高管套现、圈钱等现象让市场开始怀疑其能否承担重任。新三板成为下一个被寄予厚望的目标。

鲁先德透露，“新三板是上市资源的孵化器、蓄水池。企业运营成熟之后可以转到沪深交易所上市。”

据他透露，“全国中小企业股份转让系统有限责任公司已经成立，将来新三板将移至全国中小企业股份转让系统（以下简称股份转让系统），可以预期股份转让系统对企业的服务是多元化的。股份转让系统的交易有一部分采用连续竞价，同时融资除了现有的私募，也可以向证监会申请公开发行。有了这个政策，现在的创业板没有一家非要转到中小板去，因为没意义。从这个角度讲，如果股份转让系统运行一段时间，大家会看到一个相对完整、独立的交易市场。从这个意义上讲，企业进了新三板，今后有可能成长为‘中国的微软’。”

鲁先德还强调，“股份转让系统功能完善之后，预计新三板的门槛会水涨船高。”

明年1月1日正式实施的《非公办法》将把扩大试点后的场外挂牌企业纳入证监会监管体系。

新三板的扩容无疑将为更多的中小企业带来实质性利好，鉴于新三板的场外市场的特点与优势，将以更贴近市场的方式服务中小企业。

·创投访谈

启迪创投合伙人侯东：

对新三板未来谨慎乐观

NBD：您能和我们谈谈，公司目前的投资情况和具体的投资经历吗？

侯东：我们一共投了六家新三板挂牌企业，其中四家是在新三板上投的，如世纪瑞尔等，有两家是在投完后，帮助他们上了新三板，如德鑫物联。世纪瑞尔已经在2010年成功转板。

我们的投资并不是基于这家企业是不是在新三板上挂牌，而是从项目的角度来判断。

例如世纪瑞尔，我们是在2006年投第一笔，在2009年引入了一家大机构，又做了第二笔投资，世纪瑞尔在2010年转板成功。当时投的时候说很快会转板，前后也总共经历了4年时间。

NBD：世纪瑞尔转板后，你们获得了多少回报，现在是退出了还是持有？

侯东：已获得了10倍回报，我们持有的世纪瑞尔一部分是锁定1年，一部分是锁定2年，一旦流动该卖的时候就会卖了。

我们的投资风格是做早期投资，投资周期一般是10年，如果这个公司的发展空间还在，我们有耐心陪着公司一起成长。

NBD：世纪瑞尔转板的过程是否有绿色通道？

侯东：就现有的政策，其转板过程和完整的IPO过程是一样的，没有绿色通道。新三板启动以来，有近7年的时间，其吸引力并不大，但从今年开始，新三板又会出台新的政策，这会让企业在这个板上的流动性更强。

NBD：投资新三板挂牌企业，对你们来说如何实实在在受益？

侯东：最终还是希望能等到未来转板。这些企业信息透明度更好，公司制度、财务更规范，有利于我们做投资判断。企业上了新三板后，可以规范管理，获得未来退出的更多可能性。若投的企业不在新三板上，要退出是很困难的，一般都是自己来寻找接盘方，如果在新三板上，那么就会好卖多了。

NBD：您对新三板未来的发展乐观吗？

侯东：应该是谨慎乐观。

NBD：作为已经受益的机构，为什么您还只是谨慎乐观？

侯东：这要看政府会不会推出对新三板利好的政策。另外还有公司的质量，也是非常重要的。

NBD：您参与了新三板的一些政策讨论，怎么看未来的发展方向？

侯东：按照新三板的发展方向，未来将会有更多的企业在新三板挂牌，不乏转板的，但大部分应该都会在这个板上做流动。

并且从政府的态度来看，想把股份转让系统打造成为一个独立的交易所，而不仅是转板的一个过渡。这个事情一旦成立，至少我们的退出会有比较好的解决。

厚德创新谷执行总经理邓永强：

新三板是投资基金的盛宴

NBD：您是非常看好新三板发展的，为什么？

邓永强：在上周参加的一个论坛上，某监管层领导在会上表示，看好新三板，甚至未来还会有的四板、五板。

新三板要学习纳斯达克，并借鉴美国的模式，将它市场化、公开化、透明化，并引入券商做市商（做市商制度是指报出价格，并能按这个价格买入或卖出，从而为市场提供即时性和流动性，并通过买卖价差实现一定利润。），这会是一个完全市场化、开放的市场，所以我非常看好。

NBD：与主板、中小板还有创业板相比，您觉得新三板有哪些特别之处？

邓永强：新三板挂牌企业是备案制，这样的制度有很重要的作用，企业究竟是好是坏，完全由投资者来定价，相比较主板、中小板、创业板的上市公司，尤其是对于一些高科技公司而言，其迅速发展变化难以预料，只能证明这一刻好或者坏。

举一个简单的例子，汉王科技是一家很好的企业，但有了iPad后，整个市场格局发生了变化，可以说汉王科技原来的市场已被颠覆了，而这是上市之初完全不能预测的，它的股价也从云端跌落到谷底。

NBD：你们对新三板企业的投资周期预期是多久？

邓永强：投资新三板上的挂牌企业，也是追求快速回报，通过对企业2到3年的投资，在新三板上会选择退出。一般快的企业，从成立到上市时间是2到3年，正常的企业是4、5年，这是大部分基金（主要指创投基金、天使基金等）都能接受的。

NBD：为什么会选择在新三板上就退出，而不是等到转板呢？

邓永强：虽然现在A股市场是全流通时代，以创业板上市公司为例，创业板上的好多公司都会锁定3年，尽管有些表面上是锁定1年，但实际上是要签声明3年不退的，再加上上市前的3年，这一共就是6年，而且此时的投资回报也已远不如从前了。

所以创业板的吸引力对我们做早期投资的来说，收益预期在减少，投资周期却在变长，吸引力已降低。

新三板则不一样，这个市场应该是做市商的概念，在证监会是备案制，将责任转移到券商和投资者，政府也没有这么大压力，完全交给市场，并且定价、锁定期都是市场说了算。

NBD：您担心新三板流动性问题吗？

邓永强：我并不像市场那样担心新三板的流动性问题，像美国纳斯达克、中国香港地区的创业板，90%是没有交易量的，这是很正常的现象，其实就是考验你能否抓住另外的10%。

与创业板不同，投新三板企业不是纯财务上的问题，更需要投资者有技术背景、产业资源背景，而这是创投所擅长的。

NBD：在新三板上获得多少投资收益就算合理了？

邓永强：两到三年，赚10倍的收益是合格线，我们投资更偏好于移动互联、文化创意、网络游戏等领域的企业，财务上不会那么稳健，风险更大，但收益更高。

NBD：能有这么高的回报，那应该是有转板的预期了，为何还卖？

邓永强：这是10年赚100倍还是1年赚10倍的选择，我们会选择后者，基本在新三板上就会选择退出，只要投资时间和收益有一个比较好的平衡就行了。

NBD：您觉得新三板适合哪些投资者参与？

邓永强：新三板对有产业背景、产业资源的基金来说，是场盛宴，比如创投、产业基金、天使基金、高科技创业者、各地高新区政府领导基金等。

对PE而言，这里并不是天堂，他们主要是赚取财务差价，除了投钱以外，在登陆中小板、创业板时，可以利用自身的优势，优先上市等等，但在备案制的新三板上，这就没有意义了。

·调研样本

九恒星：新三板开启并购潮

新三板市场挂牌企业可以通过定向增资方式实现并购重组，从而进一步加强场外市场资源配置功能，这也是市场极为关注的焦点。

国信证券场外市场部负责人鲁先德透露，为进一步发挥场外市场资源配置功能，将逐步建立和完善场外市场并购重组制度，而目前中关村试点对挂牌公司的并购重组并没有相关规定。

11月24日，由国信证券、《每日经济新闻》带队，十余家私募机构一行来到九恒星调研。九恒星（430051）作为一家软件公司，目前已经在新三板挂牌。在登陆新三板之后，九恒星首先做的是并购。根据九恒星董事长解洪波介绍，通过定向增发，并购了九恒星在深圳的一家竞争对手，“通过并购，把一大批比较成熟的人才揽到手里，把一个新的业务领域揽到自己手里，使公司得到了比较好的发展。加上去年做了一次定向融资，九恒星现在的状况和上新三板之前有了非常大的差别，成长很快。”

鲁先德指出，新三板具有的资本市场的资源配置功能已经得到了一些发挥，其效用在逐渐显现。从这个意义上讲，我们更关注企业挂牌之后所做的资源整合。

“预计到明年全国各地新三板的企业能增加至500家，并购会成为一个非常重要的主题。”鲁先德表示，可能出现挂牌公司并购非挂牌公司，也有上市公司并购新三板企业，挂牌公司企业之间的并购也都会出现。

“有一家已经在新三板挂牌的企业叫莱富特佰，百度通过交易系统成为它的第二大股东，后面在进一步寻求控股这家公司。”鲁先德说道。

君德同创：切实带来融资便利

多数投资人热衷于新三板扩容，并非只是投资挂牌公司本身，更关注的是将企业扶上中小板或创业板，让风投资金更顺利退出。目前有7家公司从新三板成功转板，让财富放大了数倍。

此次调研的第二家企业是主营饲料的君德同创，据鲁先德介绍，君德同创是一个相对来讲更前期的公司，公司规模非常小，之前不大可能去银行贷款，但上了新三板之后，中关村至少有两家银行可以为其提供股权质押贷款。

在调研中，君德同创公司董事长杨立彬向机构说：“公司目前做了小范围的股权激励。上了新三板后，在杭州银行的支持下，贷款建设了新工厂，使君德同创跨上了新台阶。”

2006年登上新三板的紫光华宇，一开始由于资金匮乏，采用由员工持股的方式。半年时间内，紫光华宇在新三板每股的价格上升至6.18元。2011年，紫光华宇以新三板第五家上会、第四家过会的公司的身份登陆创业板，带来了数十倍财富增长，在增值最大的股东入股8个月溢价超过6倍。

“这个财富对企业来讲是非常实在的。”鲁先德表示，“财富效应增加公司凝聚力，对处于这样发展阶段的企业来讲更重要。”

类似的例子还有很多，比如诺思兰德做定向增资的时候，每股价格20多元，融资额4000多万元，鲁先德评价称，“很多投资人争相投资，但当时设定的额度相对有限。”

此外，上市公司融资之间必须间隔一年，而中海阳挂牌不到一年，融了两次总额度达到3亿多元，“中海阳是做光伏，正是因为有新三板，所以日子比同行好过得多，核心是钱已经拿回来了，时机抓得也比较好。从新三板的角度讲，所以无论规模大小，银行贷款都能够支持企业的发展。从融资的角度讲，目前新三板能给企业带来实实在在的融资便利。”鲁先德补充道。

“新三板 新机遇”大型投资者交流活动首站圆满落幕

作为国内场外市场业务排名领先的老牌券商，国信证券日前与新锐主流财经日报《每日经济新闻》携手开展了一场名为“新三板 新机遇”的全国巡回投资者交流活动，双方通过线下线上结合的方式宣传“新三板”业务，迎合投资者需求。

11月24日，首站活动在国信证券北京分公司举行。此前，一队约20人的专业机构投资人，对国信证券辅导过的“新三板”公司九恒星、君德同创进行了调研。

据悉，国信证券是首批获得股份报价转让业务主办券商资格的券商之一，致力于在全国中小企业股份转让系统（“新三板”）、区域性股权交易市场等场外市场，为广大中小企业提供推荐挂牌、定向增资、并购重组、转板上市等专业服务。

“订悦2013”—— 《每日经济新闻》大征订活动，订报有礼。http://www.nbd.com.cn/corp/2013dingyue/index.html