期指两周年盘点 揭示趋势开启做空赚钱时代

每经记者 张昊

仅用两年，投资者开户数稳定增长；持仓量稳步上升、成交持仓比趋低；期现价格高度拟合，当月合约的交投最为活跃；每个合约平稳交割……

两年很短暂，也可以说还是一个襁褓中的婴儿，但是它表现出种种特性，似乎早已预示了该品种的成功——这，就是A股的股指期货！酝酿10年之久，筹备了4年多，A股的股指期货终于在2010年4月16日破茧而出！它的到来，终结了A股市场单边市的历史；它的到来，开启了现货市场的套保功能；它的到来，使得对现货市场行情的趋势性判断更具指导意义！

如今，经过前期的风风雨雨，股指期货即将迎来两周岁的生日。在本周的证券周刊中，《每日经济新闻》精心为投资者梳理了股指期货上市2年的风雨历程，股指期货给我们带来的思考，以及我们又将如何运用这一工具。

/市况/

持仓量稳增 期指市场参与机构呈现多元化

衡量股票市场参与热情及后期趋势的重要指标就是成交量，但在期货市场中，这一指标就是持仓量。持仓量是期货市场独有的量能指标，显示资金存量变化，它是未平仓合约总和，代表着持有者对后市的态度。持仓量多少反映了资金对行情的参与热情，也是判断期货品种资金博弈、后期行情趋势的重要量化指标。

2010年4月16日，A股股指期货抢滩资本市场，业内普遍预计，期指推出后，市场的培育、活跃度需要一个过程。但期指在随后的运行中却给出许多超预期的结果，与此同时，相关政策相继出台，期指市场投资者结构也由前期的中户、大户主导，逐渐向私募、公募、OFII等大型机构过渡。

如今，在期指2周岁生日之际，一个成熟的金融创新品种已经初见雏形。

交易规模稳中有升

50万的资金，100万的资产，一项并不算低的交易门槛并未阻挡市场参与者对期指的喜爱。

从海外市场成熟的经验看，期指推出从最开始到最终平稳运行，都需要一个过程。但是A股的期指，或许是由于2010年特殊的单边市，以及市场前期较大的套利空间，使得A股期指的这一过程大大缩短，不到一年的时间，期指就已经走过了国外成熟市场多年的发展历程。

从现货市场看，2010年4月16日，期指上市开启了整个市场下跌的步伐，沪深300指数自3388点一线一路跌至7月初的2500点一线；随后现货指数再次从2500点一线反弹至11月初的3500点一线。

格林期货期指分析师石敏告诉《每日经济新闻》记者，震荡市中方向不甚明确情形下，市场的参与热情都非常低，这是期货市场与生俱来相对现货大幅波动的特性所决定。

但期指上市后整个市场随即展开的单边市，即单边的下跌后又紧跟着单边上涨，这一趋势性行情为参与期指的资金提供了理由，在交易杠杆放大下，使得顺势交易的赚钱效应极佳，期指的市场人气就是在这一过程中得到提升。

从2010年4月16日期指推出到当年底，8个月期指市场资金的参与程度，IF合约的总成交量在7月中旬到达高点约34万手，随后至当年的9月底，成交量下降至约12万手，而到当年底成交量维持在17万手一线。

尽管IF指数成交量的变化波幅明显，但是期间的持仓量则几乎是大幅增加，资金持续深度介入的迹象也很明显。在4月中旬至7月初单边下跌中，IF指数的总持仓量达到31782手；7月到11月单边上涨行情，IF持仓量进一步推升至42825手一线。

持仓量的持续稳步走高，以及成交量的大幅波动，是2010年期指运行的主要特征。不过在进入2011年后，由于套利空间缩小以及单边市行情结束而转入震荡市，期指的成交量明显缩小。

不过随着4月中旬单边下跌行情再次来临，期指的成交量再次放大。从IF指数的持仓量看，持仓量同样显示出稳步的增长，2011年初持仓量36000余手，年底持仓量已经上升至53600余手。

而进入2012年后，IF指数持仓仍然维持上涨趋势，且在3月底总持仓达到70476手的高位。

“持仓量的增长是资金介入的直接体现，也可以说明期指市场的活跃。”石敏表示，上述指标衍生出的另一个反映市场活跃程度的体现，即期指总成交额与A股市场总交易额之比，以及期指总成交额与沪深300指数总成交额之比。“与A股市场的总交易额相比，该指标2010年6月最高超过3，2011年10月至今都在2以上，其余时间基本在0.5以上。”石敏告诉记者，与300指数总成交额相比也是类似的情况，这两种指标最终的结论均是期指成交的活跃。

机构资金逐渐入市

期指的成交持仓比，又称换手率，是市场投机交易活跃与否与参与者结构成熟与否的标志。

“香港恒生期货这一比例一般不超过2。”石敏认为，2011年期指成交持仓比波动区间为2.38至10.53，平均值为5.27。相对于上市初期投机活跃度有所降低，但更应该看到的是期指市场的理性也正在向成熟市场靠近。

石敏告诉记者，2011年后期指套利区间逐步缩小，以及期现持仓比理性回归，很大程度源于市场参与结构的多元化，即机构资金的介入不无关系。”石敏表示。

实际上在期指推出后，市场的参与主体仍是以普通的中、大户为主，而由于市场初期的不完善，使得原本应该占主力的参与主体——大型机构投资者，不得不挡在期指交易的门外。

然而令人惊喜的是，监管层在鼓励机构资金入市方面并没丝毫怠慢。2010年4月21日，证监会首先发布了《证券公司参与股指期货交易指引》、《证券投资基金参与股指期货交易指引》上述两项政策，率先扫清了大型机构资金进入股指期货的门槛；

2011年5月3日，中国证监会发布《合格境外机构投资者（QFII）参与股指期货交易指引》，除了前期国内大型机构外，外资机构的参与势必促进期指交易机构的多元化，而外资机构丰富的经验积累，也将进一步促进国内期指市场走向成熟。

继证监会放行证券公司、公募基金、OFII参与期指交易后，银监会在期指市场参与方面再下一层，2011年6月27日，银监会《信托公司参与股指期货交易业务指引》出台。

与此同时，为进一步促进股指期货市场功能的发挥，今年2月，中金所在原有套期保值管理办法基础上，优化推出了《中国金融期货交易所套期保值与套利管理办法》，进一步完善套保管理，推出套利交易，为机构投资者更好地运用股指期货提供便利。

而根据相关的统计数据显示，截至今年3月，股指期货全市场共有法人账户1868个，法人账户交易量不大，只占总体的5%，但法人账户的持仓量较高。

其中，特殊法人账号(券商、基金和信托)有225个，其中包括51家券商、15家基金公司，以及其余的信托机构。

/功能/

期指凸显价格发现功能 趋势性把握大盘拐点

期指的问市，一方面改变了单边市格局，投资者有了做空的工具，参与套期保值还能防范大盘系统性风险；另一方面，随着市场的活跃度及交易者结构的丰富，期指也常常表现出某些优先的价格发现功能，这也是期货品种独到的一大优点。正是因为价格发现功能的存在，不参与期指交易的投资者观察到这一先行指标，对A股市场的投资也将具有极佳的意义。

期指的先知先觉

经易期货分析师王晋川告诉 《每日经济新闻》记者，期指对市场的先知先觉更应从趋势上判断，而趋势上判断更好的指标则是每日交易所公布的期指龙虎榜。

“A股市场机构的建仓，普通投资者不可能随时知晓，但是中金所每日公布的持仓结构，尤其是某些大型机构持仓的变动，往往能从趋势上反映未来数日或者一段时间内整个市场的运行趋势。”

《每日经济新闻》记者回顾两年来期指的运行节奏发现，每当市场在进行趋势性行情演绎的前夕，期指市场的某些特性往往带来一些预见性。

从下跌市场来看，2011年7月中下旬至10月中下旬，IF指数自阶段性高点3159.7点单边跌至2506点，从当时主力1108合约在7月21日前，其主力持仓结构并没有太多变化，比如单个多空主力增仓数量不大、前20大多空席位每日的净持仓变化也没有特点。

不过在7月21日，空头力量的突然爆发似乎打破前期的多空平衡，当日中证期货增加空单622手，而更明显的市场特点在于，前20大空头主力增加空单2009手，与此形成对比的是前20大多头主力，其净空单的增量仅843手。

空头单边大举异动后，整个市场再次拉开单边下跌序幕。以全市场的趋势性上涨为例，2011年11月至当年底的下跌行情，上证指数自2500点一线单边跌至2132.63点，随后2012年一季度单边上涨行情也就此展开。

从这一轮单边上涨行情看，2012年1月6日至2月底，IF指数自2278.7低点一路攀升至2692点一线，也是与此前平静的机构持仓变化相比，2011年12月30日，当时主力1201合约持仓结构突然异动，当日空头主力国泰君安、海通期货、华泰长城分别减持空单599手、299手、428手；与此同时，前20大空头主力当日净空单减持更是高达3555手。

空头部队突如其来的大规模撤军，俨然对后期行情起了预见性，随后2012年一季度的单边上涨行情就此展开。

上述主要是根据主力机构席位持仓变化来判断市场的趋势，市场上对此也是存在分歧。有一种观点认为，如果根据这些判断就能简单预测市场的涨跌，明显说明这些指标是无效的。不过，该结论仅是一种想法，相关机构研究结论则是很好的市场佐证。

基于中金所每个交易日公布的多空持仓前20名结算会员的持仓数据，国泰君安期货研究数据显示，从上市以来至2011年2月15日，国泰君安期货席位上累计持仓盈利4.64亿元，广发期货亏损7587万元，海通期货亏损3.01亿元，华泰长城亏损1.72亿元。

同期，国泰君安期货、华泰长城、广发期货及海通期货席位上的净持仓预测准确率分别为54.27%、48.74%、48.74%及48.24%，净持仓变化预测准确率分别为54.27%、48.74%、45.73%及50.75%。

成都鼎弘义投资总监张诚告诉《每日经济新闻》记者，期指这一先知先觉的体现，更重要在于这是一个更高效的市场，市场的各类参与者，比如套保、套利以及私募资金，这些参与主体都是高手云集，其对市场嗅觉、敏感性堪称一流。因此，高效的市场，配合参与者敏锐的嗅觉，使得期指的发现功能得以体现。

“最后15分钟”效应

上述主要是期指所揭示的趋势性机会，而短期或者盘面期指对现货指数的引导，则体现在期指最后15分钟交易，以及盘中期指对现货指数2分钟的领先效应。

首先就最后15分钟效应来看，由于A股市场每日15点结束全日交易，而期指市场全日交易的结束时间是15:15，因此期指这最后的15分钟，往往会对次日的现货市场给予引导，而正是因为有这样的特性，期指最后15分钟也被喻为“神奇的15分钟”。

而对于这神奇的15分钟，某机构人士总结了五大规律：一、大盘趋势性向下，15分钟内期指跳水，次日大盘一般会低开，并低走，次日的趋势看跌；二、大盘趋势向下，最后15分钟期指翘头向上或突然拉起，次日开盘大多数高开并高走，次日趋势反弹向上看涨；三、大盘趋势向上，最后15分钟期指拉起，次日市场开盘往往高开或者跳空高开；四、大盘趋势向上，期指尾盘跳水，次日往往低开回档，是股指中最佳介入时机；五、大盘震荡，期指也随之震荡，两者互相牵制影响。

经易期货分析师王晋川认为，期指的最后15分钟一般没有投机盘，因此能在最后15分钟坚持交易的基本是隔夜盘，期指波动性本就偏大，如果没有很大的把握，相信资金不会选择隔夜坚持。因此，期指尾盘的表现一定程度上是这些隔夜盘资金对次日行情有把握的体现，这也就是预见性。

此外，关于期指常常领先于现货市场2分钟的效应，市场对此存在一定分歧。

格林期货分析师石敏告诉 《每日经济新闻》记者，这种现象的出现应该仅仅是视觉方面的，期指与现指应该是相互引导。石敏认为，现货市场沪深300指数跨越多个市场，这使得计算并不快捷，而期指市场只是指数即合约的价格，因此计算速度更为快捷。鉴于此，期指对现货指数的2分钟效应，更多是由于计算快捷程度造成的。

/赢家/

大资金的天堂：中金所骑上期指现金牛

两年里，期指交易规模稳中有升，市场参与主体逐步增加，其先知先觉的特性也表现得淋漓尽致。那么，这两年从事期指交易的各类投资者的交易结果如何？该创新业务的开启，在服务于市场的同时，市场参与主体的中金所、期货公司是否也从中分得一杯羹呢？

中、大户受限资金量

期指参与者涉及各大期货公司，其盈利状况不会有全国性的统计，因此，对于期指运行两年来投资者的盈亏状况，不妨通过某一个体来推算整个行业。

雷立刚——淘股吧最具人气的民间高手之一，2006~2007年A股市场大牛市期间，赚了百万家产，并成功渡过A股市场的暴跌。2011年3月起，股市高手雷立刚开始尝试期指交易，但这随后被雷立刚定义为地狱门的开启。

据雷立刚介绍，仅2011年11月到2012年1月的两个月，他就亏损50余万，而加上2011年股票市场约亏损的30万，其流动资产只剩下30万左右。80多万就这样不可思议地蒸发了，但这并非特例。

在雷立刚的日记中，他满怀深情地写到，“2012年1月16日，也就是昨天，我彻底退出股指期货市场，像一只受伤的狼，独自舔自己的伤口。清点账户，所有的流动资产只剩下30来万。我几乎相当于终点又回到起点。昨天深夜，我大约10年没流过的眼泪，再次溢满眼眶。”

雷立刚在期指市场的惨痛遭遇，或许仅是从事期指交易大户盈亏情况的一个缩影。

亏损之外，当然也不乏从事期指赚钱的案例，私募基金成都鼎弘义投资便是其中一例。该私募基金投资总监张诚告诉《每日经济新闻》记者，目前公司已经发起了成立股指期货集合理财计划，将专攻期指市场。

“A股市场蓝筹股具有投资价值，但是获利空间太小；而中小盘弹性大，但同时也伴随着很大风险，因此在当今A股市场资金的增值空间是相对有限的。”张诚透露，正是基于这样的思路，公司从2011年3月开始转战期指市场。

经易期货分析师王晋川告诉记者，期指上市至今赚钱主要是套保及套利的资金，这部分交易者主要是以机构交易者为主，而对于市场的中、大户，应该是部分亏损。

王晋川认为，这种结果可能因为中、大户天生的做多心理，在期指单边下跌背景下，难免受到影响。同时，相对于大型机构，中、大户的资金量有限，这些交易选手都有止损交易纪律，由于期指波动很大，也很容易到达止损点，因此很容易止损出局。

中金所仍是最大“赢家”

市场的参与者大部分是亏损，那么作为服务于这个市场的主体，中金所及期货公司的业绩怎么样呢？

上海某大型期货公司负责人告诉《每日经济新闻》记者，由于期指市场还是处于市场培育阶段，期货公司手续费竞争依然激烈，不少公司为了争夺市场份额，选择零手续费。此外，有些期货公司选择了在交易所万分之0.5基础上仅加很小比例。

尽管手续费非常低，但是随着期指两年来的运行，市场的交易规模也不断放大。上述负责人表示，期指交易规模扩大势必会对期货公司的盈利带来提升。“但其中要分两类期货公司看，一类是非券商系期货公司，另一类是券商系期货公司。”该负责人告诉记者，券商系期货公司得益于营业部IB机制，期指给其业绩的增厚比较明显，2011年全年券商系期货公司平均盈利水平有13%~15%的增幅，其中期指带来的业务量占据主导；而受商品期货交易量的影响，非券商系期货公司2011年盈利增速大部分出现同比下降。

相对于交易者大部分亏损，以及券商系期货公司盈利，中金所是背后最大的赢家似乎已成业内共识。

以2011年期指完整的交易年度看，期指总共成交额43.76万亿元 （单边），按照沪深300股指期货合约相关规定，手续费收取标准为成交金额万分之0.5，则意味着期指上市至今中金所收取的手续费就高达43.76亿元。

年收入43.76亿元是怎样一个概念？按照贵州茅台去年87亿元净利润，中金所2011年的收入已经相当于贵州茅台半年的利润。

此外，截至周五收盘，期指全日均价2592.9点，如果保证金按照18%估算，期指四个合约总共沉淀市场资金162亿元 （多空各81亿元）。市场沉淀保证金162亿元，中金所2011年一年就收取手续费43.76亿元，占保证金的比例高达27%，吞金速度可谓惊人。