2012年经济展望与市场分析

方正金融研究院 郭士英

一、欧美债务危机继续发酵并拖累全球经济

欧债危机是引发二次探底的导火索，但根源还在于美国次贷危机后的两三年里，世界经济严重失衡的局面未能得到实质性的改观，相反，资本失衡现象反而加剧。

西方国家惊人的政府主权债务是多年实行不当经济政策所累积的结果，不大可能会在短期内解决，未来大约十年，欧洲需要用宽货币、宽财政、贬汇率、降福利、重生产的综合政策休养生息。政策实施的主要难点在于“紧缩减债计划”遭到了选民们的强烈抵制，他们不愿意为政府过去的政策失误买单，绝大多数人是不会心甘情愿地降低自己生活标准的。“人间正道是沧桑”，西方诸国不断发生的罢工和骚乱足以说明，财政紧缩和财政纪律整顿这个理性而长期的解决方案会继续遭遇超强的阻力。

2012 年2-4月是欧洲的偿债高峰，意大利将处于旋窝中心。英国被迫置身事外，法国处于“坠落的边缘”，而必然首保自身的德国纵有“一厢情愿的欧洲梦”，但只怕“大厦将倾、独木难支”。2012年，欧元崩溃及欧元区经济衰退的潜在预期，仍将继续存在和发酵，这是明年全球经济最大的不确定性。2011年第四季度是欧元区两年半来最糟糕的，经济大约萎缩0.6%。欧央行将2012年欧元区经济增速预期中值从9月份时预期的1.3%下调至0.3%，并将2012年欧元区通胀率平均水平预期从此前的3%下调至2%，2013年通胀率预期下调至1.5%。高盛预计欧元区经济同比负增长0.8%。

美国经济和股市在今年看似相对稳定，但美国庞大的赤字和债务问题从未消失和改善，不过是暂时被掩盖或被忽视了。这也是美国对于欧洲危机表现消极的主要原因，美国本已“泥菩萨过河”，欧债危机很可能使得美国2012年的经济增速再减1个百分点，大约只有1.5%。

美国经济在自然复苏，但房地产市场依然低迷，其它方面也并未出现令人欣慰的重大突破。当欧元终于被美元打回原型(2010年6月美元指数88.7，美元兑欧元1：1.18；2005年11月美元指数92.6，美元兑欧元1：1.16。)，美国就将再度迷茫和被动，因为美国的出口偿债梦可能因强势美元而破灭，美国经济的持续发展问题将再度唤醒世界经济的灾难预期！目前多数机构预测明年全球经济增长率为3.5-4%，个人觉得都偏乐观了，很可能会低于3%--轻度衰退。(美银美林预计2012年全球经济增长率在3.5%；IMF预测4%。)

所有的过度举债都需要受到惩罚，因此现在的解决之道更强调逼迫债务国“节衣缩食”。。但如此严峻的经济现实下，当前世界须还要有特别的应对之道。特别是，欧猪五国的产业结构存在严重缺陷，长期的“好吃懒做”使得其经济的自然恢复和债务的自然清偿难比登天。这些国家之所以能够过度举债，现有国际经济机制和金融政策也负有责任，欧洲央行和国际经济组织不能眼睁睁地看着这些国家破产或陷入更大的灾难性动荡，否则对国际社会的潜在伤害是更大的。以德国为代表的“三驾马车”要求希腊债务减记50%以及相应的债务重组方案是合理的，债权人本当承受相应损失。如果希腊等国认识不到自己的错误并且不予配合，那么就应该把希腊分离出欧元区，这有助于问题的解决和理性的回归。

解铃还需系铃人，货币失衡的问题还得用货币的手段加以解决。当然，印钞政策不符合常理，更不允许其成为常规。这就类似对危重病人的输血--既不能见死不救，也不能让患者形成外部依赖，最终还要靠他自身造血能力的恢复。除了已经实施量化宽松的美国、日本和英国，似乎很多国家的很多人都厌恶用超发货币的手段来解决当前异常严重的资本失衡问题，这就要问一句：这种看似理性实则自私而毫无远见的坚持会换来什么？很可能先是某些国家和地区的持续动荡，进而就是经济大萧条和国际秩序的大崩溃，又或者激发血腥的军事战争。

很奇怪，欧元区领导人目前还在对量化宽松政策采取抗拒和抵制的态度，这很可能会延长债务危机的持续时间，甚至会导致某些国家财政、银行和经济状况的继续恶化。欧元区的问题甚至会向整个欧洲扩散，最坏的事情还没有发生，欧洲必须准备好用一两次印钞来度过届时的金融系统稳定问题。

正因如此，2012年全球经济增速会继续降低。美国的经济预计要好一些，失业率已经有所下降；但欧洲可能遭遇经济衰退，因为欧元的过高估值维持了太长的时间，还因为刻板的经济理念和各国分歧较多等原因，欧债危机的处置效率不容乐观。欧元区还会再降息1-2次，此后很可能不得不实施量化宽松政策。当然，一旦欧洲央行开始量化宽松的非常规政策，那么金融市场将很快做出激烈反应，当前几乎所有的全球通胀预测就必须做出重大修订。

2012年，欧美债危机还会通过金融和贸易链条影响世界经济。发达国家需求的低迷不振构成了新兴国家经济的主要威胁，会继续减速。西方金融动荡也会影响新兴国家金融市场的稳定，进而影响投资者信心。新兴国家首先必须及时扭转“紧缩抗通胀”的政策思路，转而通过增加流动性等措施对冲来自发达国家的风险。借此时机，以中国为首的新兴国家还应该果断地加快经济政策调整，尽力减少对外依赖，增加独立性，通过财税政策调整和增加中低阶层收入水平等措施，重点刺激内需增长，抓紧时机推进社会经济的战略转型。

二、新兴国家从防通胀到保增长

2012年中国宏观经济主要有三大风险，从外部说，主要是欧美经济不景气造成的需求下降冲击中国的出口产业。从内部看，主要是中国房地产市场可能过速下滑导致中国经济硬着陆。从后期看，主要是密切防备美国和欧洲可能出台的经济刺激政策导致通胀风险卷土重来。

2011年3月笔者曾做出判断，认为世界主要金融市场将进入剧烈震荡，预言这一轮的金融动荡堪比2008年。果然世界大宗商品市场出现了持续下跌，至今国际CRB(延续)指数自691点下降到了目前的546点，平均跌幅为20%，这已极大地缓解了困扰各国政府的通货膨胀压力。

至今金融震荡已近尾声，但鉴于经济下行风险犹在，主要商品的低迷行情可能还要持续一段时间。今年7月份CPI为6.5%，形成全年高点后开始下降，这比3月初的大宗商品拐点滞后了4个月。假如国际大宗商品整个冬季都处于低迷的熊市氛围，2012年的通货膨胀压力应该远远小于2011年，至少上半年如此。下半年可能会有所抬头，物价上涨力度决定于欧美以及国内货币政策。综合预计2012年CPI涨幅可能会低于在3%，将明显低于2011年的约5.5%。

中央经济会议已经明确了“稳中有进”的政策基调，中国政策的短期目标正在清晰地转向保稳定和保增长。2011年11月CPI涨幅为4.2%，创下了14个月以来的新低。2012年可能不会再似2011年一样纠结于“保增长还是抗通胀”。美元指数已经脱离底部，有望再度问鼎89一线，加之需求不旺，即便明年商品价格有所回升，初步分析其幅度不会太大。只有原油例外，受伊朗局势影响较大。悲观些说，如果房地产市场大幅走低，产能过剩的矛盾将会突显，单独保障房项目无法抵御，上半年有可能还要适度预防通货紧缩风险。新兴国家经济放缓，对全球经济增长的边际贡献递减，同时明年还要应对更多的贸易保护措施。假如欧美根本不会动用新的货币刺激手段，则通货紧缩乃至大萧条的概率就会更大。

三、中国货币政策要点及财政政策调整

中国经济景气正在由扩张转为收缩，下行风险在加大。同时，工业增长在下滑、投资增速还在放缓，内需增长缓慢，经济下行趋势仍将持续。

截至11月末，中国外汇占款254590．31亿元，环比减279亿元，10月环比减249亿元，是近四年来的首次月度负增长。央行资产负债表显示，10月累积外汇占款23．29万亿元，比9月减少893．4亿元，是近八年来首次下降月度。

11月30日，美联储携手五大央行向市场释放流动性，同日，巴西也宣布下调基准利率50个点，中国央行3年来首次下调存款准备金率。这标志着始于2010年第1季度的中国战略紧缩已经中止--2010年1月12日开始提高存准率达12次，同年10月开始加息。与以往不同的是，这次转向不大会形成一个“尖锐的拐点”，因为政策不会很快全面放松，还不能对西方流动性泛滥风险彻底放松戒备。尽管始自2010年第1季度的经济减速还在继续，但增速依然不低，未来只要GDP增速尚在8%以上，中国就没有必要过分忧虑经济增长问题，不必降低利率，更不必采取其它过激的刺激手段。尤其是，中国必须要长期防备美国的“印钞赖账战略”和“利用资产泡沫秒杀新兴经济”，保持适当的利率水平很重要。尽管CPI已经有所回落，但广大储户利益还在饱受负利率的侵蚀，况且中国的利率水平并不高，所以需要特别强调的是：整个2012年中国都不应该下调利率，假如不得不预防和对冲更大级别的硬着陆风险，中国只需适度松绑房地产即可轻松化解。

2012年，出口下降会导致外汇顺差下降，中国应该就势降低人民币升值幅度，从2011的大于4%降低到小于3%。尤其是，在中国正在降低关税、加大进口的同时，更应该适当降低升值速度。外汇占款减少会凸显2011年存款准备金率上调过快造成的资金紧张，因此2012年，央行应该根据经济形势需要逐步下调存款准备金率以缓解民间的流动性紧张局面，不排除2012年从21%下调到18%-19%的可能性。

中国财政政策需要做重大改革，多年的政府超收是不正常的，这期间折射出中国经济模式的重大弊端，也暗含着重大危机。明年的主要任务首先是增加民生投入，集中于保障性住房建设、教育、医疗、社会保障、就业等方面。二是结构性增减税。增税应主要集中在房产税、环保税和资源税等直接税种方面；减税则集中在间接税方面，如降低消费税以刺激内需，已试点的交通运输等现代服务业增税扩围可适时推广，降低企业所得税，对中小微企业、环保产业、战略性新兴产业进行税收扶持等。此外，值节能减排等“十二五”规划重点项目有必要选择性加大投入，以寻求新的内生增长点。2012年要特别注意陆续减少政府性投资和支出，要让企业成为真正的投资主体，否则，不但全社会的投资效率会继续下降，还迟早会导致政府财政的难以为继。西方已经提供了反面教材，中国应引以为鉴。

综合预计，2012年GDP增速约8.5%，CPI涨幅可能小于3%，M2增幅约14%，新增贷款约8-9万亿元。