专户理财：面临三大成长烦恼

兴业全球基金副总经理 徐天舒

国内专户业务已经开展三年多了，市场从狂热追捧到回归理性，已经经历了一个轮回。根据证监会有关负责人的数字，截止今年8月底，已有37家基金公司开展了专户理财业务，管理资金规模1228.39亿元，其中一对一账户规模720亿元，一对多账户508亿元。这个规模和阳光私募大体相当，约为公募基金总体规模的6%左右。

专户业务开展短短几年，能达到这样的规模，成绩应该算是不错的，但相对海外专户的规模和份额而言，仍有较大的发展潜力。同时，专户业务的发展也伴随着一些问题，需要我们不断反思和完善。最近，股市一直在底部徘徊，专户也进入了调整期，正可以利用这个机会重新审视一下专户这一投资品种的优势和劣势，引导投资者正确认识和投资专户产品。

专户理财“量体裁衣”

首先，专户理财的优势主要体现在哪里呢？

相对于公募基金而言，专户理财面向的客户群体更小，门槛更高，要求单笔投资在100万以上。这造成了一些客户理解上的偏差，认为专户理财会给高净值人士“开小灶”，业绩一定会比公募高很多，这显然是一种误读。事实上，专户理财最为突出的特色和优势主要体现在产品设计和投资方案的“量体裁衣”上，具体包括四个方面：

首先，专户产品的设计可以规避公募基金仓位限制的弊端，看空可以空仓，看多则满仓，理论上可以做到全攻全守；

其次，专户的投资范围管理相对比较宽松，也就给投资工具的组合应用提供了空间，比如，股指期货的应用已经放开，修订后的《专户试点办法》还将商品期货纳入了投资范围；

再次，专户实行报备制，从设计到运作周期短，可以根据市场情况灵活推出最合适的产品。比如在股市低点大力发行产品，在股市高点结束产品，最大程度地为投资者获取高回报；再比如从去年下半年开始，定增市场容量大，获利机会比较多，运作好的定增类产品获益颇丰；另外，最近几年黄金牛市，如果推出黄金类的专户可以获得很好的收益，一旦黄金走熊，可以尽快结束此类专户。这些都是公募基金无法复制的灵活优势。

第四，一对一的专户还可以根据客户的要求量身定做产品。比如，有些客户社会责任感比较强，就可以为他订做社会责任投资主体的产品；有的客户希望参加某个股票的定增但是资金量不够大，也可以为他订做单个股票的定增产品。

个性化选择是最佳策略

但专户理财也并未完美的投资解决方案，相较公募基金，专户理财有一些优势，也存在一些劣势。主要包括以下三点：

首先，专户理财所受仓位和投资比例限制较少，可能会发生部分专户持股集中度过高的情况，业绩波动相应就会比较大。

其次，专户产品有一定的运作周期，一般产品最短的退出周期也需要一个季度，参与和退出不方便。而违约退出成本则远高于公募基金，一般不低于2%。

再次，专户理财相对透明度较低，信息披露范围相对较窄，不对外公布持仓变化和最终收益，不方便持有人比较不同产品优劣。

因而，投资者需要根据自身的需求选择投资品种，一味认为专户一定比公募基金好是不对的。而正是因为专户产品从设计到投资策略，都会有自己比较鲜明的特点，需要客户对自身需求及产品特点和投资方案有一定的了解，选择出最适合自己的方案。

国内专户理财仍有较大潜力

近期，因为股票市场的低迷，专户理财也受到了一定的冷遇，不过从一些成熟市场专户理财的发展来看，我国大陆地区的专户理财业务仍有较大的发展空间。

美国的专户理财从20世纪90年代开始快速发展，截止2007年底，独立管理账户的规模已经达到1万亿美元，而所有的管理账户总规模接近2万亿美元，与共同基金的比率稳定在15%左右 （数据来源ICI,CeruliAssociation）。

专户业务在中国台湾地区被称为全权委托投资业务，该业务由资产管理公司，如证券投资信托公司或证券投资顾问公司经营，接受客户委托，在约定受托范围内全权为客户操作。截至2007年底，中国台湾地区全权委托业务规模达到8294亿新台币，是私募基金规模的18倍，约为共同基金的40%。

不论从专户的绝对规模，还是与公募基金的比率，可以看出，我国大陆地区的专户业务还有很大潜力。但也应看到，专户理财过去三年的发展获得一些投资者认可时，也暴露了一些问题，需要我们不断进行审视和完善。

成长的烦恼

专户业务目前所面临的问题主要包括以下三个方面：

首先，对于基金公司，如何有效地让客户理解自己所投资的产品，把产品推荐给适合的客户。

从这几年的操作经验来看，专户业务最大的不幸就是把产品推荐给了不该推荐的客户，激进型的投资者买了偏绝对收益类型的产品一定会觉得产品净值变动太慢；而保守型的投资者买了类公募股票型基金类型的专户又会对短期内的损失无法接受。目前，一对一的客户一般由基金公司自己开发维护，沟通相对比较顺畅，一对多客户主要通过银行券商等销售渠道，沟通的有效性就要打问号，需要基金公司在这方面多下功夫。

其次，从投资工具来说，目前国内专户经理可以选择的投资工具还比较单一，需要不断拓宽投资范围，运用更多的投资工具和策略，比如商品期货，纸黄金等，进而提供更多样化的专户产品。事实上，多策略理财专户目前已经成为美国专户理财一种基本类型，其特点就在于把许多在不同领域有所建树的投资管理人召集在一起，共同提供比单一账户更好的多样化组合。

再次，从费率来说，现在监管机构对专户的固定管理费有明确的最低收费标准。这在专户起步阶段起了一个很好的指引作用，随着这项业务的逐步成熟，建议可以放开收费的方式。比如，对一些资金量大的客户可以实行包管型的收费，对某些重视收益的客户可以采用低固定管理费+高比例业绩报酬的收费方式，从而充分发挥专户的灵活优势。

按照老《试点办法》成立的专户业绩报酬收取还存在一个问题——只有在这个账户结束后，管理人才能提取业绩报酬，这样就会存在不公平现象，假设有这么一个专户，约定投资收益超过8%可以提取20%的业绩报酬，投资经理第一年业绩超越市场，获得了16%的收益，第二年股市大跌，这个账户同样战胜指数，没有产生亏损，两年一平均，每年收益8%，虽然这个账户业绩突出，管理人却不能得到任何业绩提成。这样的结果是导致管理人推出短期的账户 （比如一年期），以便减少不确定因素，及时落袋为安，这样的短期行为，最后损害的是投资者的利益。

新的《试点办法》允许专户采用灵活的收费方式，相信会在这方面有所创新和突破。

总之，专户业务开展三年多，取得了很大的成绩，但也暴露出不少的问题，其中的很多问题，公募基金及其他理财产品也碰到过，如果能创造性地有效解决，夯实基础，专户业务一定还会迎来广阔的发展空间。