何志成：流动性泛滥 还得靠股市筑坝拦截

何志成（中国农业银行高级专员）

        近日，所谓美国智库发表中国经济评估报告，要求正式将中国列为“汇率操纵国”的文字再次充斥于各大媒体。对此，我想通过《每日经济新闻》再次表明自己的观点：所谓货币战、汇率战、贸易战的提法有些过头了。

        至于中美间汇率之争的前景，我也不同意有关美国参议院将在明年1月表决通过“汇率操纵国”议案的预估。因为国务院副总理王岐山18日应约与中美商贸联委会美方共同主席美国商务部长骆家辉、贸易代表柯克通话，双方已经一致表示，将密切沟通，加强合作，确保第21届中美商贸联委会取得成功，为胡锦涛主席明年初对美进行国事访问营造良好氛围。我想，美国人没勇气、也没有必要去打破这个“良好氛围”。

汇率之争本质是经济失衡

        长期以来，很多关于汇率之争的起因分析出发点都是  “冷战思维”，比如美国人逼迫人民币升值。我不否认一些美国人有冷战倾向，总是将中国作为“假想敌”，千方百计地遏制中国的发展。但如果过分夸张“制裁”因素，最终只会将汇率之争引向针尖对麦芒。

        其实，汇率之争的本质原因不是出于遏制，也不是因为人民币汇率低估，而是因为全球经济存在严重的失衡现象。这种失衡不仅是发展速度的失衡，同时也表现为流动性失衡，真实购买力失衡。怎么解释汇率的失衡？用经济学语言老百姓肯定不懂，但每个老百姓都能感觉到：为什么天天听到西方国家在压人民币升值，而人民币的国内购买力却在天天贬值呢？让我百思不得其解的是：对这个十分经典的经济现象，全球却没有一个经济学家能够回答。

        显然，大家都已经被“货币战争论”洗脑了。其实，不仅是中国，几乎所有新兴市场经济国家，都普遍存在着本币对发达国家货币的升值压力大，但其国内购买力却越来越贬值的经济现象。这种背离现象的典型表现就是：一方面本币对美元、欧元、日元等西方国家货币每年都大幅度升值，导致热钱不断地涌入，另一方面却不敢或不能有效地阻止热钱的进入，更不敢大幅度升息，货币政策陷入两难。就在犹豫和纠结并以继续观察作为挡箭牌之时，通胀以及资产泡沫却滚滚而来。为了对抗通胀，新兴市场经济国家不得不与发达国家在货币政策上分道扬镳，被迫选择升息，以降低经济热度。发达国家恰恰相反，由于经济复苏乏力，利率近零也没有刺激作用，最后只能选择继续扩大量化宽松规模——由央行购买政府债券。我们看到，中国央行虽然也开始紧缩，而且最近的一次是11月19日晚宣布再次上调存款准备金率0.5个百分点，但是动作很慢，很不情愿，这只会拖延全球经济失衡的调整，也使汇率问题有被攻击的借口。

        不可否认，中国GDP增长过度地依赖货币投放，一个GDP增量大约需要1.6个货币增量，目前的M2总量已经堪比美国，但中国为什么没有出现很多新兴市场经济国家那样的通胀呢？因为房地产和股市吸收了巨大的流动性。中国经济的病根在哪？说出来估计没有人信——就在经济过热！就是放纵货币增速！

        为什么我国在G20峰会前夕央行决定提高存准率？为什么10天后的19日晚再次宣布提高存准率？为什么中国央行最终会考虑加息？为什么G20前后人民币汇率在加快升值？这一切都意味着中国高层已经意识到必须主动调整长期存在的经济过热现象。这种主动调整，其实就是纠正导致全球经济失衡、包括汇率失衡的一种努力。

中国主动调整速度加快

        都说人民币升值压力来自外部，其实，内部的压力更大。为了说明这个问题，我还要解释为什么人民币的国际购买力与国内购买力会出现如此长期、严重的背离。

        长期以来，由于中国不希望人民币过快升值，因此更不希望利息率高于欧美，希望大国间能够保持货币政策同步，尤其是退出的同步。由于中国经济热度与欧美国家完全是“冰火两重天”，长期保持货币政策同步，意味着人为地制造“洼地”，导致热钱更汹涌地流入。为了对抗热钱，只能更加人为地压低人民币汇率，实际是压低中国劳动者的劳动力价值。劳动力价值低估，物价就不能涨，于是产生三大隐患：外贸顺差越来越大，热钱涌入导致外汇占款也越来越多，货币投放也越来越大；通胀风险如岩浆，在重压下积聚，不断地出现很多热点，导致热钱流窜；由于人为地压低人民币汇率，导致一线劳动者的劳动力价值被长期低估，中国产品不能提价，提价就没有人要，而中国制造不能提价，怎么解决劳动者收入低的问题？这形成恶性循环，最终当长期积压的农产品价格被大量从房地产市场退出的热钱引爆后，终于使物价上涨幅度超出官方的容忍度。因此，货币政策必须转向，被迫转向。而中国的货币政策一旦转向，影响力巨大！

        我们知道，中国的紧缩其实早在去年末已经开始，但很温和。4月中旬由于房地产市场暴涨，因此决定推出房地产新政，这是比较严厉的紧缩。但即将开始的升息周期则是更严厉的紧缩，如果说房地产新政只是局部紧缩，升息则是全面紧缩。未来的宏观经济政策目标不仅是要降低房地产市场的热度，而且要降低绝大多数产业的热度，整个经济的热度。

        中国政府在房地产市场价格的问题上已经没有了容忍度，对农产品价格上涨的容忍度其实更低。由于农产品上涨具有强烈的传导效应，更由于中国未来将较大幅度地提升一线劳动者工资，预计11月的CPI会高于4.6%，明年很可能超5%，不挡不行了。加息周期不是来不来的问题，而是持续多久，加多少才算到顶的问题。

政策转向影响投资品市场

        货币政策转向，中国股民是不是应该早些离场，彻底不玩了？我反对这种观点。为什么？虽然货币政策转向是一个周期性现象，不可逆现象，连续加息就不可避免，但光靠加息与通胀作斗争，从来都没有双赢。

        从历史规律看，在加息周期变成普遍预期后，物价还没有跌，资产市场必然先跌，甚至是暴跌。但由于本次加息受重伤的很可能是楼市，楼市的流动性释放很可能回流股市。由于楼市聚集的货币十分巨大，只要回流10%进股市，也不得了。关键是如何将巨大的流动性疏导入股市。

        其实，中国经济的本质特征决定每次调整都是温和的，主观上希望猛烈一点，一旦经济发出不良信号，谁都不愿意看到，于是还要回头。更何况，一旦楼市调整，流动性将再次泛滥，让它们向哪宣泄呢？因此说，人民币虽然需要升值，但却不可能大幅度升值，中国经济需要紧缩，但加息必须适可而止，经济减速也不可能到7%以下。所以，中国与通胀的斗争将长期化，反反复复，通胀率可能很长时间都在高位徘徊，最终只能选择股市泄洪。这很可能是中国宏观经济未来运行的中期前景。

        我还要提及一点，一个更大的流动性之源可能正在形成——人民币对外升值将引发中国制造涨价，而中国商品涨价将引发全球市场对长期经济失衡的某种纠正。可以预计，只要中国商品能够经受涨价，外贸顺差就不可能减少——卖的东西可能少了，但出口额却会增加。贸易顺差增加，资本管制继续，人民币被动增发还是不可避免。因此，流动性过剩并泛滥着将是长期的。同时，涨工资在2011年将成为潮流，这是新的流动性泛滥源泉，是新一轮通货膨胀的起因——由成本上升导致的流动性泛滥，将助推由货币多发、经济过热导致的流动性泛滥。两股货币流汇集在一起，力量巨大，为了防止它们冲击实体经济，冲击商品物价，必须疏导。如何疏导？最终还得靠股市做池子，做泄洪区。

        因此，中国政府对股市泡沫的容忍度要提高，对物价上涨的容忍度也要适度地提高。股市将在2011年初再次上涨，并出现真正的牛市特征。



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