QE2与中国股市 泡沫中的快乐和忧虑

每经记者  赵笛

        2008年底，确切地说是2009年3月，一个病人生命垂危，医生用一针强心剂令其振作。顿时这位病人精神抖擞，神气活现。

        这记猛药的效果持续了一年多，2010年下半年，药效开始退去，病人又感心力交瘁。11月，医生终于拿出输液瓶开始给病人治疗。为了能见到疗效，输液瓶中加了些许激素。新的配方会不会比强心剂来得猛，其效果还有待观察。

        上面所述的这个医生就是美联储，强心剂就是QE1，输液瓶就是QE2，而病人则是美国乃至全球经济。

        又一次的用药势必会给资本市场带来新一轮的快乐，但滥用激素的后果会否产生耐药性？对于中国股市而言，QE2带来的是快乐，同时也是忧虑。

历史回顾

QE1“强心针”让世界飘起来

　　  QE1的推出，在当时是一种无奈又迫切的举动。面对雷曼兄弟破产、金融危机的冲击，2008年11月，美联储宣布购买1000亿美元政府担保企业（GSE）债券，及5000亿美元按揭抵押证券。尔后的2009年3月，美联储宣布购买高达3000亿美元长期国库券，及增加购买GSE债券和按揭抵押证券规模，分别至2000亿美元及1.25万亿美元。这就是QE1。

        QE1为金融危机笼罩中的全球经济注入一针强心剂。随后，商品市场及股市展开大规模反弹。

        以纽约NYMEX原油期货为例，其价格在2009年2月18日见底47.31美元，随后震荡上行在2010年5月3日到达93.31美元，涨幅近1倍。黄金的走势则更显凌厉。纽约COMEX纽约黄金期货显示，其价格在2008年10月便开始筑底，随后从668美元一路上涨，周五（11月5日）再次创出新高，价格接近1400美元。

        股市方面，美股三大股指均在2009年3月见底。以道琼斯指数为例，2009年3月6日，该指数见底6469.95点，直到2010年4月6日到达顶峰11258.01点，一年内上涨74%。值得注意的是，这一见底时间点，与QE1正式推出的时间异常吻合。而2010年11月4日，就在QE2推出的第二天，道琼斯指数突破平台，达到11440.37点，创出2008年底见底以来的新高。

        相反，与商品市场和股市的强劲反弹相对应的是美元遭到市场抛弃。美元指数显示，自2009年3月4日达到89.62的高点后，便一路震荡下行至2009年11月的75附近，

        受益于QE1以及同时期我国4万亿经济刺激计划，A股沪指于2008年底见底1664点，随即最高反弹至3478点。

        这一点从炒作脉络上可见一斑。4万亿推出之际，受益基建的个股，如中国铁建等走势凶猛，但随后不久，周期性行业开始反弹，与商品市场关联的黄金股率领资源品强劲反弹，以恒邦股份（002237，收盘价55.20元）为例，其从2009年11月份见底至2010年4月短短5个月时间上涨超过400%。

市场前瞻

QE2“输液瓶”带来的快乐和忧虑

　　2010年11月3日，QE2出炉了。6000亿美元加上原来持有的即将到期的约2500~3000亿美元的  “两房”MBS和机构中长期债券再投资购买美国国债，市场将迎来近9000亿美元入市。

        这一规模比市场预期的略高，但又不是太高。对于中国股市而言，短期内，QE2带来的资产泡沫和流动性势必还将推动市场走牛；中期看，前期相关股票的上涨已经反映了QE2的部分预期，热钱继续泛滥势必还将加剧通胀压力，带来管理层的进一步监管；长期看，当刺激因素消耗殆尽，泡沫破裂，中级调整就将来临。

        当下，中国股市陷入了QE2带来的快乐和忧虑。

短期作用

继续吹大泡沫

        在QE2推出的第二天，商品市场中的黄金、石油重拾升势，美国三大股指突破前期平台，创出2008年见底以来的新高。在此传导效应下，A股短期内仍将走牛。

        看点一：商品“天天向上”

        “无论未来经济向上还是向下，短期内商品市场或成热点。”平安证券宏观研究员蔡大贵在分析QE2对后市影响时，给出了这样的结论。的确，往好的方面看，如果美联储刺激计划奏效，随着经济的回暖，生产需求的增加，国际大宗商品自然会受益；往坏的方向看，一旦QE2效果不佳，短期内美国经济仍不见起色，那么市场滋生的避险情绪，也会使大宗商品的部分品种成为较理想的投资标的，所以短期内大宗商品都可能存在机会。

        看点二：美元积弱难返

        由于新的资产购买计划规模略大于预期，并且是“逐步推进”，这就抑制了所谓的“见光死”，因此美元指数贬值趋势仍可持续。

        另一方面，美国中期选举结果对美元也不是好事。由于奥巴马所在的民主党失去众议院主动权，仅保住参议院多数席位，其推行的很多财政刺激政策未来可能受到钳制。显然，没有财政政策的有力配合，货币政策的效果也会大打折扣，这对美元构成利空。

        “债券之王”格罗斯预计QE2的推出将导致美元在全球范围内下滑20%。

        看点三：热钱加快流入新兴市场

        QE2的启动将推动热钱更多地流入新兴市场。

        由于发达国家在未来相当长一段时期内仍将维持较宽松的货币政策，低利率成本带来的大量资金将继续涌向经济发展快速的新兴经济国家。近日，印度和澳大利亚以及中国的加息，继续拉大了新兴市场国家与美国的利差，资本的逐利性，使市场的流动性流出美国、流入新兴市场国家。有消息称，已有数百亿美元的热钱屯驻中国香港，伺机进入中国内地。最典型的例子就是，索罗斯的香港办公室业已开张。

        展望：股市还会牛一阵

        资产价格上涨、美元下跌、热钱加速流入，每一条都足以成为A股上涨的理由。

        首先，原油、黄金等商品价格上涨带动A股资源和有色股继续疯狂。国际商品市场也带动国内期货市场。近两日PTA连续涨停，棉花、白糖的上攻意愿强烈，并带动相关个股上行。长江期货分析师杨小强告诉《每日经济新闻》记者，QE2对商品市场的影响就是推高商品价格，不过这与前期的涨势应有所不同，后期关注的焦点可能由农产品转到工业品，工业品或成为后期涨幅较大的品种。

        其次，美元贬值推动人民币继续升值的预期较强。日前，中国人民银行货币政策委员会委员李稻葵指出，QE2对人民币升值形成一定压力。从以往经验看，人民币升值对A股，特别是人民币收益类板块形成利好。

        再者，热钱流入对A股流动性构成利好。由于房地产政策越发严厉，进入中国的热钱释放领域并不多，股市显然是最大的战场。

中期效应

泡沫加剧  政策风险凝结

        在这一阶段，A股在QE2的刺激下仍有上行空间，但空间有多大并不能盲目乐观。由于市场前期已经消化部分预期，QE2对市场的刺激力度有限。随着热钱涌入有望再次抬头，政策的打压或对A股带来负面效应。

        看点一：市场已消化部分预期

        和QE1的突然推出不同，QE2早在今年8月中旬就有了市场预期。这就造成一个现象，到11月份QE2正式推出，市场已经消化部分QE2的预期。比如，美股从9月初以来的涨幅已近15%，而在A股，周期性行业在9月底至10月初的暴涨也得益于此。

        那么，QE2的预期到底已透支了多少？广发证券分析师李太勇认为，当前的资产价格（包括国债收益率、估值、大宗商品价格和美元）已经隐含了5000亿美元的QE2规模，也就是说，若加上QE1回收又重新释放的3000亿美元，还有4000亿美元有待市场消化。

        看点二：人民币还能升多少？

        由于市场已经部分反映了QE2的预期，美元会继续下跌，但空间有限，趋势也会放缓。

        持这种观点的国内分析机构不在少数。广发证券认为，美元指数已经处于一个相对的底部，QE2公布后，美元大幅下跌可能性小，中期随着通胀预期的攀升，将展开反弹。国信证券指出，美元指数贬值趋势仍可持续，保守估计可延续至明年1月份，但下行空间有限，幅度趋缓趋弱。

        对于中国而言，美元的走势主要影响人民币汇率。汇改重启后，人民币已经有了大幅升值，任何事物不是一蹴而就的，美元一旦走强，人民币升值压力也将相应减弱。

        看点三：二次加息不是梦话

        对于热钱的流入，包括新兴市场在内的经济体不会坐以待毙。本币升值和货币政策紧缩也将是不得不做的选择，预计多个国家将会加强对资本流入的管制。比如，日本央行面对QE2，提前修改政策会议时间应对；另有消息称，为应对日元强势造成的出口不利，日本央行有意再次削减利率。澳大利亚及印度央行也在美联储决议公布前一天，分别提高国内的利率水平。

        而在中国国内，政策发出的压力之声已经加大。在日前央行发布的《2010年第三季度中国货币政策执行报告》中，就有“潜在的通胀压力须高度关注”、“要引导货币条件逐步从反危机状态向常态水平回归”等话语。而随着QE2的公布，中国人民银行研究局局长张健华表示，美国量化宽松政策会影响包括中国在内的新兴市场资本流入，这将表现在资产价格方面，而国内物价水平上涨的压力已不容忽视。中国人民银行行长周小川则强调，中国可以采用总量对冲应对热钱流入。

        政策的压力对股市显然不是好事。国海证券分析师邹璐就大胆预言，考虑到10月份CPI将达4%的新高，年内第二次加息有可能在11月份完成。

        展望：牛市还能持续？

        在这里，我们可以做一个简单的测算。

        QE1的规模达到1.7万亿美元。从2009年3月6日，道琼斯指数见底6469.95点，到2010年4月6日到达一轮顶峰11258.01点，历时13个月，相当于每个月消化1300亿美元。目前，留给市场的QE2资金总计为4000亿美元，若货币流通速度继续过去半年来的下降速度，4000亿美元将在3个月用完。

        整体来说，进入12月份的A股将震荡加大，政策将左右中期阶段时间的长短。

长期影响

泡沫破裂  调整将至

        就规模来比较，QE2的刺激作用不会比QE1强，也不会比QE1的作用时间长。一旦刺激政策失效，已经吹大的泡泡就会破灭，A股或将迎来一轮中级调整。

        看点一：经济好转  美元反转

        虽然美联储推出QE2，但不可否认的是，目前美国的经济情况与2008年底已有所不同，美国的经济已经显示出逐渐好转的趋势。未来判断美元反转的条件有二：一是美国失业率逐步下降，通胀率逐步上升；二是宏观经济基本面的相对变化。由于欧、英、日央行在美联储QE2后也有推行其量化宽松政策的预期，其宽松政策的规模也可一定程度上冲减QE2对美元的压力。

        一旦美元反转，将导致热钱大规模回流，对A股必然造成负面影响。

        看点二：商品市场拐头

        11月3日公布的10月美国非制造业PMI、工厂订单以及ADP私人雇员数据均超预期，结合近几周的美国ECRI领先指数，美国经济特别是企业部门复苏势头不减。目前经济状况并不支持美联储出台更多量化宽松计划。一般来说，商品市场的行情在流动性行情告一段落后，会迎来  “基本面超预期行情”，直至就业数据持续超预期引发紧缩行情后，商品才会出现拐点。

        中投证券由此认为，判断数据持续超预期的标准是至少2个月的超预期数据。也就是说，在12月3日公布11月美国非农数据前，商品和非美货币都将维持强势。从这点来看，其判断泡沫破裂的时间点，似乎比上文中通过QE2货币量判断的泡沫破灭时间点稍早。

        但无论如何，商品市场的下跌将对股市中的相关品种构成巨大利空打击。

        展望：调整是为了涨得更好

        外因只能促进事物发展，而不能成其运行的关键因素。QE1、QE2都不可能成为经济乃至股市长久的动力，其最终的走势必将反映实体经济。

        一旦美元反转、商品调头，政策的打压如期而至，A股受此影响出现调整是必然的。当然这也配合着股市需要调整的内在原因：7月份以来，深圳综指的涨幅已经达到45%，中小板指数更是达到了50%，不少个股甚至创出历史新高。

        不过，全球的经济是向上的，调整只是暂时的休息和思路的转变。《每日经济新闻》前期已经指出，汇改重启将产生新的一轮牛市，调整只是为了未来的上涨之路更广阔。

        值得注意的是，如果调整是在明年初，那么随后将面临的就是激动人心的“十二五”规划的出炉。而在“十二五”规划中，七大战略性新兴产业的主流行情或正式上演。

记者观察

温水煮不死青蛙

　　从小我们就被一个故事蒙蔽。那个故事是关于用温水煮青蛙。据说，把一只青蛙丢到热水里，它会猛地蹦出来；而把青蛙放在温水里，加火慢慢地煮，它就不会跳出，而被活活煮死。

        如今，这则故事也经常被用来形容股市：当泡沫来临时，我们是跳出去，还是被泡沫逐渐淹没坐以待毙？

        然而，谁又细细斟酌过，温水煮青蛙的故事根本就是一场骗局。有好事者做了这两个实验：将一只青蛙放入温水中，然后加热；将一直只青蛙丢到开水中。其结果让人大跌眼镜。原本以为会在加热的温水中逐渐被煮熟的青蛙，其实在水温达到五六十度时就跳出热水；而原本以为会猛地跳出开水的青蛙，在丢入水中的一刹那间，就被烫死。

        此刻的我们应该想到，一个寓意深长的故事未必就经得起推敲，人云亦云的想法未必就是真知灼见。

        记得一位投资大师在评价巴菲特时曾这样说过：巴菲特不是股神，在上一轮网络泡沫中，他躲得远远的，虽然避免了最后的崩盘损失，也错过了泡沫中的繁华。

        笔者没有一点轻视巴菲特的意思，他的投资理念和定力是无人能比拟的。但世间又有几个柳下惠，看着绝大多数人在泡沫中狂欢，自己还能坐怀不乱？

        为什么，当泡沫来临时我们就不能享受一番？或许我们会想，万一被泡沫呛死，被温水煮死，我们怎么办？

        但现实的情况应该是，去不去享受是一回事，享受多久又是另一回事。

        QE2的到来仿佛为全球资本市场端来了一个锅，开始将各类资产，也包括我们这些投资者放在里面煮。此时我们是该跳出去，还是享受这舒适的温水呢？

        现代版“温水煮青蛙”的故事已经告诉我们，开水，它不是青蛙能够生存的机会，这就像已经泡沫破裂的股市，任何时候进场都不要指望能够抢到钱，相反只会被开水烫死；温水加热也并不是致命的，关键是你要随时有逃命的想法。这就像股市泡沫，一旦你沐浴其中就不能得意忘形，就应该随时做好快速撤退的准备。  赵笛



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