黄湘源：要么改高价 要么允“冷静”

黄湘源

        大面积破发的A股创业板凸显高价发行风险。笔者认为，从保护投资者利益出发，创业板要么下决心痛改高价发行之前非，要么就是引进“冷静期”，给投资者申购中签新股后留一点在进入上市交易前的反悔余地。

        “冷静期”在资本市场有例可循。继香港金管局公布为期两日的售前“落单冷静期”措施后，日前，香港证监会版本的“售后冷静期”方案亦正式出炉，针对一年期或以上非上市结构产品，设立售后五天的平仓权，预期不久即将付诸实施。

        也许有人会说，香港创业板不也没有“冷静期”吗？是的。不过，香港创业板之所以没有“冷静期”，是因为发行价相对较低，交易不那么活跃，至少在目前尚没有引入“冷静期”的需要。A股创业板则不然。半年多来，A股创业板的三“高”一“破”，即高发行价、高市盈率、高倍超募、大面积破发，早已达到登峰造极的地步。A股创业板认购新股风险之高，唯一可以比拟的只有金融衍生品了。在其还未成为上市交易产品之前，参照香港非上市衍生产品的办法，给申购中签者留一个考虑风险的“冷静期”，是有必要的。

        A股创业板推出以来，发行市盈率50倍、60倍、70倍的直线上升，最高的甚至达到126.67倍，然而，企业的成长性却无法支持这么高的发行市盈率。财汇统计的数据显示，今年第一季度创业板的净利润较之去年第四季度增长16.4%，而主板市场的增长率却达到24.7%，创业板业绩增长率竟然跑不过主板，岂非咄咄怪事？事实上，高倍超募钱多得可能让发行人无心再像过去那样费心费力地打理实业了。那么，离开了高成长支持的创业板，拿什么回报投资者？这是创业板需要“冷静期”的理由之一。

        券商投行和保荐人之所以竭力哄抬发行价，是因为发行人超募得越多，他们按比例所提取的保荐费和承销费就越多。询价机构的报价之所以看的是投行的脸色而不是自己的估值，是因为他们所获得的配售份额是与报价而不是自己的认配意愿挂钩的。在这里，左右发行价的不是价值法则和投资回报原则，而是利益潜规则。在这些见不得人的共同利益机制面前，投资者注定是“三高”泡沫的埋单者。这也是A股创业板需要  “冷静期”的一个重要理由。

        创业板之所以需要  “冷静期”，还因为新股发行机制进一步改革的  “躲猫猫”告诉人们，他们所热切期待的市场约束机制的完善，不过是挂在嘴上的一句空话。其实，按照某些人的说法，“破发”似乎也可以说是一种市场约束机制，但是，当洪水被放到了下游时，淹掉的反正不是自己的田，制约了谁也就不成问题了。让投资者以及未来的新发行人来为现在不合理的新股发行行为埋单，这无论如何也不能说是积极的市场约束机制，至多也不过是监管机制不作为的遁词而已。

        从现在的情况来看，A股创业板股票不仅上市后存在太多太大的不测风险，而且，它在发行时，来自发行人自身所存在的不确定因素也较多，“冷静期”的设置大为必要。有了“冷静期”，一旦投资者发现自己所认购的股票可能有问题，就还来得及撤回申购指令或平仓了结以规避风险，而不至于像现在这样，即使新股发行后上不了市，或明知上市就等于被套，也只能干瞪眼。



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