每经记者 杨羚强 发自上海
昨日，在香港招股已数日的卓越置业以 “市况不佳并为投资者争取最佳利益”为由，宣布不会按原定时间上市。业内分析人士认为，卓越置业上海项目存在的各种不确定因素，可能是导致卓越置业招股不理想并宣布上市搁置的原因之一。
据了解，公司招股说明书公布的该项目建筑面积，与2005年上海市青浦区建设和交通委员会对该项目的批复有近12000平方米的出入。另外，由于该项目停工超过两年，该土地使用权或被收归政府所有。
披露：项目停工超期限
就在卓越置业香港招股前的9月份，上海许多报纸刊出了这样一则报道：卓越置业收购了上海德天置业有限公司100%的股权。上海德天置业有限公司拥有上海青浦赵巷一个名为“诚邦别墅”（推广名为“圣安德鲁斯庄园”）的别墅项目，已被卓越地产以整体收购的方式纳入名下一个多月。
有报道称，通过收购方式迅速入沪，可以使卓越迅速完成“3+2+X”的布局，即锁定珠三角、长三角、环渤海区域三大经济圈，重点选择一线城市和有潜力的二线城市进行发展。卓越战略将在发展核心区域之一的长三角布局上海、杭州等多家子公司。卓越上海公司执行董事任玲曾介绍，收购上述上海别墅项目后，卓越集团在长三角区域占据了制高点。
任玲当时未透露上述收购的总金额。一个多月后，卓越置业的招股说明书最终显示，上述收购一共动用了3.9亿元的资金，其中1亿元为收购资金，另向股东授出2.9亿元的零利率委托贷款。
据了解，该项目可售的一二期总建筑面积54802平方米，以项目上半年的平均售价30545元/平方米计算，预计收益将远远超过所付出的资金额。
不过，招股说明书给出的风险提示表明，要取得上述收益并不容易。“由于发展项目在未经土地管理机构同意情况下停工超过两年，根据土地出让合同，我们的土地使用权或被没收归政府所有。”但在提示风险的同时，招股说明书又说，“相信我们的土地遭没收的风险很小。”
数据：一期建筑面积超规划？
除土地停工造成违规外，卓越置业上海项目的原定建筑面积和招股说明书不一致，又让该项目陷入另一个“违规”可能。
据了解，招股说明书公布的诚邦别墅一期面积是 “一期总建筑面积30486平方米，其中估计可销售总建筑面积为24327平方米”；而2005年上海市青浦区建设和交通委员会的“青建初（2005）第71号关于上海德天置业有限公司开发赵巷3号地块商品房一期项目初步设计的批复”所述的建筑面积是“一期开发商品房建筑面积18934平方米，其中24幢别墅建筑面积18441平方米，公建配套面积493平方米”。
为何会有两个不同的建筑面积？
卓越置业上海公司的执行董事任玲的解释是，诚邦别墅二期用地的规划建筑面积指标未用完，所以与青浦区规土局协商将上述指标转用在一期。
不过，招股说明书并未显示，卓越置业准备开发的别墅建筑面积会减少。根据招股说明书，二期的占地面积105452平方米，总建筑面积52870平方米，与青浦区规土局最初设定的容积率一致。且二期别墅已销售13069平方米建筑面积，加上估计可销售的30475万平方米，总量已达到43544平方米，距离招股说明书设定的52870平方米，仅差9200多平方米，而其中还包括按规定配备的公建配套面积。即使上述9200多平方米全部被“腾挪”至一期，一期总建筑面积也无法达到30486平方米。
与此同时，青浦区规土局相关负责人的回应，也与任玲的解释不一致。根据上述负责人的说法，诚邦别墅一期并没有动工，相关设计申请尚未获得批准，开发商所述的建筑面积，仅仅是公司所设想的，并非最终获得规划部门批准的规划建筑面积。
一旦最终确定的土地规划建设面积与招股说明书所述不符，卓越置业难免会被留下“披露不实”的话柄。五合国际智库总经理邹毅认为，如果投资者认为招股说明书的确披露有误，肯定会影响卓越地产在资本市场上的吸引力，导致认购不足。
话音刚落，卓越置业昨日宣布搁置上市计划，表示考虑到目前市场状况，以及投资者的最佳利益，不会按原定时间上市。
疑问：为何放弃超低容积率
增加建筑面积虽然可以增加销售收入，但未必是一个获取最高收益的方案。根据原来的规划，诚邦别墅一期的容积率为0.22，而根据招股说明书上，上述项目的建筑容积率为0.36。
事实上，诚邦别墅此前的营销推广一直将低密度的容积率作为卖点。搜房网、搜狐焦点网等多家媒体介绍诚邦别墅时一直说整个项目的容积率是0.3。任玲也介绍说，诚邦别墅目前在售部分的容积率在0.3左右。
佑威房地产研究中心主任陆骑麟给出的统计数据显示，上海别墅市场上，容积率为0.22的产品十分稀有，全上海0.2~0.3容积率的项目不过63个，容积率在0.3~0.4左右的别墅产品有84个。
易居中国分析师薛建雄也说，通常情况下，在同一区域内，更低的容积率，往往意味着更强的竞争力，可以卖出更高的价格。
既然上海容积率0.2左右的产品异常稀有，且价格往往高出周边甚多，诚邦别墅为何又甘愿放弃“稀有”的身份，冒违规之险增加建筑面积呢？
薛建雄说，低容积率的项目，必须要精心规划和设计才能充分挖掘本身的优点，在市场上卖出大价钱。而这一项能力，并非所有开发商都具备。
陆骑麟也介绍，上海很多低容积率项目在产品形态上与容积率相对较高的产品相比，并没有特别明显的优势，导致售价并不高。
事实上，号称容积率0.3左右的诚邦别墅，上海网上房地产参考价格虽然高达36000元/平方米，但招股说明书显示，该项目的已售均价仅为30475元/平方米。而周边上海龙湖开发的龙湖滟澜山项目，容积率虽然高达1.0，但售价也达到30000元/平方米左右。
业内公认，与知名高端产品开发商相比，卓越置业在开发高端产品方面没有绝对优势。陆骑麟认为，如果项目销售单价卖不高，开发商与其强调低容积率制造营销价值，还不如多增加项目建面来得实惠。
风险：项目可能被收回
由于停工超期，卓越置业上海项目的土地很可能被没收。
2004年发布的《国土资源部闲置土地处置办法》第四条明确规定，在城市规划区范围内，以出让等有偿使用方式取得土地使用权进行房地产开发的闲置土地，超过出让合同约定的动工开发日期满1年未动工开发的，可以征收相当于土地使用权出让金20%以下的土地闲置费；满2年未动工开发时，可以无偿收回土地使用权。
上海易居地产研究院综合研究部部长杨红旭说，各地对两年不开发的荒地稽查力度正在加大，能够不受查处的个案仅仅占到很小比例。因此，对香港投资者来说，上述违反规定的土地依然有被收回的风险。
但邹毅说，有一幅或几幅土地闲置未开发、未施工，已经成为行业内常见现象，很多在香港上市的房地产公司都有这种情况。大多数情况下，各地国土资源局还是会将已出让的土地交给原来的开发商继续完成开发。
事实上，除了诚邦别墅，卓越置业旗下逾期一年或两年仍未开发的项目还有很多。如2006年4月和2007年6月开发的长沙蔚蓝海岸第二B、二C、二D及三期，开工日期被申请延期至2010年12月30日；还有惠州罗浮山项目也有类似情况。
而具体到已停工两年的诚邦别墅是否会被收回，上海市青浦区规划和国土资源局相关负责人说，如果从未动工，上述开发用地可能被收回；对已经动工的项目，一般仍将由该公司承担后续开发职责。
分析：快速拓展模式风险多
此前，卓越置业通过收购项目公司入沪的做法，一直被业界称颂。一直以来，收购模式也正是卓越置业快速发展的法宝。
招股说明书中卓越置业明确表示，收购股权方式较其他获得土地的方式好处更多。因为被收购一方大多已获得土地使用权或完成大部分土地使用权收购手续，且多数与当地政府有良好关系、熟悉当地市场，对房地产开发有丰富的专业知识和经验。
不过，邹毅认为，快速收购方式也有其弊端，因为大多数收购可能存在债务债权、税负以及诉讼等潜在风险，进而影响项目的投资收益率。
招股说明书显示，已收购的诚邦别墅确实惹有官司。该项目的项目公司上海德天置业有限公司因为违反与上海策源房地产经纪有限公司2006年11月签订的协议，被后者起诉支付清偿损失150万元、代理费2120万元和其他损失2180万元，目前诉讼已经进入至二审阶段，上海诚邦别墅二期的五个住宅单位共3801平方米已被申请财产保全。
另一方面，诚邦别墅所涉及的各类税负并不低。根据青浦区建设和交通委员会的“批复”，一期商品房总建筑面积18934平方米，但项目总投资概算（含土地前期投资、土建安装费、公建配套）只有1.4492亿元，平均每平方米的开发成本仅7918元/平方米。加上融资成本、各种销售税项等其他成本，预计总成本很可能只有10000元/平方米左右。而诚邦别墅的平均销售价格为30475元/平方米，销售价格和开发成本间的差价接近200%，该项目或被征收高额土地增值税。
按照 《土地增值税暂行实施细则》，项目增值额超过扣除项目金额（即开发成本）200%的部分，增值税税率可达到60%。
另外，据邹毅介绍，很多被收购企业所存在的负债，有些是审计部门无法审计的。这些隐性负债也是一大风险。而在卓越置业的招股说明书中，诚邦别墅项目的资产负债情况并未被披露，是否有隐藏的可能负债还不得而知。
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