“经济衰退”之辩再起！2/10年期美债收益率时隔近三年再度倒挂，意味着什么？

当地时间3月29日，2年和10年期美债收益率曲线自2019年8月以来首次倒挂。按照过往的经验来看，10年期美债收益率跌破2年期美债收益率，被普遍视为经济衰退的先兆。

行情数据显示，2年和10年期美债收益率差在隔夜盘中一度触及负3个基点，尾盘报正2.3个基点。2年期美债收益率当天最终上涨3.7个基点报2.377%，10年期美债收益率则下跌6.4个基点报2.401%。

此前，当地时间3月28日，5年期美债收益率攀升9个基点至2.63%，高于30年期美美债收益率，为2006年以来首次出现倒挂。截至发稿，5年期和30年期美债收益率已经连续两天出现倒挂。

与此同时，美联储主席鲍威尔持续在讲话中释放鹰派信号。花旗集团前外汇主管、深数宏观（DeepMacro）联合创始人兼CEO杰弗瑞·杨（Jeffrey Young）在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，虽然美联储的加息仍然在受到市场的批评。“但这种收益率曲线的趋平，加上长期通胀预期的稳定水平，意味着美联储的新政策立场上是可信的。”

经济衰退先兆？

随着投资者押注美联储将冒着经济增长持续放缓的风险迅速收紧政策，今年以来，短债的抛售速度一直快于长期债券，美债收益率曲线也正在趋平。

同时，债市也在不断发出警告，认为美联储发出遏制通胀的紧缩信号、俄乌冲突以及油价的飙升已经增加了经济增长放缓的风险。路透社的报道中称，长期美债收益率跌破短期美债的收益率，表明投资者对未来经济增长缺乏信心，而10年期美债收益率跌破2年期美债收益率，则被普遍视为经济衰退的先兆。

根据旧金山联储在2018年发布的一份报告，自1955年以来，2年期和10年期美债收益率曲线在每次衰退之前都会出现倒挂，经济衰退大致发生在倒挂出现的6-24个月之后。在这段漫长的岁月里，美债收益率只发出过一次错误的倒挂信号。

类似的统计在德意志银行首席信贷策略师Jim Reid近期的研究中也同样被提及。Reid发现，虽然并非每个美联储加息周期都会导致衰退，但所有使得收益率曲线倒挂的加息都将在1到3年内触发经济衰退。

华泰证券在近期发布的一份研究报告中称，“自1977年以来，美债2年/10年利差一共发生过六轮倒挂，后续都发生了衰退，但衰退成因各有不同：一种成因是高通胀损伤中期增长潜力，美联储提前加息排除风险，避免后续更大危机隐患。另一种成因是低利率、低波动助长投机，美联储紧缩引发金融市场大幅波动、反噬各经济主体资产负债表。节奏上，加息→倒挂→衰退的时间并不确定，但总体上快加息会加速过程，而慢加息则相反。”

图片来源：华泰证券

《每日经济新闻》记者注意到，上一次2年期和10年期美债收益率曲线出现倒挂发生在2019年，次年，美国经济便因新冠肺炎大流行而出现衰退。

然而，并非所有机构都认为本次的美债收益率倒挂一定会与此前一样导致经济衰退。高盛上周预计，2年期和10年期美债收益率曲线将在今年第二季度发生倒挂，并持续三年，但这不会产生任何可怕的经济后果。但高盛同时指出，70年来几乎没有例外的核心衰退指标“这次可能会不一样”。

摩根大通策略师Marko Kolanovic也指出，尽管鹰派美联储和美国国债收益率曲线倒挂吓坏了投资者，但股市还是可能继续上涨。根据小摩的统计，通常在2年期和10年期收益率曲线倒挂的平均11个月后，标普500指数才会触及峰值下行，而经济衰退的平均触发时点，更是在16个月之后。

“倒挂”为何出现？

华泰证券在上述研报中补充称，“本轮（美债收益率的）倒挂风险源自通胀，在供需两方面作用下，通胀持续性与幅度都超出了美联储此前‘暂时性’的预想，导致加息相对偏晚，放任了通胀冲高，且短期来看这一风险暂时没有缓和。而直接原因则是在（美国）中期选举背景下，美国通胀‘政治化’，引发美联储加息从‘落后曲线’到‘追赶超调’，市场对‘快加息’预期迅速调整，导致收益率曲线快速熊平，市场对美国今年的经济增速预期反而在持续下修，制约长端上行空间。此外，疫情以来的美联储又一轮大幅扩表进一步扭曲了美债的期限溢价也是可能的原因。”

杰弗瑞·杨在接受《每日经济新闻》记者采访时指出：“近期，短期和长期美债收益率曲线倒挂的另一个原因，是市场可能在说除了高通胀带来的需求端的抑制外，美联储的紧缩政策还会减缓经济增长。美联储当然希望避免这种情况。本月美联储的FOMC“点阵图”假设称，美国的经济增速仍将保持在长期的趋势之上，失业率也将保持在非常低的水平，并且通胀将下降。但实际上，除非经济增长也大幅下降，否则通胀似乎不太可能大幅下降。”

“市场认为，美联储终于醒悟，明白了加息和抗通胀的必要性。此外，市场认为美联储以加息来抗击通胀的政策必将成功。当然，许多专家和策略师认为，美联储已经在这个紧缩过程中失去了理智。但这与‘市场’不同。如果我们看看市场定价就知道，从现在开始5到10年的平均通胀预期与美联储的个人消费支出（PCE）平减指数2%的目标非常一致。所以，美联储的加息仍然在受到市场的批评。但这种收益率曲线的趋平，加上长期通胀预期的稳定水平，意味着美联储的新政策立场上是可信的。”杰弗瑞·杨对每经记者补充道。

《每日经济新闻》记者还注意到，美联储加息之际，市场目前越来越预期美联储将在其紧缩周期中采取更激进的措施。美联储主席鲍威尔美东时间本周一表示，“目前通胀太高了”，并强调称，在通胀得到控制之前，美联储将继续加息。

鲍威尔周一在对全美经济协会（NABE）发表讲话时表示，“如果我们认为，在一次议息会议上采取更激进的措施是合适的，也就是将单次加息幅度提高到25个基点以上，我们就会这么做。”

鲍威尔上述言论发表后，部分市场人士提高了美联储接下来的加息预期。例如，高盛在本周一将美联储5月和6月的议息会议上加息的预期上调至了50个基点。此外，美国银行上周五也预计美联储将分别在6月和7月的会议上加息50个基点，并在今年其他的所有会议上均加息25个基点。

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