投后管理仍是医药并购痛点 投资人：“不怕泡沫”，要“做泡沫的朋友”(附圆桌对话实录)

每经记者 谢欣

由每日经济新闻主办的“2017中国医药资本论坛”于11月24日下午在成都举行。北大医药董秘陈凯鸿、和佳股份董事长助理苏彩龙、泰康投资执行总经理郝瑞涛与弘晖资本合伙人吴进参与圆桌讨论。大家就“中国药企外延式扩张与内生式增长”这一议题，展开了热烈的讨论。

对于并购的“痛点”，数位与会人士均表示是“投后管理”，苏彩龙认为虽然有些标的不错，但如果并购之后公司企业文化、人才队伍不能很好的整合，那就不能达到1+1>2的效果。陈凯鸿则建议，并购首先需要明确公司战略，而如果在并购后可以做成行业壁垒，再进行行业的整合会容易的多。

在投资热度之下，市场也对“泡沫”产生了担忧。对此，吴进表示，投资人不怕泡沫，希望成为“泡沫的朋友”。

泰康投资执行总经理郝瑞涛认为，医疗行业有自己的专业度与门槛，相比于财务指标，PE更应该关注标的公司在行业优胜劣汰过程中的表现。此外郝润涛认为，PE应该客观面对标的估值存在一定泡沫的事实：“有泡沫的啤酒是好啤酒，在投资稳健的前提下，PE可以客观面对标的估值的泡沫风险”，同时他亦表示“要做泡沫的朋友”。

关于议题“中国药企外延式扩张与内生式增长”的圆桌对话实录

主持人：感谢嘉宾的精彩分享。下面进入我们今天下午的第一个圆桌对话环节，首先有请对话嘉宾上台，他们是：

北大医药董秘 陈凯鸿

和佳股份董事长助理 苏彩龙

泰康投资执行总经理 郝瑞涛

弘晖资本合伙人 吴进

主持人：我想在活动的一开始，先请在座的各位进行一个简单的自我介绍，更了解各自都代表什么来探讨这个话题，首先从陈总开始。

陈凯鸿：大家好，很高兴受每日经济新闻邀请，来到现场参加这个论坛。我是北大医药的董秘陈凯鸿，我先简单介绍我们公司的基本情况。我们公司具有50多年的历史，主要的业务是做原料药。15年底的时候，把原来的原料药部分剥离给控股股东，我们开始转型做化学制剂和医疗服务。所以今天的话题非常契合我们企业，因为我们是做原料药起家的，最擅长的是原料药，包括现在的制剂，所以我们特别需要外延式的并购，才能够实现一个突破，这是我们企业简单的基本情况。

主持人：谢谢陈总。

苏彩龙：大家好，我是和佳股份的苏彩龙，我们公司2011年在创业板上市。我们上市的时候，产品基本上就是以医疗设备为主，包括肿瘤的微创治疗设备，包括影像设备。上市之后，其实我们的业务也随着我们进入了资本市场发生了一个比较大的变化。尤其是这两三年来，我们也在积极的响应现在的分级诊疗，大的宏观政策的出台，我们也加大力度，进入医院的整体建设这个领域。

我们发展了很多县级医院，通过提供融资帮他们扩建医院，整个医院的投资都是我们出钱。通过这个来拉动我们的主营业务的发展。在产品线这方面，我们这几年也陆陆续续通过投资、并购，进入了一些新的领域，来补充我们的一个产品线，包括我们收购了一些信息化方面的公司。我们也通过投资、参股了一些精准医疗、人工智能诊断AI这方面的产品。包括我们这两年也在跟国外的一些同行、企业对接，我们也花了不少的时间来做这方面的工作。今年又进入了医疗服务的领域，在南通开设了我们第一家康复医院，这是我们要打造的另外的一个非常重要的战略板块，就是进军医疗服务。我们的医疗服务跟美国的一个康复医院连锁集团来合作，把他们的管理、运营模式、产品、培训体系，整个带到中国来。我简单说到这里，谢谢。

郝瑞涛：各位朋友，下午好，我是泰康投资郝瑞涛。泰康投资是泰康保险集团，泰康资产管理体系下的股权投资平台公司。泰康投资的核心业务涵盖了保险、资管、医养三大核心，目前在管的资产规模是11000亿。这几年泰康持续在大健康领域做投资，我们的投资主要是两个方面来做，一方面是投资一些市场化的基金，另一方面，我们也在比较专注地做大健康领域的股权投资。目前我们在药品、器械、医疗服务包括医生集团相关的领域都做了投资。同时我们在核心城市，包括北京、上海也包括咱们成都，正在建设养老社区，目前泰康也是中国最大的连锁养老社区的企业。在我们建设的养老社区里面，都会配套有二级的老年病、康复病为主的医院，我们也参股性的投资一些市场化的医疗健康包括做医疗的机构。我们做这些投资的目的是实现保险、资管和医养体系的深入结合。比如说我们投资一家医院，会针对性的做一些保险客户的引流，也会配套开发一些有针对性的保险产品。同时我们投资的企业，如果有一些创新药、精准治疗的治疗方法，或者是一些检测方法，我们也会给他配套、定制化一些保险产品。这样既有利于产品的市场推广，也有利于他的这个产品更容易被消费者、被患者接受，这个是我们投资的一个理念。

主持人：接下来的吴总在国内也是比较出名的，弘晖资本这两年的发展，在项目这块儿有新的布局，想听听您怎么看待市场化的发展。

吴进：大家好，我是弘晖资本的合伙人吴进。弘晖资本还是一个非常年轻的投资机构，2014年才成立，专注于医疗健康行业投资，和泰康相比小了很多，我们现在在管的资金大概是70亿左右。我个人和前面几位比，也是资历和年龄都算比较小的，2014年我们一起创业做弘晖资本之前，我服务于鼎辉投资，非常高兴今天能够来到成都，我在成都投的所有项目都是非常成功的。我们在2009年投了成都的安琪尔医院，非常成功。希望今后能够继续在成都加大我们的投资，收获更多的项目。

（弘晖资本合伙人 吴进）

主持人：首先请大家分享一下，我们在企业并购当中，感受到的痛点和甜点分别是什么？

陈凯鸿：首先要明确公司的战略是什么，这是大部分企业在并购中面临的问题。资本市场有一些企业在做并购的时候，表面上看可能是围绕产业链的上下游做并购，实际上他的整合，以及并购之后的很多项目没有达到预期，企业变成多元化去发展了，对他的利润是一种侵蚀。面临的痛点，就是你的战略一定要非常的清晰，你要明白自己能够去做什么，这是第一个问题。我们可以看到前几年大家的并购都是围绕着传统的制药企业，但是最近一两年，大家的并购转向新的商业模式，或者是新的治疗技术，精准医疗等等。比较稳定一点的工业企业已经很难找了，基本上能够去上市的大部分都已经上市了。或者是在各大知名的PE手里，现在在企业里面做产业并购是越来越难了，这是我自己感受的一个痛点。

甜点的话，就是说如果能有一个清晰的目标，你围绕一个龙头企业做并购之后，我觉得他会很容易建立起行业里的壁垒，再去做相关的领域的整合，我们觉得会容易很多。我们可以看到像复星医药，他的整个投资策略和并购的体系非常成熟，这样的企业的并购是在不断的加强行业壁垒，这就是甜点。但是过程当中，企业需要修炼。

（北大医药董秘 陈凯鸿）

主持人：其实这个过程是如履薄冰，有的时候我们可能看到了一个标的，也要去想为什么要做这样的事情。现在听一听苏彩龙先生，应该从去年底也曝出了一些比较大的并购的项目和内容，您应该有切身的感受。

苏彩龙：我们现在选择并购的一个思路，因为现在资本市场的变化和整个的监管的政策变化，我们也会关心。第一，我们要投的这个企业，他的那个产品未来的技术和他们有没有办法能够尽快取得注册证，这是一个很关键的。有一些新的技术，就是说你看着不错，但是可能他由于现在注册的难度加大了，可能要拖延很长的时间才能拿到注册证。对我们这些已经在资本市场的企业来说是一个挑战，因为资本市场都盯着你要业绩。你一个项目短期内如果不能够产生业绩，我们作为上市公司也是比较难受的。

第二，投资打一个形象的比喻，就是大家谈判的过程，谈恋爱，说的都是很漂亮的东西，都是拿最漂亮的一面出来见人。但是很多时候，我们并购进来才发现后期的整合更难，这里面牵扯到文化的冲突，原来的管理人员对于你的价值观的认可，包括原来的人才的流失。他们的产品，他们的销售的理念，能不能融合到你的这个体系里面，这是我们需要考虑的一个点。有一些你觉得不错，但是如果你自己把控不了，或者说你的人才的管理的队伍没有办法吸收，把原来的东西能够掌控的话，这种并购未必能够产生1+1大于2的效果，这是我的一点感想。

主持人：听完前面两位嘉宾的分享，不管是痛点还是甜点的思考，特别深切的感受就是中国的企业应该越来越成熟了。以前都是在想买什么，现在更多的是买回来之后如何养得好它，跟我们主体之间的关系是不平衡的。接下来听一听郝瑞涛先生，从更精准的层面怎么去看待甜点与痛点之间的关系。

郝瑞涛：整体上我们的定位是以参股性投资为主的这么一个投资策略，在这种大策略下，历时几年，自己也配合市场化第三方的机构，包括上市公司，我们也做了并购。通过最近几年的实践，我们自己感觉，具体到一个交易，无论是交易结构还是环境有一些变化，我们只要适应来做就可以了。但是最重要的是并购之前的战略需求的分析以及战略定位的研究，要把握好，这个非常重要。我觉得这几年的并购工作，实际上市场化的机构，包括上市公司也是逐渐趋于成熟、稳健。从最早大家去淘宝淘货一样，只要有好的批文，标的，谈的价钱低，我先买了再说。但是这几年大家更关心的是我并购的标的和自己的主营业务之间，他到底满足你什么战略需求，什么战略定位，是什么样的持续发展，我觉得大家现在都越来越成熟。另外一个就是投后的整合和管理，能不能达到你的战略需求，能不能达到你的效果，我觉得目前大家在成熟的机构里面，包括上市公司，包括药企，大家是普遍关注这一点的，这是我们自己做工作的一点感受。现在也出现了一种新的趋势，也有一些以医疗健康投资为主的大型的股权投资机构，也倾向于控股一些标的。我们去年也配合了市场上两家非常著名的PE机构，我们3家机构一起，控了一家做病理诊断的公司，这家公司在国内市场，国产产品排第一。但是这个就是我们3家投资机构控股的，我觉得在未来的发展趋势上，这也是一个趋势。因为现在在国外，国外有很多成熟的，包括上市公司，包括大型的医药公司，实际上排在前面的几个股东，甚至他的控股股东是大型的资产管理公司和PE投资机构，这也是一个新的趋势。每一个资金你去投一个标的，自身的投资额在一个项目上面的投资比例的限制，你是无法控制标的企业的。但是你可以选择大家联合起来，我们共同出资，大家一起来配合，是可以控股标的的。我们再引入管理，比如说保险公司再配套一些很精准的、定制化的保险产品，有利于他的提升，未来这个公司一样会有很好的发展，这就是目前跟国际趋势的特点。

（泰康投资执行总经理 郝瑞涛）

主持人：资本如何跟产业携手并购，在并购的过程中又能够体现自己的独有价值？我想吴总应该也有自己的独到观点，想听听您在这方面的感受，包括痛点和甜点。

吴进：最后一个发言有这个好处，前面几位讲的非常的充分，就不用再赘述。讲一讲我们作为财务投资人的痛点和甜点，痛点特别简单，僧多粥少，碰到好的标的，有非常多的投资机构跟我们抢，这对我们来说提出了更高的要求，怎么样能够，第一，成为一个最早发掘项目的投资机构。第二，即使不是最早发现这个标的，你也能够在短时间内，形成自己的判断，做完调查工作，尽快把项目锁定、执行完毕，这是对我们整个投资机构来说，包括宏观来说，是我们未来的重中之重想解决的问题，也是形成核心竞争力的最关键的地方。甜点就是分钱的时候，就是我们最开心的时候，谢谢大家。

主持人：谢谢吴总这么实在。通过产业和金融的嫁接，我们共同要把这样的蛋糕做得越来越大，而蛋糕中每一个付出贡献的人，能够共同去享受和感受到这样的一个大蛋糕带来的收益。应该说中国在今年和去年以来，政策层面的引领，对于我们来说有了极大的上升。最近有一个团队就是说，其实观望中国当下的政策环境，应该差不多超过5年时间，到了今年才决定回到国内创业。因为他们相信政策真正的开始符合行业发展的需求，进行了更多的创新，也更利于整个新药研发，鼓励支持新进企业的发展这样的一个趋势。面对未来，我们也肯定在想，可去并购的稀缺标的越来越少，究竟什么样的标的在当下和未来值得我们去思考、动手的，然后进行更好的操作的这样的一些企业标签，或者是项目的特征。面向未来，最大的两个问题就是，决定怎么寻找新的适合我们发展的标的，一个就是当下，我们都觉得估值过热的市场环境下，是不是真的太热了，还是说这种热在我们能接受的范围内，还是我们认为应该好好的去降温。大家对于这样的市场趋势是怎么看待的？

吴进：我先说第一个问题，弘晖今年的年会其实是在两天前刚结束，年会期间，所有的合伙人和投资人坐在一起，大家花时间研讨了一下过去三年的得与失，也分析了一下未来我们自己的战略规划。光在药品这个领域，不管是并购还是投资，我是这么想的，与其花时间去琢磨怎么寻找标的，可能作为像我们这么一个新兴的机构来说，会花时间去想怎么去创造这样的标的。弘晖在过去的一年里，投资了3个新药创新的项目，我们找到了合适的团队，提供合适的条件和资源，做的这么一个项目。所以从我们的角度来说，可能在未来的几年里面，我们更核心的问题不是解决寻找，而是解决创造。这样的话，让我们的竞争对手们投B轮和C轮。第二个问题是估值，2000年我刚毕业的时候，有人说房价有泡沫，2006年，我回国做投资的时候，也一直有这种论调。哪怕到了今年为止，好像是昨天，大盘有一些波动，其中有一个新闻就是说对明年的房价调控有影响。对于投资人来说，我们不怕泡沫，站在岸上看永远是学不会游泳的，重要的是在适当的时机里面选择合适的资质，价格合适的情况下进行投资。泡沫对于我们来说，我们希望它成为我们的朋友，这个就是我简单的回答。

郝瑞涛：我觉得是这样，无论是投资机构还是上市公司，都在圈子里，一直在关注大健康方面的投资，你有很多的方法去接触。我们想交流一下，以前大家可能关心的就是利润多少，达到多少程度，可能还会去现场看。在未来几年，大家看标的、看项目的时候，什么样的标的会感兴趣，什么样的标的你不会去看。我从保险公司的角度来看，这几年无论是监管的政策还是说新规，整体上这么一个趋势。第一，医疗的控费是一个长期的主题，我们看上市公司，这几年的营收在增长，但是净利润的增长是承受压力的。在这种大主题下，我觉得就是好的标的是什么样的标的呢，就是说他真的是正本清源的过程，他的治疗效果非常好，很实在，也是行业优胜劣汰的过程。同时要恢复到本质，他有疗效，能够覆盖到更大的人群，提高效率，而且他的质量是好的，这个可能比在你去看他的节点的时候，他的财务指标，我觉得现在很重要的就是不再单纯的看指标。淘汰的药品利润各方面再好，大家也不会投，这是对于标的的看法。另外关于估值，整体来讲，因为是保险公司我们的投资是趋于稳健、趋于长期的，所以这种情况下，当我们到市场上跟一些投资标的交流的时候，客观的讲，我们给的价格，我们认为比较客观，但是可能会比市场的要低。如果说承受不了，或者说估值高了，那我们就不投，大家执行自己的投资策略就可以了。估值就算有一定的泡沫，有一定的风险，我们的投资就是在这种风险伴行的情况下，面对风险，获得自己的收益。

主持人：我特别认同刚才郝瑞涛讲的，就是现在我们对标的的选择偏好发生了很大的变化。我们是跟国内外的150多家投资机构，包括30多家的上市公司共同去发掘一些可投资和进行交易的项目。这些过程中，我也能感受到行业发展的偏好。以前上来就问营收规模是多少，现在不是这样，现在国内比较主流的药企是有自有资金做投资，还是说PE帮助药企做并购的时候，未来哪个方向是他们发展的可以占得先机的地方，这个很重要。接下来听一听二位从企业和更实际的角度出发，在未来的发展趋势和空间里面，包括刚才说到的标的少，资金出去又难，这么多客观的痛点，围绕着我们这么多的企业在做的时候，显现我们的价值，这些问题到底怎么去看待会比较好。

苏彩龙：从上市公司本身的考虑来看，如果从一个并购的项目来考虑，首先考虑的是这个并购能不能为他增加业绩，这个是毫无疑问的。这种项目通常发展的规模已经上了一定的规模，或者是利润、收入都比较高了。这种项目说白了，现在的市场信息是很透明的，他来找你谈，可能同时会好几家在谈。这里面其实也是牵扯到估值的问题，作为我们企业，我们肯定也要根据自己的战略，也要去做充分的论证。包括像郝总讲的，产品的疗效，包括跟现在的医保控费的政策，能不能起到一个战略匹配的这方面的考虑。作为这种成熟的项目来说，有的时候你真的是可遇不可求，有可能很多机构给我们推荐了。但是这种项目真正能够深入往下谈的，或者是双方都认可的一种交易安排，有的时候真的很难。所以作为我们企业来说，立足我们自己的内生发展的同时，这两年也在做一些更前瞻的布局。但是可能规模还不是很大，这种时候我们会切进去，做一个早期的投资，做一个小股东，充分的帮把他产品的整合，市场的整合做好，希望把这头“猪”慢慢的养肥。养肥之后，至于他是自己上市，还是说愿意被你收编，最起码两样都可以，这是我们的一个做法。上市公司在三四年前，我们和佳跟广州的杨浦医疗包括其他的公司，成立了一个医疗产业的投资公司，后面的基金都是4个上市公司的股东出的。我们希望通过这个公司能够在市场上做一些前瞻性的行业标的的投资，也希望就是说将来能够帮到后面的股东，能够挖掘后期的目标。

（和佳股份董事长助理 苏彩龙）

陈凯鸿：2009年，华润在做医药并购的时候，当时不是怎么去并购的问题，而是需不需要并购的问题。我们那个时候做并购的时候，不是太难，你把每个领域里面的并种挑出来，筛选一遍，分析一遍，找到对象你就去了。竞争对手跟你抢的也比较少，那个时候应该是一个甜蜜的时光，黄金期。后面中间离开了几年，去了券商，还有上市运作、资本运作，这两年再来做并购，回来发现整个都变了。就是现在的并购环境跟并购的思路都发生改变了，所以在这种情况下，我们现在的并购思路也跟以前完全不大一样了，我觉得现在的话，一方面是政策的一个鼓励，现在已经有了上市许可持有人这样的制度，所以说现在的并购可以是广义的并购。我单独看重某个品种，我单独购买这个品种或者是批文就可以了，我也减少了很多去做投后整合的经历。另外一种并购就是说，我们可以去联合研发，如果说您有好的一些团队，包括现在很多的千人计划，我们可以联合研发，包括国外的一些基础成果带进来，这也是广义上的一个并购。包括复星的今天也讲到了生物药，他们的单抗应该在国内现在是排第一的。现在也是联合研发的这种方式，自己创造标的。第三种并购的方式，可以获得一些海外企业的中国区的生产、销售的授权，这是广义上的并购。估值方面，目前对生物医药的创新大家都非常的追捧。这里面有没有泡沫，我个人认为说，现在还没有明显的泡沫。因为创新药这个东西，对于每家企业的情况不一样，你很难说有没有泡沫。有一些企业的学术推广能力很强，但是你如果放在小药企，他没有推广能力，就可能会显得金额特别高，你会觉得是一个泡沫。中国的药品消费市场，这个蛋糕还在持续的扩大。如果真的是好的品种，未来能够把它运作起来，其实不是很难。面对这么巨大的市场，我认为目前还不能说是泡沫。你的创新药还在研发的阶段，你的金额这么贵不好给他估值，但是要不要投。如果确实这个项目是很靠谱的项目，如果你不投，你就没有未来了。有一些上市公司，总体上还是比较好的一个融资平台，如果说现在你的报表能够撑起，传统的那块儿能够撑起来，我觉得这样的事情还是要去做。不然三五年之后，再回过头来看，可能你自身的发展就到了天花板了。最近这两年敢投的企业，可能痛苦期熬过之后，就爆发了。

主持人：经过这样的思想的交互，台上的四位嘉宾给出的最大的关键词就是信心两个字，所以才会对我们当下行业面临的转型升级的过程中，出现的不确定的问题和因素，都能够有信心去解决。特别是面对我们认为可能多多少少有一些泡沫，或者说估值偏高的市场，大家也认为有信心和技术、能力把这样的市场进行扩张。非常高兴能够跟各位一起探讨这个环节，我们把时间交给下一个环节。