明年券业创新有望初见成效

来源：中国证券报

2012年，中国证券业继续在疲弱的市场环境中摸索前进。传统业务受市场波动影响较大，利润贡献收窄；新型业务和产品尽管表现出了较好的增长趋势，但总体上仍未形成规模，对行业利润也未构成明显影响。由监管机构倡导的证券业去管制化改革，将推动行业经营模式向发达市场靠拢。而相对薄弱的市场基础和产业基础，有可能是证券业走向创新之路的主要障碍。

2012年证券业运行分析

2012年，我国证券行业运行保持平稳。据中国证券业协会统计，截至2012年9月末，114家证券公司总资产1.56万亿元，净资产6800.4亿元，净资本为4828.8亿元，同2011年年末的水平相当。证券业的经营状况向来同资本市场特别是股票市场走势存在密切联系。2012年股市在2011年的基础上进一步回调，交易量下降，弱市特征显现。市场走弱直接影响到了证券业的经营业绩。据证券业协会的统计，2012年前三季度114家证券公司共实现营业收入955.8亿元，仅相当于2011年的70%。预计到年末也难以实现大幅度增长。营业收入的减少，直接导致行业利润下降，亏损面扩大。前三季度114家证券公司合计实现净利润263.4亿元，有27家公司出现亏损，占证券公司总数的24%，这一比例比上半年提高10个百分点。

从证券公司的收入构成来看，交易经纪、发行承销和资产管理等各项主业都受到市场走弱的影响。2012年前三季度证券公司的代理买卖证券业务净收入389亿元，仅相当于上年的56.5%；证券承销与保荐业务净收入129.4亿元，相当于上年的33.3%；受托资产管理业务净收入16.8亿元，与上年基本持平。主业收入减少无疑会影响证券公司的全年业绩，同时也应看到一些朝阳业务所带来的增收希望。比如，新开展的融资融券业务实现36.4亿元的净收入；受托资产管理业务尽管业务收入总额较少，但是受托资产规模接近9300亿元，相当于2011年的2倍，这部分业务收入有望在明年出现明显增长。此外，证券公司还实现自营投资收益214.4亿元，超过上年全年50亿元的水平，这部分收益主要来自债券市场投资。

证券业向来缺少相对稳定的收入结构，代理买卖证券业务和承销业务虽然仍是证券公司主业，但由于这两部分业务收入难以保持平稳，导致证券公司的整体收入水平和收入结构都无法稳定下来。其表面原因是国内市场的大幅度波动以及证券业务的单一化，究其根源则在于证券业同A股市场过分紧密的联动关系。A股股票的发行和交易为证券公司提供了主要的收入来源，证券公司利润几乎与A股市场同涨同跌。由于市场走势的不可预测性，导致证券业收入预测的不确定性较大。另一方面，同A股市场规模相近的债券市场以及场外股票交易市场，缺少证券公司足够的发展空间。证券业需要多层次的资本市场体系为支撑，以实现收入来源的多元化。

2012年证券业重要事件评述

（一）证券业积极探索创新发展道路

2012年5月7日至8日，由监管机构倡议的“证券公司创新发展研讨会”在北京召开。这次会议为证券业进入创新发展阶段确定基调，明确为实体经济服务，解决“两多两难”（“两多两难”，即中小企业多，融资难；民间资本多，投资难），是证券业创新发展的基本方向。监管机构将最大限度地放松管制，为证券公司创新提供空间。会议发布了由监管机构制定的《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》（征求意见稿），成为鼓励证券公司创新发展的框架性文件。监管机构密集出台70余项政策措施，简化新产品审批程序，推行备案制，支持证券公司开展创新活动。

监管机构倡导的证券公司创新发展模式，是在欧美证券业尚未从次贷危机复原，中国证券业经营状况低迷的情况下提出的。这一发展模式以市场化为导向，以创新业务和创新产品为载体，以去管制化和证券公司杠杆化为主要措施，推动证券业经营模式向发达市场靠拢。随着新业务和新产品的不断推出，未来证券公司的资产规模有望扩大，产品结构更趋丰富，服务实体经济的能力增强。

同时也应看到，证券业创新发展将是一个长期过程。我国相对薄弱的证券市场基础和产业基础，需要一个较长的时期进行培育，才能具备迅速接纳新业务和新产品的能力。在市场基础方面，中国资本市场与发达市场仍然有不小差距：资本市场文化缺失，投资者专业素质有待提高；证券公司同客户群体间的稳固的信托关系缺少长期积累和考验。在产业基础方面，以往证券公司在高度管制下的业务模式是监管导向而非市场导向，造成了证券业的经营模式和人力资源结构同创新发展的要求有不小的距离；创新业务和产品所带来的新的风险管理问题突出，证券公司提升复杂风险管理能力和打开新产品市场也需要一个过程。综上所述，我们应当以客观和平和的心态看待证券业创新发展，鼓励创新和去管制化固然值得肯定，但是脱离行业发展规律的拔苗助长式的创新，也不符合证券业和资本市场长期稳定发展的基本要求。

（二）监管机构下调证券公司风险资本准备计算标准

2012年4月13日，证监会修改了证券公司风险资本准备计算基准，适当降低了证券公司经纪业务、资产管理业务和自营业务的风险资本准备。其中，经纪业务的风险资本准备下降了50%，资产管理业务下降50%至60%，自营业务下降20%至25%。连续三年被评为A类的证券公司，其执行的风险资本准备从基准的0.6倍降低到0.4倍。

监管机构自2006年开始建立以净资本为核心的证券公司风险控制指标体系，并于2008年6月首次公布了证券公司风险资本准备的计算标准。该指标体系同商业银行资本充足率管理相类似，旨在提高证券公司的抗风险能力，以维护证券业和证券市场稳定，防止系统性风险。此次监管机构大幅度降低证券公司风险准备，是在评估了证券业整体风险水平和风险控制能力的基础上做出的决定，客观上为证券公司扩大现有业务规模和拓展创新业务及产品创造了条件。证券公司风险资本准备的计算标准涉及到证券公司风险资产安全性的全面评估，由于各类资产之间存在价格和风险联动机制，因此准确地评估各类资产的风险并制定出适当的风险资本准备率，是一项十分复杂的工作。证监会于2008年修订的《证券公司风险控制指标管理办法》第三条规定，证监会可以根据市场发展情况和审慎监管原则，对证券公司净资本、风险资本计算标准和各项业务规模的计算口径进行调整；但在调整之前，应当公开征求行业意见，并为调整事项的实施做出过渡性安排。这一原则性规定赋予证监会调控证券业净资本充足率的权力。同时也让人联想到，证券市场的参与主体并非仅有证券公司，商业银行、保险公司、信托公司、财务公司等机构主体同样面对各自监管部门的资本充足率要求。因此，对于风险资产的资本准备要求，各监管部门应当建立会商制度，根据宏观经济运行情况和市场形势，共同制订针对同一类风险资产的资本准备要求，以避免由于不同类型机构的资本准备标准差异所导致的监管套利。

（三）证券公司获准担任银行间债券市场主承销商

2012年11月5日，银行间债券市场的监管机构——中国银行间市场交易商协会发布公告，启动证券公司类会员参与非金融企业债务融资工具主承销业务市场评价工作。这一公告间接宣布允许证券公司担任银行间债券市场非金融企业债务融资工具的主承销商。此前，仅有22家商业银行拥有此项业务资格，中信证券(600030)和中金公司仅拥有联合主承销资格。

银行间债券市场是我国债券市场的主体。截至2012年10月末，市场托管债券总量已超过23万亿元，2012年1-10月发行各类债券4.9万亿元，其中企业债券、中期票据、短期融资券和集合票据等非金融企业债务融资工具发行1.3万亿元。对于非上市企业而言，在银行间市场发行中期票据和短期融资券等融资工具，是比较便捷的融资方式。这类工具的发行审核实行注册制，满足条件的企业一般1个月左右即可完成注册程序。注册有限期2年，发行人可在2年内一次或者分期完成全部发行额度。证券公司的进入将在一定程度上改变市场竞争格局，商业银行会面临新的竞争压力，发行人的发行成本有望降低。对于证券公司而言，银行间市场是一个新的、庞大的发行承销市场，进入这一市场不仅能够为证券公司带来新增业务量，而且从根本上改变了以往证券承销单独依赖A股市场的局面，证券公司将可以同时在股票市场和债券市场开展发行承销业务，从而创造出更加稳定的收入结构。目前对证券公司开放的还只是非金融企业债务融资工具的主承销业务，未来证券公司还有可能获得金融债券、资产支持证券和其他金融衍生工具的承销资格和交易结算资格，届时银行间债券市场将对证券公司开展各类创新业务发挥更大作用。

（四）证券公司代客理财管制放松

2012年10月19日，证监会发布修订后的《证券公司客户资产管理业务管理办法》及实施细则。新的管理办法将证券公司集合资产管理计划由事前审批改为事后备案，扩大了资产管理计划可投资的金融资产范围，将中期票据、银行理财产品等加入其中；允许资产管理计划进行融资融券和正回购交易；允许计划份额进行有条件转让；尊重投资者选择权，删除了原“理财产品连续20个交易日资产净值低于1亿元人民币应终止”的规定；允许证券公司办理资产托管和登记结算业务。

由于市场竞争激烈和管制较多，证券公司的代客资产管理业务发展一直不理想，其收入贡献在证券公司总收入中的比例仅为2%左右，同国外同行间存在着不小的差距。此次管制的放松有利于证券公司创建新型资产管理计划，提高产品运营效率，增强同商业银行、基金公司等机构的竞争能力。由于证券公司同时拥有证券发行承销和经纪业务，因此其资产管理业务有可能与其他业务产生协同效应，创造出证券公司独特的资管优势。此外，管制的放松还为中小券商设立灵活多样的小型资产管理计划提供了便利，促进市场下调阶段资产管理计划持续稳健运营。

（五）中信证券遭遇融券卖空

2012年8月13日，中信证券Ａ股股票遭遇大额卖空。据上交所统计，当天有225万股股票被融券卖出，相当于前一交易日的3倍多，当日中信证券股价下跌9.1%，换手率达1.78%。在其带动下，多数券商股均出现大幅下调。对此市场传闻很多，后均被证明不实。

融资融券是我国股市做空机制的重要组成部分。它既是普通投资者的避险工具，也可以成为做空机构的投机工具。中信证券是较早开展融资融券业务的券商之一，它自身的股票以融券方式被卖空，并且在市场上产生了较大影响，实际上是为全体市场参与者敲响了警钟。融资融券业务在市场上大规模推开以前，监管机构、交易所和主办券商应当做好抵御潜在风险的准备，对于卖空股票、打压股价所引发的连锁反应进行充分评估并做好预案，尽量降低由此导致系统性风险的可能性。

2012年，证券业和证券市场的重要事件还有很多，比如新三板和中小企业私募债的推出，非上市公众公司被纳入监管视野，证券公司获准参与区域股权市场建设等等，都对证券业的经营发展具有深远意义。

2013年证券业创新有望初见成效

2013年是证券业进入创新发展阶段的第一个整年，2012年监管部门为此所作出的一系列政策调整，将在2013年初显成效，证券业对实体经济的服务能力会有所提升。

展望2013年，证券公司融资融券业务有望全面铺开，非金融企业债务融资工具的承销业务和集合资产管理计划、中小企业私募债等金融产品的发行数量会有所增加，新三板和区域股权市场的开通和建设，为证券公司经纪业务的扩展创造了条件。在行业水平上，证券公司还不太可能在短时间内形成新的、相对稳定的业务结构和收入结构。证券业的经营业绩仍然会同市场走势保持密切互动关系。随着经济企稳和宏观调控政策转向中性，明年我国A股市场运行有望保持稳定并出现一定幅度上扬行情，债券市场行情同2012年相比会有所回落。在总体向好的市场环境下，证券业经营状况会有所改善，这有利于证券公司创新活动的展开。

为了促进证券创新活动的稳步推进，中国证券业仍然需要认真总结次贷危机的教训，在有序放开管制的同时，提高行业自律和透明度要求，强化证券公司责任意识和监管机构对违法违规行为的处置力度。必须认识到，证券业创新发展并不是发达国家金融自由化历史的简单重复。任何新证券业务和新金融产品的开发，都应符合监管规则的要求、行业自律的要求、资本市场稳定运行的要求和企业社会责任的要求。证券监管规则的改变，应当注意与相关规则的协调一致，并力争与金融领域其他改革同步推进。同时，监管环境的变化对证券业经营模式的影响是巨大的，而相对稳定的监管环境又是证券业持续经营所必须的，因此保持监管改革措施出台的可预测性，对保证改革效果至关重要。另外，证券公司的创新活动需要与自身的资本实力、经营水平和风险管理能力相适应，在明晰风险与责任意识的基础上，尽量避免承担超过自身承受力的新风险。

展望2013年，中国证券业面临大好发展机遇，创新空间广阔，市场环境稳定，监管机构配合。良好的外部环境为大、中、小券商提供了相对平等和自由的竞争条件。积极探索，大胆尝试并勇于改正错误，应是这一年证券业的主要行为准则。及时抓住机遇，并能很好地平衡创新与风险关系的证券公司，会在竞争中有较多的胜出机会。