中美股市迥异真相：信贷增量落差大+政策宽松有限

每经记者 杨可瞻 实习记者 刘铭

当A股投资者将最后一根稻草寄托于全球央行集体放水时，得到的仍是冰冷的下场。

用“黑洞”来形容中国股市也许再贴切不过。无论是投资者的钞票还是信心，最终都被吞噬一空。这背后，令人费解的不仅是A股与欧美股市迥异的走势，还有央行异常“坚挺”的货币政策。

原因一：新增信贷“过山车”现象

目前，A股与欧美股市的背离速度正在加快，这令前者看上去更像是避险资产。

据统计，自6月8日以来，标准普尔500指数累计涨幅为11%，但同期沪指却下跌接近12%；而跟踪12个欧元区国家50只蓝筹股的斯托克斯50指数，自6月29日以来，累计涨幅达19%，也远好于同期沪指下跌7.7%的表现。

事实上，若以标普500和沪指的差额来看，其最新水平已创出自2006年四季度以来新高，反映出投资者更青睐美股，而非最大的新兴市场标的——A股。若以年回报率衡量，2000年至今，沪指只有五年跑赢美股，依次是2000年、2002年、2006年、2007年和2009年。

尽管海外不断警告中国经济有硬着陆风险，中国二季度GDP同比增速仍保持在7.6%，远快于美国同期的1.7%。此外，当人们意识到金融危机滋生于美国，同时，全球央行特别是美联储又在拼命放水时，美股表现理应逊色于A股。

但讽刺的是，现实却正好相反。从2009年四季度至今，A股就再也没有跑赢过美股。

魔鬼往往存在于细节中。《每日经济新闻》记者通过对比中美经济同比增速后发现，两者的反向始自2010年一季度，正好较股市背离推迟了1个季度左右。

来自彭博的数据显示，从2010年一季度到2012年二季度，中国经济增速自11.9%的高位一路跌至7.6%，期间只有2010年四季度环比走高。反观美国同期经济，2012年二季度增速为2.3%，好于2010年一季度的1.9%，期间更有多达5个季度实现环比上升。目前，5.34%的中美经济增速差创下自2001年一季度以来最低水平，两者最大差距（12.48%）发生在2009年二季度，正值中国推行4万亿财政刺激政策之时。

从彼时的货币数据看，中国M1同比增速从2009年1月的6.7%，狂飙至隔年1月的38.96%，一举创下自1996年以来最快升速，与美国M1增速差亦创历史新高。相比之下，美国同期M1却从6.7%降至5.96%。这意味着，中国流通的现金加上活期存款或支票存款的增速，远快于美国。巨量的货币供应，无疑将削弱人民币资产的价值，比如股票。

而银行新增信贷的 “过山车”现象，亦在很大程度上使得经济和股票双双失去活力。《每日经济新闻》记者查询资料发现，在2009年前6个月，每月新增信贷均实现了正增长，当年3月更暴增567.6%。但时至2009年下半年，新增信贷明显减弱，期间有3个月出现负增长。2010年3月，新增信贷同比暴跌73%，环比跌27%，归根结底是由上年同期基数过高造成的。

原因二：央行谨慎宽松

除了上述因素外，不连续的货币政策调控也造成了A股的不给力。

目前，中国经济已连续6个季度回落，但央行今年只下调了两次准备金率且均在上半年，同时仅下调了两次利率。换句话说，由于缺乏政策叠加影响，A股并没有稳定持续的政策利好支撑。

事实上，央行在7月6日采取非对称降息之后，一直坚持使用逆回购操作来对市场进行微调，曾频繁使用的存款准备金调整却被束之高阁。自6月开始，逆回购已持续13周。但隔夜与七天质押回购利率的“倒挂”现象依然存在，表明公开市场操作仍然未能有效解决市场的资金需求。

央行此举引来了市场诸多疑问，为何迟迟不降准来刺激股市，却如此执着于逆回购工具？

对此，中国农业银行战略规划部在《宏观经济周评》中指出，有三个方面的原因。一是决策层对经济放缓容忍度提高，认为货币政策没有放松的必要；二是担心房价会继续反弹，房地产市场调控可能功亏一篑；三是央行对通胀压力的警惕，限制了货币政策放松的步伐。

另有分析人士认为，公开市场操作与降准虽然都旨在增加市场流动性，但两者又有明显的区别。目前央行进行的逆回购操作是从一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商。交易期限只局限于7至28天，投放的资金很快便会回笼，流动性难以注入资本市场中。相比之下，降准的威力更大，影响的周期也更长。

长江证券策略组向《每日经济新闻》表示，全球放水的情况下，A股跑输海外，关键在于经济中期转型拖低估值，以及央行目前政策宽松力度不够大。因此，即便全球宽松的共振条件类似于2008年，A股反弹力度也将大不如前。另外，央行因考虑到通胀反弹和房地产抬头，也不敢贸然放松太多。预计未来货币政策不会变动太大，A股将延续弱势震荡，多为结构性机会。

交银国际认为，央行可能再次释放财政存款，基础货币将扩张。股市方面，因外需减弱和央票到期减少，外汇占款和到期央票难以扩大，因此即使多次降息和降准，货币供应也难以有效增加，而经济只能温和复苏，股市也难有表现。另外，央行于去年9月释放了3760亿元的财政存款，去年12月再次释放了1.2万亿财政存款，A股在2011年10月和2012年1月有一次强劲反弹。这表明货币政策的利率价格刺激作用式微，量化宽松效果可能更佳，这是或许迟迟不降息的原因。