私募余定恒：2300点是政策底 逆市加仓银行股

韩海龙 每经记者 朱秀伟

“只有一成仓位，但我们也非常不放心。”6月8日在翼虎投资的办公室，余定恒说到。

加大项目审批，降存准、降息，政策微调的步伐越来越快，但沪深两市却并不“买账”，2300点在本周告破，全线破位下跌，“白菜价”的银行股破净大军进一步增加，成为指数下跌的“凶手”。

“看不懂”、“恐慌”、“不知所措”一个个问号纠结着众多股民。本周《每日经济新闻》记者带着上述疑问，专访了近几年公开业绩最好私募之一的翼虎投资董事长余定恒。政策底、估值底、经济底，市场底到底会如何演绎？“白菜价”的银行股又是否具备投资价值？成为本次采访的主要话题。

“降息是午饭的最后一道大菜”

NBD：这是三年多以来的第一次降息，在这个时间点降，有人认为是晚了？此前还有人预期是非对称降息，此次降息是否符合余总的预期？

余定恒：这次降息还是符合我们的预期，只是说时间点比较突然，正好是在周末的时候，提早了两天。你看之前银行股跌是有降息预期，地产股上涨也是有降息预期。所以说降息是有预期的，只是早了几天。

NBD：选择在5月月度经济数据即将披露前夕降息，这是否意味着宏观经济数据仍然会很差？

余定恒：数据肯定差，肯定比预期的要差。现在就是博弈，目前没有向政策指定的方向走，一个是政策没有由量变到质变积累够，再一个，这一轮基本面往下掉的压力大一些，因为长期的大周期和小周期共振了。

2009年经济增速掉到8%以下，就开始大面积的失业了，现在没有。所以说中国长期潜在增速已经下来了，现在硬刺激，就可能通胀。以后7%~8%的增速就是一个常态，甚至可能更低。现在政策应对小的周期没有问题，但是长周期一叠加，就扛不住。

NBD：现在经济是不是最坏的时候？

余定恒：肯定还没到，现在经济还没变坏。现在央企还稳得住，民营企业比较难。央企都稳不住了，才叫坏了。

NBD：近段时间来，出台了一系列的政策，有产业的，也有区域的，最近货币政策又动作频频，先是降准，现在又降息，但有人认为降息是最后一张牌，你认为呢？

余定恒：要判断后面会不会还有持续的降息，目前来看还有，但是降息的节奏不会那么快。我们现在就是在考虑这一轮的政策博弈高点已过，降息是这一轮的最后一张牌。也许三季度还会降。打个比喻，降息就是“中午饭”最后一个大菜，现在上了。但是晚饭可能还有大菜，只不过晚饭的时间还没有到，市场到底受“中午饭”的影响大，还是晚饭的影响大，现在还是看不清楚。

NBD：目前对于希腊、西班牙的银行以及欧债危机大家都在担忧，甚至担忧欧盟解体，解体的可能性有多大？对中国会产生怎么样的影响？

余定恒：欧盟解体的概率不大，最近德国的态度有点软化。现在主要问题在希腊，还有西班牙。一旦最坏的情况出现，对中国的影响不可想象。希望不要到那样的地步。外围的消息还是通过两个渠道来影响国内，一是资金市场心理预期，再一个通过出口来影响。目前来看，这种影响还在，对未来感觉还不明朗。

2300点是政策底

NBD：近期大宗商品跌幅较大，包括国内成品油也下调。大宗商品价格的下调，是否给政策预留了空间？通胀担忧是否可以完全消除？

余定恒：大宗商品早就该降了，如果欧盟区资产风险上来，资金肯定跑到美元区，然后美元走强。现在股市跌到这个位置，弱势格局还会持续，但是从全年来看到2200点以下似乎也没有太大空间。

NBD：每次跌至2300点附近，皆有政策托底，有人认为2300点，是政策底？余总是否同意？

余定恒：2300点应该是一个政策底，从去年11月开始就是这样。这一轮的下跌趋势比较猛，短周期和长周期共振了，现在的政策力度也还不够。从去年11月份动态微调、预调到现在这次降息，已经持续了大半年了，现在要看这个动态的微调、预调是不是已经告一段落了。

NBD：估值底、政策底、经济底，股市底，“四个底”分别怎么看？此时哪些见底，哪些还在寻底的过程中？

余定恒：最开始，先出政策底，政策底又分货币政策和产业政策。出了政策的底就会有流动性的底，有了流动性的底，就会有估值的底。但是基本面还在往下，后面就会出基本面的底和业绩底，业绩底在最后。政策底不是市场最终的底。

NBD：此次跟2009年的情况有何不同？

余定恒：这次是不一样的。首先，2009年是因为股市往上走，是V形反转，所以最后出现业绩底和基本面底的时候，指数在高位。但是今年是在往下走，中长期和短期的基本面往下走，周期共振，导致周期可能变长。第二，2009年的4万亿元的副作用还没有完全消除。第三就是，真正出政策要信贷跟上，其后才会产生效果，把基本面拉回来。但是银行的估值低，会影响一大批机构的预期，不过银行基本面也没有那么坏，跌多了还是会买，涨了也还会卖一点。

NBD：今年为何经济在向下走，失业率却未大规模增加？

余定恒：这一轮没有出现大规模失业，主要是因为新增劳动力已出现拐点，过去四年每年新增劳动力下降了650万到700万，不过也不是不担心失业，只是不迫切。

NBD：其他机构都是些什么想法？

余定恒：很多机构都比较乐观，仓位也很高。他们认为政策在放松，流动性在改善，这也是其他机构乐观的最核心逻辑。但我们认为，目前政策出台节奏是阶段性的高点，流动性虽然在改善，但钱没有进入到股市来，相反还在抽血。

趁下跌加仓了部分银行股

NBD：6月8日，大盘又一次的高开低走，怎么看周五沪深两市的走势？另外能否谈谈最近的操作情况？

余定恒：今天市场的反应符合预期，已经把仓位降的很低了，三周前开始降仓。还是因为现在市场没有增量资金进入，并且扩容减持压力也很大。

NBD：银行股成为拖累指数的“凶手”，但与此相对应的是银行股的价格已是“白菜价”了，对于银行股后市，余总作何评价？

余定恒：银行股的估值便宜，所以我们今天趁下跌加仓了一些银行股。

NBD：为何选择在今天加仓？

余定恒：前期银行在跌，对降息是有预期的，今天算是利空阶段性的出尽，但是长期来看还是有下行压力。因为此次降息，实际上是利率市场化的空间打开了。对于银行是有压力的，但是银行也一定有自己的办法。并不能说银行股见底，只是说，这个阶段银行股最坏的时候到了。不过，短期股价可能会有反弹，但是长期看，还是不看好。

银行业绩最好的时期过去了，但是他们今年的业绩还是会不错，中报出来后，你到时候看，上市公司银行还是最好的。也许明年都还看不出来，到后年才会变化。

NBD：“白菜价”的银行股如此破位下跌，是否还是A股估值中枢?

余定恒：现在为什么讲市场跌不到多深的原因，就是银行的低估值依然有效，你可以预期银行盈利下滑，但是不会预期它破产，只是今明两年看不到。所以低估值一两年内都存在，所以股价不会大跌。现在是预期很悲观，但是短期又不会发生，因此一旦有反弹的机会，还是会爆发一下。

现在资产泡沫正在破灭，邮市跌了七成，普通艺术品都在下跌，根据经验，艺术品往往是最后下跌的资产类别。

NBD：此次降息利好地产，地产股的机会怎样？

余定恒：短期跌不下去是因为银行股，涨不上去则是因为地产股、券商股在上面压着。地产是大的拐点，未来的增长速度和毛利率都会往下走，很多规模小的地产公司都会退出，这个行业基本没有大的机会。

看好医药、节能环保

NBD：市场是否还有可以把握的投资机会？

余定恒：新的抱团取暖时代又来临了，又得寻找这样的品种。2001年~2005年是在港口、白酒等这些板块中，这一轮也会延续这种思路，但不一定是这些板块。

NBD：比如余总看好什么板块？白酒好像关注比较高？

余定恒：白酒太贵了。现在2000亿元市值，不可能指望能到2万亿元。医药板块有机会，因为差异化起来了。如果市场再跌，医药板块是我们的首选，现在抗生素行业已经不行了，还是选未来两、三年增长比较确定的。除了医药保健外，还比较看好的就是节能环保。

另外，我们观察有10%的股票开始分化，比如汽车股，长城汽车（601633，收盘价16.57元）就天天涨，其他汽车股就跌。家电股，格力电器（000651，收盘价21.08元）就在高位，美的电器（000527，收盘价12.20元）就在低位，市场在分化，这是公司微观层面的原因。