AI Capex 什么时候突破万亿？

台积电是全球非常大的半导体代工厂商。北美很多公司，包括英伟达、AMD、谷歌等等，这些公司的GPU、TPU或其他AI芯片都是找台积电进行代工。因此台积电的收入在全球AI产业链中有较强的参考意义。现在主流的AI芯片还是英伟达的Blackwell，这款芯片目前的机柜形式还是GB200机柜。

台积电在GB200这一款机柜中参与多类关键器械代工环节。首先是GPU，涉及前道制程，就是把硅晶圆最后做成一块完整的GPU，形成对应营收。其次是先进封装，也就是CoWoS，它们的台积电单机柜营收约5万多美元。还有CPU、网卡、以及其他的配件，台积电都参与了代工。整体上看，台积电在英伟达的GB200 NVL72的机架中的营收是17万美金左右。单论GPU相关的前道制程以及CoWoS封装，单机柜营收约14万美金。整体上看，台积电在英伟达的GB200 NVL72的机架里面，单卡对应2300美金左右收入。如果只考虑AI芯片相关的，单卡对应2000美金左右的收入。

对于Rubin NVL72的机架，在今年下半年，英伟达的机架会进一步去发货。所以在Rubin的体系里面，台积电的收入也迎来了快速的上升。从表格中我们可以得知，在Rubin NVL72的收入里面，单台机柜营收约26万美金。单卡对应的收入在3562美金左右。如果我们只看AI芯片，也就是只看GPU，不看CPU的话，单卡对应的收入在2923美金左右，其中也迎来了比较大的上涨。但是，最主要的上涨还是来自于CoWoS封装，因为它的面积提升比较大，所以台积电的收入成长比较快。因此我们分析台积电的收入水平的核心目的是：以台积电的AI芯片收入为锚点，判断全球的AI Capex会如何增长。

数据来源：UBS，机构预测仅供参考

台积电 AI 芯片收入测算

当前主流的出货的AI芯片是Blackwell的芯片，以及谷歌的TPU。今年下半年推出Rubin，明年推出Rubin Ultra，后年会进一步去推出Feynman芯片。因此台积电的单芯片对应的收入也在不断增加，且增长趋势较强。

整体测算细节此处不展开。经测算，总体台积电今年AI芯片的收入差不多在350多亿美金，去年在240亿美金左右，2027年会在528亿美金左右。今年台积电的收入预期差不多在1600亿美金左右，所以AI芯片占收入也达到了20%到25%的区间，大概在23%到24%。

从台积电收入推导全球 AI Capex

就台积电这一边，台积电有代工AI芯片的收入。从产业链上去看，台积电代工完后，会把这个芯片交给下游的组装厂商，组装环节之后可能会交还给英伟达，最终流向下游的客户那边去。中间涉及到台积电的代工收入对应AI的GPU的价值量，台积电它做完芯片后交还给英伟达，英伟达会将价格上调一定幅度后把这个GPU卖出去，中间多的这一部分为英伟达的利润。英伟达的AI GPU的收入交付到下游的云厂商后，还会涉及到购买其他的东西，比如交换机或组装成一个服务器。所以AI的GPU会对应到一定规模的AI硬件基础设施开支。

AI硬件大家可理解为数据中心的所有开支，但对于全球的云厂商而言，他们的资本开支不仅仅会用在AI硬件的投入，还有很多钱用在AI的软件、人才招聘以及研发等方面。这里会有一个乘数，最后会对应到全球的资本开支的情况。部分人可能难以理解这个等式。资本开支第一项的分母跟第二项的分子之间是可以互相抵消掉的，也就是资本开支对应资本开支。核心就是台积电它的代工收入跟全球的资本开支之间会有一个乘数效应。我们把中间的几步都忽略，也就是，台积电的代工收入乘以一定的倍数，也就是这个乘数效应，再乘以硬件开支的放大倍数，就对应全球的AI Capex。

为什么会有这个硬件开支放大倍数？因为目前所有的Capex里面，大概70%到80%左右的Capex会用在数据中心硬件的建设上，所以这一个硬件放大倍数，差不多在百分之七十到百分之八十分之一的水平。经过测算，可以得出对于中间的乘数效应，英伟达的产品对应的乘数效应约在18到24，谷歌约在12。为什么谷歌它的乘数效应低这么多？本质是英伟达的毛利率太高。对于Blackwell，它的乘数效应是在约19%，Blackwell Ultra约24%。

AI Capex 什么时候突破万亿？

基于以上测算，结合前文台积电的AI的收入，可以得出2025年全球AI Capex大约是5441亿美金，2026年将达到7939亿美金，2027年可能达到11398亿美金。这个资本开支保持了非常高的增速，不管是2026年还是2027年，可能都是45%左右较高的增速。所以对于Capex是否能持续的问题，经过测算，这个资本开支在今年以及明年大概率还是会维持在较高的增速。之所以增长确定性较强，是因为台积电芯片制造周期较长。比如说，台积电在制作GPU后这交付给客户，最后形成一个数据中心可以使用状态的时候，中间大概要隔至少两三个季度。

从现在这个时间点来看，台积电仍然可以作为观察明年需求情况的一个重要窗口。因为台积电当前的收入表现，大致对应三个季度之后的全球 AI Capex 变化。按照这一关系测算，2027 年全球 AI Capex 仍有望保持较强增长。对于2029年，台积电曾经给过一个指引，它的AI芯片收入会在2024年到2029年保持55%到60%的复合增速。如果我们从2024年100亿美金的收入乘以58%的复合增速测算2029年，这部分收入会接近1000亿美金。如果台积电2029年AI芯片的收入是1000亿美金，对应全球的AI Capex，规模会接近2万亿美金，因为它们中间的倍数差不多是20倍。由此可以看出，AI的赛道确实在高速增长。

从相关投资工具来看，通信ETF（515880）对海外算力方向具有较强代表性。截至5月15日，它里面光模块、服务器、铜连接、光纤的占比已经超过83%，其中光模块占比53.92%，能够较充分反映海外算力产业链景气度。半导体类ETF中，芯片ETF（512760）主要覆盖半导体全产业链；半导体设备ETF（159516）聚焦半导体设备和材料，能够较直接代表先进制程和存储扩产两条逻辑；集成电路ETF（159546）更偏全市场芯片设计方向；科创芯片ETF（589100）代表科创板半导体企业景气度；科创芯片设计ETF（589260）则更加聚焦科创板芯片设计公司。整体来看，投资者可以继续关注海外算力、国产算力以及半导体设备等方向，但对于涨幅较大的板块，仍需注意追高风险，低位布局或分批布局可能更适合普通投资者。

风险提示：

投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

无论是股票ETF/LOF基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。

基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。

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