每经热评｜闻泰转债跌破百元面值 可转债“攻守兼备”观念须重构

每经评论员 杜恒峰 可转债市场正经历一场估值重构。截至6月25日收盘，总计有95只可转债跌破100元面值，即便经过26日的市场反弹，跌破百元面值的可转债也为数不少。相比一些存在经营风险、退市风险的公司，不少市值上百亿乃至数百亿元的白马股，其可转债价格也跌破面值，比如闻泰转债、天合光能，这是可转债市场此前从未出现的情况。 这些上市公司无论是业绩还是股价仍在探底过程，也带动可转债价格一路走低。但对可转债来说，即便不能转股，也有回售或持有到期等选项，企业有偿付本息的义务，为何投资者还是愿意以低于100元面值的价格将其出售呢？答案和企业的履约能力、可转债的持有时间有关。 因为“进可攻、退可守”的特性，可转债曾长期受到追捧。不过，由于目前A股整体表现不佳，“进可攻”前路已堵，“退可守”则依赖于上市公司是否有足够的资金还本付息。在之前有关山鹰国际两只可转债的文章中，笔者就指出，上市公司可转债募集的资金往往用于长期的资本开支，发行可转债的目的就是为了转股，偿付本息是下策，但如果转股情况不理想，上市公司就存在资产期限错配的问题，届时可能因偿付可转债出现短期流动性风险。 以闻泰科技为例，2021年8月其通过可转债募集资金86亿元，其中绝大部分投向制造项目，但这些项目何时能完工、何时能产生效益存在很大不确定性。根据中诚信出具的跟踪评级报告，由于公司停止生产特定客户光学模组产品，产品多元化及产业链延伸受阻，商誉高企等因素影响，闻泰转债的信用主体评级和债项评级均从AA+被降到了AA。 为了推动转股，在股价下跌的时候，上市公司可以下修转股价，但在实践中面临多方面的限制因素——如果股价下跌太多，那转股价也需要大幅下修，转股后公司总股本就会大幅增加，现有股东权益会被严重摊薄，股东很难投下赞成票；转债持有者同样有买涨不买跌的心理，转股之后公司股价还可能继续下跌，拿着保底的可转债反倒是更稳妥的选择。仍然以闻泰科技为例，其转股价高达96.61元，但目前其正股价格只有27.78元，转债持有者不可能转股。 在转股不得的情况下，可转债回归债券属性，其价值将由票息和本金折现而来，而折现的利率由“无风险利率+风险溢价”组成。可转债票息普遍较低，以天合光能为例，其可转债（天23转债）2023年至2029年的票面利率从0.3%一路递增至2%，远低于长期国债利率，考虑到其风险远高于国债，其市场价低于100元其实反映了市场定价的合理性。因此，可转债投资者应当了解，价格低于100元并不等于抄底机会，尤其是在可转债还有数年才到期的情况下，投资者更应谨慎决策。