游戏ETF（516010）大跌点评

全天500股上涨但跌停个股数量创下阶段新高。截至收盘，上证指数跌1.48%报2788.55点，深证成指跌1.95%，创业板指跌0.66%，北证50跌0.18%，万得微盘股指数跌6.64%，万得全A、万得双创双双下跌。A股全天成交7673.2亿元，环比有所放量；北向资金净买入37亿元。1月，上证指数累计跌幅为6.27%，月线6连阴；深成指跌13.77%，创业板指跌16.81%，两大指数均创8年来单月最差表现。

数据来源：wind

下跌原因分析：业绩预告不及预期（游戏和微盘股均出现持续预期下调）

游戏业绩不及预期，市场对未发布业绩预告的游戏公司业绩也走向悲观：目前有20余家上市公司公布业绩预告，占中证动漫游戏指数合计权重超6成，合计扣非净利润区间在32亿-47亿人民币，2022年这部分公司合计亏损7.5亿，其中公布业绩预告的公司中1/3公司继续亏损。前十大个股中有7家披露业绩预告，单位：亿人民币。

数据来源：公司预报，wind，截至2024年1月31日。

风险提示：个股仅供行业景气度说明非个股推荐。

龙头公司在业绩预报中指出：受游戏产品研发周期影响，公司推出的新游戏较少，数款在营游戏持续通过内容更新、精细营销等方式实现长线运营，但受自然生命周期影响，流水相较于2022年有所回落，相应业绩贡献同比下降。但《神魔大陆》《诛仙2》《代号新世界》《代号YH》《代号Z》《灵笼》等多款自研游戏都在积极研发中，小游戏、真人互动影视游戏也在稳步推进中，在研产品涵盖西方魔幻、东方仙侠、二次元都市、二次元幻想、科幻等多种题材，延续MMO等经典品类优势的同时，拓展开放世界等创新品类边界，实现游戏业务健康发展。

游戏行业整体业绩预期持续下调，但不需要过分悲观。一方面虽然存量阶段竞争加剧，但AI、MR等新技术的落地有望带来新增量。2022年中国游戏产业年报国内游戏用户规模6.64亿人，2023年这个数字变为6.68亿。国内游戏人口自2018年迈入6亿大关后，总体保持平稳，变化不大。充分说明国内游戏玩家规模进入存量阶段。玩家付费意愿下降，平台变现压力传导，信息茧房效应加剧，玩家游戏时间触顶，也带来了新的行业生态演化趋势。但游戏与互联网和人工智能类似，具有引发全域性变革的潜力。游戏产业的产出不仅是游戏在技术、文化、社交等多方面具备溢出价值，中长期随着AI、MR等新技术的落地，游戏有望释放更强的成长动能。

另一方面，腰部厂商和产品存在选错竞争赛道，成本周期过高，错估内容红利的压力，但行业已经积累经验，向精品化转型。但专业人士指出目前行业有以下对策，如在红海赛道做成本偏高的作品，走买量为主的策略；在红海赛道坚持垂类内容向产品（二次元手游，叙事RPG），但需要控制好成本周期与回报目标；成本周期偏高，又要坚持依赖内容本身的传播性，则需要找好独特品类定位与忠实的受众群体。

图：游戏指数（左）和2000指数（右）净利润预期变化情况

数据来源：wind,游戏指数时间区间为2022.5-2024.1，2000指数时间区间为2023.8-2024.1

游戏长期投资价值分析

【龙头厂商游戏版号发放，业绩逐步兑现】

1月26日国家新闻出版署发布2024年首批国产游戏版号，共计115款游戏获批。腾讯旗下的《热血美职篮》，世纪华通的《无尽冬日》，游族网络的《我的三体：2277》，三七互娱的《客人请留步》，吉比特的《纪元变异》，心动公司的《伊瑟·重启日》等在列。交银团队指出，根据SensorTower及七麦数据，4季度跟踪的本土手游流水受新游带动同比增17%。《2023游戏安全白皮书》发布。2023年，中国游戏市场实际销售收入首次突破3000亿关口，同比增长13.95%。

【小游戏有望带来新增量】

小游戏轻量化、转化链路短，与App端相比能够差异化覆盖女性用户以及年龄层较大的中青年用户，有望带来增量市场。小游戏研发周期短，更便于厂商进行产品调优以及App端进行引流。随着小游戏品类逐渐向中重度扩展，商业化能力不断提升，预计2023年市场规模超200亿。

【AI+视频等AIGC工具的快速落地】

视频生成应用持续迭代。1月23日谷歌发布视频大模型Lumiere，通过全新STUNet架构使A生成视频时长和内容一致性得到突破性提升，使用户能够编辑、修复视频，或通过文本、图像生成视频。其框架由基本模型和空间超分辨率（SSR）模型组成，能够为每种空间风格创造性地匹配不同的运动。与Gen-2和Pika相比，Lumiere视频时长更长，具有更高的运动幅度，同时保持时间一致性和整体质量。

在AIGC工具方面，美术、音乐、文案等多种工具已有初步落地和迭代，并接入游戏引擎，方便开发者使用。在游戏开发方面，已有公司初步将AIGC创作工具融入自身美术开发流程。在玩法创新方面，AI原生玩法主要集中在中轻度产品，但重度产品已经在美术设计上融入AI内容提升玩家体验和付费。

银河证券认为，AI将持续赋能降本增效。算力方面，在ChatGPT持续渗透背景下，AIGC领域软硬件结合的飞轮效应逐渐形成；内容方面，AIGC正深入渗透进游戏开发各环节，在游戏资产生成，内容更新优化和游戏运营及管理等各个领域的应用正快速落地，《中国游戏产业AIGC发展前景报告》显示，超六成头部国内游戏企业明确AIGC布局。叠加行业内公司新产品周期稳步开启，后续将持续创造业绩，游戏行业后续有望开启新一轮的增长。

【短剧+游戏迎“正规军”】

腾讯旗下的阅文集团对外发布“剧本征集令”，进军短剧业。平台承诺为作者带来1.5万-5万保底稿酬，和最高2%的流水分账，阅文集团在“内容标准”“原创投稿要求”“改编投稿要求”和“投稿说明”四个方面进行了统一的要求和规定。短剧市场已进入百花齐放阶段，IP储备丰富和剧本开发能力强的平台有助于把握受众者审美，有利于编剧在内容上的原创和改编，为未来短剧内容作铺垫，有望提前抢占市场份额，而具备基本面优势的游戏板块或可优先考虑。

后续来看《完蛋2！我被帅哥包围了！》有望推出，头部游戏公司和影视公司开始加码小游戏和微短剧赛道，依靠“正规军”强大的制作和发行实力将会显著提升小游戏和微短剧的产品质量和传播力度，催动行业向精品化的方向发展。

【苹果MR预售超预期，有望带来游戏行业新业态】

1月19日，3499美元售价的VisionPro预售5分钟内服务器就被挤爆，预售半小时实体店铺售罄。根据苹果官方信息，初期还会提供超过250款AppleArcade游戏，AppleArcade上游戏种类丰富，部分国内公司已有游戏上线。苹果的入局极大促进了开发者布局MR，后续还有Meta、索尼等MR新品上市，内容及应用有望随硬件繁荣而繁荣。游戏娱乐功能作为MR设备的主功能之一，或会被MR重新定义，进而打开未来游戏的成长空间。

【后市展望】目前板块低估，重视抛盘后游戏板块的长期价值

游戏行业同时作为AIGC降本增效落地最确定的方向，在行业加速投入下，降本增效及玩法创新等行业变革均将逐步体现。版号常态化之下，游戏行业供给周期逐步开启。经过前期调整，游戏板块投资性价比提升。催化剂来看，AI+视频（pika、heygen）的快速落地、苹果MR的发售、AR眼镜都有望带来新的增量。

数据来源：wind

从投资角度，基本回调到了2022年初的水平。当时短视频游戏和AI赋能的估值还未完全注入板块，长期来看这些新增量价值都还在，短期行业中的泡沫已经基本出清，随着国产游戏精品化+新业态放量（小游戏、云游戏、MR游戏、视频游戏等），后续长期价值将更为突出，可以持续关注游戏ETF(516010)。