山西汾酒：回应分歧，价值凸显（华创证券研报）

每经AI快讯，2024年1月18日，华创证券发布研报点评山西汾酒（600809）。

事项：近期市场对汾酒短期渠道及春节表现、中期价盘及利润体系、长期经营及增长空间等方面存在分歧与担忧，我们进行各方交流，核心观点如下：

第一，短期春节景气度与业绩弹性如何？

1）渠道反馈终端景气延续，春节布局有条不紊。结合渠道反馈，华东区域反馈青花大众消费氛围增强、周转加快，复兴版自购率提升，青花20局部市场出现断货、经销商申请增加配额等情况，库存处在1个月左右良性水位。春节布局方面，公司保持定力布局从容，未过多推出促销等政策，同时在春节前后开展700余场汾享礼遇交流会（不同于历年和其他企业）。

2）业绩有望保持20%+增长，Q1开门红有望顺利实现。渠道反馈公司23年10月全年回款已高质完成，即使考虑前期费用确认节奏因素，我们预计23Q4有望保障20%+增长圆满收官。展望24年，我们认为公司储备工具箱仍足，业绩弹性有望延续，全年及Q1均有望继续保持20%+增长。

第二，中期价格体系与渠道利润如何？

1）关于价格体系：合理可控是关键。公司认为春节旺季前后价格出现波动是正常现象，核心是要控制在一定范围内，并在环境转好时能迅速恢复。当前市场环境下行业价盘走势偏弱，公司亦进行密切跟踪监测，排除部分电商及点状渠道个例，整体看汾酒核心单品主流批价变动处于合理可控状态，仍保持品牌位序与渠道利润优势。

2）关于渠道利润维系，推广汾享礼遇模式，加强利润优势吸引优质渠道。公司于23年10月起全面推广汾享礼遇模式，核心是在厂商信任的基础上，对渠道利润后置、模糊、碎片化，以组织学的思路实现前后端全链条的打通贯穿，保障渠道利润水平。在当前行业渠道盈利相对承压背景下，该模式将在各类型市场推广应用升级，持续加强渠道利润水平，吸引优质渠道。

第三，长期经营势能与发展空间如何？

1）经营发展势能向上。公司当前处于发展机遇期，基本盘较好，内部自驱力亦强。组织架构上新成立数据部和青花30事业部。人才储备上23年招聘40名985/211应届生，提升一线5000余名营销人员地位及待遇。产品品牌上推进五码合一数字赋能，与一流设计师、国际国内一线媒体公司合作，加强布局新媒体宣传，进一步加强美和文化赋能。

2）中长期高端化与全国化空间较足，到哪里去更重要更明确。公司规划前瞻清晰，产品端文化赋能做高青花50，做实青花40，做强战略单品青花30（对渠道利润/增速/经营模式提出要求），在良性健康的基础上持续做大青花20。市场端华东已实现较好布局，华南有望接棒打开空间。

投资建议：基本面景气延续，兼具成长性与确定性，维持“强推”评级。公司当前终端景气延续，业绩弹性有望维持。中长期看，公司积极创新渠道模式，渠道利润优势有望放大，经营势能与发展空间充足。结合公司最新运营情况，我们略调整23-25年EPS预测为8.71/11.13/14.12元（原预测值为8.95/11.39/14.41元），维持目标价350元，维持“强推”评级。

风险因素：经济复苏不及预期、竞争加剧、全国化及高端化进程不及预期。

(来源：慧博投研)

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(编辑 赵桥)